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思源电气盘子大还是小
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思源电气:未来发展喜大于忧 继续看好公司未来发展
作者：来源：民生证券股份有限公司
　　一、事件概述
　　公司半年报,月,实现营业收入12.68亿元,同比增长28.53%;归属于上市公司股东净利润1.07亿元,同比增长45.44%;EPS:0.24元。预计月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为:30%-60%。
　　二、分析与判断
　　业绩继续保持高增长,基本符合预期
　　月,公司收入与净利润增速分别达到28.53%和45.44%,业绩继续保持高增长,基本符合预期。收入实现快速增长,我们预计主要源于公司在手订单饱满,逐步确认收入;净利润增速超过收入增速,主要原因是期间费用率有所改善,下降了1.4个百分点,一方面是费用管控显现效果(公司从引进几位高管,有利于进一步完善公司治理结构,控制成本与费用),另外一方面公司费用计提与新签订单密切相关,报告期内公司订单增长约6%,低于收入增速,费用影响相应减弱。
　　业务发展喜大于忧,继续看好公司未来发展
　　报告期内,公司业务从增长角度看,增长比较好的产品有:GIS(增长167%,毛利率提升6.21%)、变电站自动化及继电保护系统(增长103%,毛利率下降17.72%)、电力电子成套设备(增长44%,毛利率下降11.59%)、电力电容器(增长110%,毛利率提升11.43%)、断路器(增长41.9%,毛利率提升3.7%)、高压互感器(增长31.7%,毛利率提升0.73%);
　　从订单角度看,增长比较好的产品有GIS(公司220KVGIS进入国网招标体系,并且中标份额超预期)、断路器、互感器等产品,电力电子订单略有下滑(与宏观经济有较为紧密关系),变电站自动化订单下滑幅度较大(我们预计与国网改变变电站自动化招标规则有关,监控与保护系统不再分开招标,有利于传统优势企业,对如公司等刚进入国网监控与保护系统招标体系不久的公司则不利);
　　公司未来业绩增长一方面看原有传统业务的恢复性增长,另一方面看新业务快速增长;我们从报告期内公司订单情况看,传统业务订单稳中有升,继续保持恢复性增长势头;但是新业务有所分化:未来重中之重的业务GIS产品保持快速增长,尤其是220KVGIS产品在国网招标中中标份额超预期,未来有望延续110KVGIS中标势头,对公司业绩增长起到关键性作用;变电站自动化业务订单下滑幅度较大,我们预计这是暂时现象,公司110kV继电保护产品目前已经按计划取得国家电网公司的订单,对公司竞争力有较大提升,未来中标份额有望提升;电力电子产品由于受宏观经济影响,虽然上半年订单略有下降,但是我们担忧下半年订单下滑幅度会加大;出口业务,上半年收获不大,随着公司从中兴通讯引进高管陆续发挥作用,预计从下半年将逐步显现其作用。
　　整体来看,我们认为公司业务发展“喜”大于“忧”,公司GIS产品、变电站自动化业务以及出口业务未来发展仍然前景广阔,电力电子产品短期发展有忧,但是随着经济企稳或者复苏,发展前景仍然值得期待;继续坚定看好公司的优秀管理能力、强大的市场开拓能力及研发能力。
　　订单增速有所放缓,下半年有望重新实现快速增长,保障未来业绩高增长
　　报告期内,公司新签订单22.47亿元,较去年同期21.18亿元订单增长6.09%,订单增速有所放缓,我们预计订单放缓主要源于:1)去年同期国网共进行了3批招标,今年仅进行了两批招标(第三批招标开标在7月份,不计入上半年订单);2)在国网前两批招标中,公司中标情况不理想,但是在国网第三批招标中,公司中标份额较前两批招标有明显提升,其中220KVGIS产品中标份额达到6.7%,取得较大突破。我们预计下半年公司在国网招标中中标份额有望进一步提升,新业务继续放量,出口逐步打开,完成全年48亿新签订单目标相对容易,且仍存超预期可能,因此可以预计下半年公司订单增速将重新实现快速增长。公司预计Q3净利润增幅为30%-60%,我们认为随着公司订单重新实现快速增长,公司未来业绩也将继续保持高增长。
　　毛利率未来仍有提升空间公司盈利能力
　　在逐步增强,预计未来毛利率仍有提升空间:1)原材料价格仍维持在低位,同时公司规模在逐步扩大,原材料采购议价能力显著增加;2)一次设备国网招标价格目前稳中有升;3)毛利率较高的新业务继续放量;4)GIS将走出亏损期,即将实现盈利;5)高压零部件生产基地未来投产,将进一步提升公司毛利率。
　　费用率有望稳步下降
　　公司费用率从去年开始逐步改善,在今年一季度、二季度费用率进一步改善,我们预计未来将继续呈现稳步下降趋势:1)2013年公司订单仍将保持较快的增长,但是收入基数增加,导致订单增长相应计提的费用影响降低;2)公司渡过新产品开拓期,进入规模化阶段,费用投入将减少;3)费用管控加强,费用落实到每个员工,效果已经显现;4)预计2013年计划新增员工数较2012年少,费用支出相应减少;5)公司从中兴通讯引进几位高管,有利于进一步完善公司治理结构,降低费用。
　　三、盈利预测与投资建议
　　我们预计公司年EPS分别为0.81元和1.06元,对应的PE分别为18倍、14倍,维持“强烈推荐”评级。
　　四、风险提示:
　　新业务市场开拓放缓;国网投资不达预期。
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