内容出自《手把手教你读财报》
初学者先从贵州茅台是国企吗酒股份有限公司（600519）的财报开始学习是个不错的决定。之所以推荐使用该公司财报作为范本基於以下六大理由：
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公司主营业务单一，就是产酒卖酒好理解。2013年公司新增了财务公司业务但收入占比小到可以忽略。
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公司组成相对简單进入合并报表范围的子公司仅有五家，且其中一家占了公司营业收入的95%以上新手无须在阅读过程中，把宝贵的时间浪费在梳理复杂嘚公司关系上
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茅台酒当年销售量与四五年前的生产量有关系，阅读过程中产销相互印证方便理解不同年度报表数字之间的关系。
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公司先收钱后发货几乎不会有死账、坏账。存货的入账成本远低于出厂价（约占出厂价的不足7%）几乎不可能产生存货跌价损失，报表相对簡单
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市场对其研究较多。如果新手在阅读年报过程中遇到不懂的东西很容易通过搜索引擎，在网络上找到相关资料快速解决问题。
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哽重要的是在A股市场做投资，几乎不可能绕开贵州茅台是国企吗即便你不投资它，也可以将这台印钞机作为衡量其他企业投资价值的參照物这样，从阅读贵州茅台是国企吗酒股份公司财报入手时间铁定不会被浪费。
1.1. 酿酒流程（可跳过）
这个过程挺有趣的就摘录了下来：
公司的白酒生产，由股份公司本部完成茅台酒的生产，历时五年第一年的端午开始制曲（曲，酿酒所需的糖化发酵剂）茅台酒每斤酒需要2.4斤高粱和2.6斤小麦，其中小麦就是用来生产酒曲的制曲工作重阳节前结束。
酿酒从重阳节开始名为“偅阳下沙”。沙指本地红而细小的糯高粱。下沙就是指投放制酒主料——高粱。重阳节之后的三个月里发酵、蒸煮、摊凉、再下新沙、加酒曲、发酵、蒸煮。到12月或次年元月开始首次蒸馏出酒之后对酒糟进行摊凉、加曲、收堆、下窖。如此周而复始约每月取酒一佽，直到次年8月第七次酒取完
第三次至第五次出的酒称为“大回酒”，第六次得到的酒为“小回酒”第七次的酒为“追糟酒”。大回酒最好喝第一次、第二次酸涩辛辣，最后一次发焦发苦但每次的酒都有特别用处。新酒产生后会装入酒坛封存形成基酒，并分别以“酱味”“醇甜”和“窖底”三种酒体来归纳和区分基酒存放3年后，进行勾兑勾兑不加水，是用几种甚至几十种基酒及少量老酒按照不同比例调和。之后继续存放半年到一年完成醇化和老熟后灌装出厂。
1.2. 股权关系及业务构成
本部生产的成品酒會大体按照一个基本不产生利润的价格，卖给下属子公司贵州茅台是国企吗酒销售公司然后由销售公司按照出厂价卖给经销商、专卖店戓者其他购买者。这种做法是国内几乎所有涉及消费税的企业都会采用的模式。利用消费税只对生产企业征收的特点合法避税。目前國内粮食白酒的消费税是售价的20%外加1元/L。
在现行的中国大陆税法中“消费税”（官方英译为Consumption Tax）是针对一些“奢侈品”的消费行为征收嘚一种税。 这些“奢侈品”包括烟、酒和酒精、化妆品、贵重首饰及珠宝玉石、鞭炮烟火、成品油、汽车轮胎、小汽车、摩托车、高尔夫浗及球具、高档手表、游艇、木制一次性筷子和实木地板
国外也有类似的税种，但翻译成中文时一般根据课税对象命名如酒税、烟税、燃油税、奢侈品税。
上市公司贵州茅台是国企吗目前拥有五家控股子公司，股权关系如图1-3所示
贵州茅台是国企吗酒销售公司，是上市公司体系里最重要的子公司上市公司持股95%，茅台集团持股5%2013年公司白酒销售收入309.21亿元，其中298.55亿元是经由茅台酒销售公司完成的占比96.55%。
贵州茅台是国企吗酒进出口公司上市公司持股70%，茅台集团持股30%2013年茅台酒出口约11亿元，主要由进出口公司完成
贵州茅台是国企吗酒個性化定制营销有限公司，是2013年新设立的公司上市公司持股70%，北京天信慧通投资公司持股30%
茅台集团财务公司，上市公司持股51%茅台集團及其全资子公司习酒公司持有剩余的49%。
贵州名将酒业上市公司持股55%，贵州金讯贸易公司持股45%另外，还有一个不进入合并报表范围的貴州茅台是国企吗酒厂（集团）投资合作有限公司合并报表长期股权投资科目显示，上市公司投资400万元持股40%。
以前还有个北京茅台神舟商贸有限公司也属于并表范围子公司，于2014年3月注销
上市公司使用的一系列商标，租自茅台集团这些商标的租金，约定为年销售收叺的1%~2%租约截至2050年12月31日。其后这些商标无偿归上市公司所有商标的租金，以及集团在销售公司所占的5%股份算是集团除持有上市公司股權外，额外拿走的一份收入
1.3. “重要提示”部分的要点
三、立信会计师事务所（特殊普通合伙）为本公司出具了标准無保留意见的审计报告。
这句话表述很简单但却很重要。以后投资者拿到财报请一定翻开先找这句话。
会计师事务所是从上市公司拿錢的会不会拿人的手短，吃人的嘴软当然，由于会计师事务所获取证券业务许可并不是一件容易的事儿。全国目前有7790家会计师事务所拥有证券牌照的只有53家。53家有资质做全国超过2500家且不断增加的上市公司业务收入稳定且利润可观。所以一般而言，会计师事务所吔不愿意用牌照冒险去配合上市公司玩太过分的把戏。他起码要考虑万一露馅儿，能否找到撇清责任的说辞
因此，凡是会计师不愿意发表“标准无保留意见”的我们就完全可以理解为会计师认为账目有问题，收钱有风险只有“标准无保留意见”的审计报告才有阅讀价值。
五、经董事会审议的报告期利润分配预案或公积金转增股本预案：经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计确认2013年度公司实現净利润15，136639，784.35元根据《公司章程》及相关规定，提取法定盈余公积金1184，369466.72元、提取一般风险准备13，296286.27元以及根据公司2012年度股东大会決议实施利润分配方案派发现金股利6，664077，420.22元加上年初未分配利润28，700075，247.50元本次实际可供股东分配的利润为35，974971，858.64元
据公司实际状況和未来可持续协调发展的需求，拟订了以下利润分配预案：以2013年末总股本103818万股为基数，对公司全体股东每10股派送红股1股、每10股派发现金红利43.74元（含税）共分配利润4，644817，320.00元剩余31，330154，538.64元留待以后年度分配以上利润分配预案需提交公司股东大会审议通过后实施。
这苐五段是投资者比较关心的净利润及分红数据。它代表的含义是2013年度，公司实现净利润151.36亿元（为方便叙述数字经四舍五入，下同）提取盈余公积金11.84亿元，提取一般风险准备0.13亿元减去2013年内实施的2012年度的分红66.64亿元，剩下的钱加上2012年年报的未分配利润287亿元最后的总数359.75億元，就是可供股东分配的钱
由于合并报表体现的并不是一个法律意义上的公司实体，而分红行为只能由法律意义上的公司对自己的股東实施因此，分红的主体是贵州茅台是国企吗酒股份有限公司提取盈余公积也是按照母公司利润表净利润数据（118.44亿元，财报48页）的10%提取所以，可以实施分红的金额上限是母公司报表的未分配利润数。当然由于母公司对整个合并报表范围内的子公司利润具有支配权，母公司是可以通过安排子公司分红来调度利润的
可以分，并不意味着应该全部分光公司管理层权衡后，决定向股东大会提出10股送红股1股及现金43.74元的方案这样会分掉46.45亿元，留下313.3亿元不分
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盈余公积金是法律不让公司分配的利润。中国的《公司法》规定一个公司盈利後，必须留存至少10%作为盈余公积这是一个具有“中国特色”的科目，是政府强制公司进行扩大再生产的手段
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一般风险准备，是专门要求金融企业提取的款项用于弥补未来“莫须有（可能有）”的亏损。因为茅台公司拥有一家金融企业——茅台财务公司所以需要计提（计提：计算并提取）一般风险准备。这项计提仅与财务公司放贷额有关与其他子公司的经营无关。
按规定一般风险准备计提的标准昰“余额不低于风险资产期末余额的1.5%”。风险资产的计算比较复杂如果对金融类公司有兴趣，可自行学习风险资产余额的计算方法其怹类型企业的股东，知道这么个定义即可
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未分配利润，是从历年净利润总和中去掉计提盈余公积和分红后的剩余。乍看过去令人十汾高兴，似乎公司有这么多钱等着分其实不然。一是这里面很多现金，已经变成土地厂房、固定资产、在建工程及其他投资;二是有些公司的净利润，是通过无现金流入的方式创造的只有数字没有钱，永远也无法分配
从员工情况介绍中，除了可以了解高管履历、薪酬以及员工结构以外还可以获取公司员工人数等信息。从员工人数变化可以看出公司的扩张与收缩。
也可以用资产负债表嘚“应付员工薪酬”期末值减期初值加上现金流量表的“支付给职工以及为职工支付的现金”数据，得出员工薪酬总额薪酬总额除以員工总数，计算出当年平均薪酬
通过观察平均薪酬数据是否合理（如有些公司造假无方，据此法算出员工平均年薪数千元或者数十万元就需要警惕了）。
小白严肃地按下F10查看起心仪公司的财务数据。
“菜鸟吧”旁边一个人问道。
小白很纳闷：“你咋知道”
“嗨，高手都是直接看财报的哪有盯着二手数据做投资的。”
“哦！”小白明白了迅速下载了公司财报，翻到利润表
“菜鸟吧？”另一个声音窃笑道
“高手看财报，总是先盯资产负债表没有一上来就翻利润表的。”
是的经验丰富的投资者，首先看的报表一定昰资产负债表实际上，他们也许会翻阅利润表和现金流量表来相互印证但最终总是聚焦在资产负债表上。
2.1. “货币资金”项目会暴露的投资陷阱
对公司而言通常有三种途径可以产生货币资金。
- 经营活动的现金流入持续大于现金流出；
符合苐三种情况的公司通常都具有某种持续性竞争优势。
对于货币资金的分析老唐坚持一个基本原则： 货币资金需要与短期债务及经营需偠相匹配。
依据以上原则实践中投資者要注意以下四种情况：
- 货币资金余额比短期负债小很多;
- 货币资金充裕，却借了很多有息甚至高息负债;
- 定期存款很多其他货币资金很哆，流动资金却严重缺乏;
- 其他货币资金数额巨大但没有合理解释。
正所谓“事有反常必为妖”以上状态中，情形（1）可能代表公司有短期偿债危机情形（2）（3）（4）则意味着貌似充裕的货币资金，可能存在虚构、冻结或者早就被大股东占用，只是在报表日前几天回箌公司账上过后又会消失。这几条都是老唐排除公司的重要准则。
一家企业有销售发生要么收了现金，要么收了票据要麼就变成了应收账款。总体来说就公司经营稳健度和产品竞争力而言，从优到劣可以排序为现金、银行承兑汇票、商业承兑汇票、应收账款。
几乎每家上市公司报表里都有应收票据哪怕是茅台这种一贯都是客户提前打款、排队等货的企业，也可能因某些原因（如照顾老经销商资金调动的偶尔不方便）收下一些票据对于销售方而言，销售产生了“应收票据”；对于购货方负债栏目中便产生“应付票据”。
应收票据科目下的票据可能是银行承兑汇票，也可能是商业承兑汇票两者代表的含义大不同。
银行承兑汇票是由银荇承诺兑现的，到约定期限持票方确定可以拿到现金的票据。考虑货币的时间价值（假设市场资金成本为月息1%则一个月后的100万元现金，约等于今天的99.01万元）银行承兑汇票的价值略低于同等面值的现金。收到银行承兑汇票的企业若急需用钱可以打个折扣，向任意一家銀行换取现金这种行为被称为“贴现”，折扣率被称为“贴现率”
由企业开出的商业承兑汇票，可信度就没有银行承兑汇票那么高了能否按期足额兑付，取决于开票企业的财务状况和诚信度
理解了银行承兑汇票和商业承兑汇票的不同，通过查看“应收票据”的组成投资者便可以大致了解公司的销售政策及市场地位。
如果企业的应收票据里面有大量的商业承兑汇票则说明企业采用相对宽松的销售政策。如果企业的应收票据一直是由银行承兑汇票组成某年商业承兑汇票突然大量增加，就证明企业的产品或服务的销售遇到了困难開始放松销售政策。
如果一家非金融企业报表里有与正常经营规模不匹配的应收票据那么，这家公司很可能是在票据市场当炒家也算昰不务正业，投资者需要对其提高警惕
应收账款就是赊销。现如今大部分产品都是买方市场，通行的模式是买家先拿货一段时间后（称之为“账期”）付款。在这种模式下对销售方而言，就产生了“应收账款”；对购货方而言在负债一栏就产生“应付账款”。这样的市场环境下还能够做到先收钱后给货的企业，或者现钱现货的企业投资者在估值时，是可以给予加分的
常识告诉我们，应收账款拖欠的时间越久变成烂账的概率就越大。
计提的坏账准备在资产负债表，是一种资产损失减少公司资产账面值；在利润表是一种费用，需要从当期的利润表里减去降低企业当期利润。
很不幸这个本来出于谨慎的坏账规则，也被资本市场玩家演化为操纵利润表的热门手段之一：积极计提坏账准备降低本期利润；下期收款转回，获得财报利润增长
关于计提标准，虽说计提标准越严格的公司越值得信赖但如果公司的标准一贯宽松，突然严格也可能是破罐子破摔，意图“洗大澡”做低增长基数或为了次年转回坏账准備、美化利润表打算；同样，一贯严格突然变得宽松，美化当年利润的意图也很明显请投资者牢记：公司改变会计政策（含会计估计）是大事儿，遇见这种情况一定要打起精神思考原因和影响。
买东西的人没给钱但按照权责发生制的会计规则，签了匼同交了货基本就可以确认收入，产生利润了利用这一原则，有些公司会因为某些原因放货出去以增加应收账款，虚增收入正所謂白拿谁不拿，不拿白不拿这样放货当然很容易创造收入。但从企业股东的角度看这无疑是危险行为，很容易使公司产生巨额损失缯经的优质股四川长虹，就是这样倒在高达45亿元的应收款上该公司一次性产生了37亿元坏账，把多年累积的“利润”一次赔了
因此，如果一家企业应收账款大幅增长增长幅度超过同期收入增长，应收账款回款速度低于行业平均水平或呈现明显下降趋势，往往预示着两種可能：
- 公司临时放宽了信用政策加大赊销力度；
- 或公司提前确认收入甚至虚构收入。
另外如果公司应收账款占收入的比例比较大，苴有很大部分（如超过三成）是一年以上应收款此种情况下，投资者就需要警惕公司收入的真实性
还有一种需要投资者警惕的情况，苴容易被一般的财报阅读者忽略——那就是应收账款非常低嗯？没有应收账款还不好
财报数据的分析，要结合公司的商业模式考虑洳果一家众所周知先款后货或现款现货的企业，没有应收款或应收款很低当然是极好的。若是产品名不见经传市场竞争激烈，同类替玳产品多如牛毛居然也没有应收款。那会是什么情况收入造假！
当年的蓝田造假案，便是由此原因引发财报分析人士怀疑的蓝田股份是卖水产品的企业，年收入近20亿元基本现款现货，应收账款只在百万级别晃悠财报分析人士就问：“这么多钱为什么不走银行呢？”公司回答：“我们那里偏僻要办银行结算，必须要去70公里外而水产品都是在基地买活的，所以就现钱现货了”分析人士就继续问：“你一年20亿元的交易，居然没有银行去你家镇上开设分支机构这个数额，就算把分行开你家池塘边银行也得挤破头吧？”这样尖锐嘚问题公司当然无言以对。
因为知道投资人警惕大额应收账款有些公司会以客户名义打一笔现金进来，冲销数额巨大或账期过长的应收账款；然后再把这笔钱通过其他应收款、预付款、购货款等名义，从公司转出从而将和经营有关的应收款，变成与经营无关的其他應收款、预付款或存货因而，如果应收款长期挂账的企业突然有了一笔大钱解决了应收账款问题，投资者仍然要观察企业是否新增了其他异常支出
当然，在流动资产项目里造假属于比较低级的造假手段，容易被识破比较高级的造假，是将应收账款收回利用在建笁程、购买无形资产、长期股权投资等活动将资金流出，然后光明正大地通过折旧、摊销或减值完成“毁尸灭迹”这很难被查出来。正所谓江湖处处有陷阱所以，才会江湖越老胆子越小！
一家公司，如果经常需要预付大量款项给供应商一般说明企业在整个商业生态链上地位不高或信用不好。预付款无论是针对在建工程的预付款，还是给供应商的预付款都可能成为企业造假的重要资金出ロ。
当你发现公司预付账款大幅增长尤其是预付工程款或预付一些专利技术或非专利技术的采购款大幅增长，则企业很可能是通过预付款流出资金然后以营业收入的面孔，将资金重新流回公司虚增利润
除了预付的数量问题，还要注意预付款的时间问题长时间挂账的預付账款，很可能并不是什么采购而是以此名义将上市公司资金挪为他用。因为正常经营中不会有企业真傻到本不着急要货，却提前佷多天把钱打给别人
优秀上市公司有个特点，就是“其他应收款”和“其他应付款”科目涉及金额极小甚至为零。投资者如果发现这個科目的数字比较大可以先抱着公司经营不够规范的初步印象来看财报。
还有如果企业账上没几个钱，还容忍大量应收账款和其他应收款存在投资者可以直接怀疑应收款造假。
指企业融资租赁产生的应收款项和采用递延方式分期收款实质上是具有融资性質的销售商品和提供劳务等经营活动产生的应收款项。
专业定义实在太绕口下面就用非专业语言解释一下“融资租赁”和“递延方式分期收款”这两个概念。
所谓融资租赁就是公司买个大件（如挖掘机、大货车、厂房、机床等）租给需要用这个东西的企业A，双方约定A每姩或每月支付多少租金N年或N月后，按照某价格把旧设备或厂房卖给A租金加上旧货成交价之和大于最初买价的部分，相当于是A为这笔借款支付的利息
所谓递延方式分期付款，就是虽然看上去是分期付款销售商品但后面欠的钱约定有利息，相当于借了一笔款给对方或鍺索性可以理解为公司卖了货（或提供了劳务）给企业A，收到全部款项后又把这笔款子借给A用，然后A按约定利率付息
以上两种变相融資行为产生的应收款，就按照规定单独列在“长期应收款”科目里若企业是借款的那一方（公司A），该项目则显示在负债端的“长期应付款”科目里
原材料和工人工资都容易理解。制造费用是企业生产车间为生产产品或提供劳务而发生的工资福利、折旧费、修理費、办公费、水电费、备件材料消耗、劳保、季节性或修理期间的停工损失等费用。它会被财务人员分摊到单个产品上进入存货成本。
2.5.1. 利用存货造假的手法
上市公司通常按照成本和可变现净值中较低者计算存货价值也有些公司，为虚增当期利润故意不对已经贬值的存货计提跌价准备，减少当期费用因此，如果一个行业的存货有贬值特性投资者就需要了解同行业其他公司对存货計提跌价准备的标准，再与自己关注的公司进行比对以衡量公司存货价值的真实性。
需要提醒投资者的是有些行业的存货风险要高很哆。如新鲜食品或高科技制造业一旦过了保质期或者行业发生重大改变，存货价值可能会归零（想想过期食品饮料、BB机、胶卷及胶卷相機）而有些行业的存货，基本不存在计提存货跌价准备的问题如高端白酒。这些特性需要投资者在跟踪自己心仪公司的时候，依照公司产品特性区别对待。
除了应该计提跌价准备而不计提之外与存货有关、容易出问题的地方还有两种：
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一是通过虚构商品采购流出資金，再将资金流回企业、虚增利润；
这种造假往往伴随存货增长大幅超过同期营业成本增长幅度，且所备存货与企业销售速度相比顯著高于同行业水平。
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二是通过加大生产降低单位产品的成本，从而欺诈性地提升毛利率虚增本期利润。
成本由固定成本（与产量无關的成本）和可变成本（如材料成本、效益奖金）组成的特性使得规模效应成为可能。大规模生产商可以将固定成本分摊到更多的产品仩使单位产品成本低于小规模生产商，在保持同样利润率的情况下可以让利消费者获得市场竞争优势。这种特征同样被造假者利用來美化报表——本期生产的商品，先进入存货然后再从存货拿出来，变成本期销售
因而，毛利率的提升既有可能真的是产品竞争力提升或生产成本下降的表现，也可能是因产成品库存增加造成的
- 如果是产品竞争力的提升，可能伴随着产品在市场的旺销或提价
- 如果是苼产成本的下降则需要了解同行业是否有近似水平的下降
如果仅仅是因产成品库存增加造成毛利率提升，投资者就需要警惕财务欺诈了这种现象在固定成本比较高的行业比较多，但固定成本低的行业同样可能出现
任何会计政策的改变，都需要投资者高度重视
2.5.2. 高端白酒为什么不需要计提跌价准备
下面以贵州茅台是国企吗存货数据为例进行说明。
说高端白酒不需要计提跌价准备并不是说高端白酒的市场价格不会下降。而是首先因为其产品保质期长甚至伴随着时间推移，品质和价格会逐步提高；其佽是因为高端白酒毛利率高存货的入账成本远低于销售价格。无论产品市场售价如何波动也不具备跌至存货成本以下的可能。这一特點使得高端白酒企业无须考虑存货跌价准备的问题
- 因为单瓶茅台酒库存成本仅不足40元，而目前含税出厂价为819元两者差距巨大，因而无須计提存货跌价准备
- 由于茅台酒需要库存五年，且市场价格远高于生产成本因而存货的增加，对公司而言就是实打实的价值增加。悝论上公司应该尽最大可能生产，无论当期是否有销售事实上，公司也是这么做的
正因为如此，利用存货周转率之类的财务分析指標分析茅台公司时如果简单套用教科书公式，会产生严重的误导老唐个人引用成品酒库存量为公式所需的存货数量。
如果这些东西是用于生产的需要在资产负债表的“非流动资产”里单列“生产性生物资产”汇报；如果是用于消耗的，就算进存货同样要计提折旧。简单说一头猪，如果是母猪或种猪算生产性生物资产；如果是准备出售的肉猪，就算消耗性生物资产是存货。
苼物资产的价值判断存在很大的难度猪、牛、羊、兔也许还可以大致清点一下，水里的鲤鱼、王八、鲍鱼、海参不但难以盘点数量，沒办法测量大小甚至连是否存在也不好确定，只能根据相关票据及经验判断因而成为造假的高发地带。
当年轰动股市的蓝田造假案慥假者就是指着20万亩湖水告诉会计师：“这下面有N万吨王八鱼虾，且由于本公司高科技养殖技术王八鱼虾的繁殖率和生长速度，比同处於湖北的同行业上市公司高很多所以，我们的每亩产值是他们的10~30倍你做账吧！”
生物资产做了假账，之后填坑也很容易需要的时候，公司可以直接告诉会计师王八发瘟病，死光了连王八蛋也没留下。死了尸体呢——尸体烂在湖底了。
同时消耗性生物资产的减徝准备，也可能成为农、林、渔、牧公司调节利润的手段公司会告诉股东，最近口蹄疫横行因而公司库存猪牛羊需要计提减值准备，使当期利润减少下期报表告诉你，没事儿口蹄疫并没有影响咱家的猪牛羊，堂而皇之地将计提的减值准备转回利润又魔术般地增加叻。
所以老唐提醒各位读者，农、林、渔、牧行业是造假高危区域历史经验证明，除了农、林、渔、牧软件、集成电路、生物科技吔是造假高危区域。
为什么这些行业是造假高发地呢具体分析，这些行业大致有这么几个共性：
- 产品差异大不易找到价格参照物；
- 产品有没有移交或交货量的大小不易监控。
吹牛不上税但造假收入税务局要抽税，这就有了造假成本之说因而税收政策有减免的领域，甴于造假成本低必然容易产生造假。如农、林、渔、牧行业大部分免征所得税小部分减征所得税；软件、集成电路、生物科技等行业，一般会享受高科技行业的15%所得税率高科技企业容易产生技术转让收入，可以享受免征或税率减半软件企业的销售还可以享受增值税超过3%部分即征即退的优惠等。
此外这些行业的产品都很个性化，价格差异也大同样一张光盘，一套软件从数元到数亿元都正常；同樣是鲍鱼，几元到几千元一只都不离奇；集成电路垃圾和宝贝都长一个模样；至于生物科技嘛，可能审计师也只能看看外包装至于里媔究竟是咖啡、可乐还是疫苗、配方、高分子，只能听公司专家说。总之，对这类公司有兴趣的投资者必须格外警惕。
固萣资产指公司为经营而持有的使用寿命超过一年的、价值比较大的非货币性资产，包括房屋、建筑物、机器、机械、运输工具以及其他與生产经营活动有关的设备、器具、工具等
对于这个科目，作为投资者知道以下5点足矣。
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固定资产要计提折旧买资产的时候，已经付钱出去了但这个购买成本要摊在资产的生命周期里。因此虽然不用付现金出去，但折旧要作为公司当期经营的费用从利润表里扣除。
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除了折旧固定资产年末（或季度末）还需要进行减值测试。由于资产市价的持续下跌或技术陈旧、损坏、长期闲置等原因，导致資产可变现价值低于账面价值的按照差额计提减值准备。减值准备也是要从利润表里扣除的且一旦计提减值，以后不可以再转回来
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折旧政策有好几种（年限平均法、工作量法、双倍余额递减法和年数总和法等），公司使用哪种对投资者而言，无须深究但如果公司某年突然改变折旧政策，投资者就一定要小心此时，必须搞懂公司为什么改改得合理与否，改了以后会带来什么利益
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因为折旧算费鼡，需要从利润表里扣除会减少当期利润，从而减少当期所得税所以，优秀的公司一般倾向于使用快速折旧的方法以增加前期费用，减少前期利润将利润推到以后年份去，使纳税义务推后相当于获得税务局给的免息贷款。相反一些今日不管明日事的公司，则倾姠于拉长折旧时间尽可能减少当期费用，做大当期利润好在资本市场做些其他勾当，并愿意为此提前交税
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折旧并不意味着资产真的產生损失了。有些固定资产年年折旧账面价值极低甚至归零。但事实上它们可能随着时间的推移，实际价值或者没有那么大降幅或鍺还在增值。想想水电企业的大坝、白酒企业的酒窖或企业购买的城区房产便很容易理解这一点。这块资产常常是报表里潜伏的公司价徝这种潜伏价值，因其容易成为股价的催化剂而被许多投资人关注
2.6.1. 在建工程和工程物资
在建工程，如同字面意思正在建设的工程。在建工程是个中转站一边消耗“工程物资”，一边创造“固定资产”一旦建好了，就该转成固定资产
在建工程鈈需要计提折旧，因此如果一家公司在建工程数目巨大，迟迟不转入固定资产科目投资者一般就需要对其持怀疑态度。
出现此种情况存在两种可能性：
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一种可能性是工程已经完工并投入使用了但公司为了避免折旧，美化当期利润而不将其转入固定资产。
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另一种可能性就更糟糕了有些公司，通过在建工程将公司的钱支付给虚构或关联的供应商然后再以采购公司商品或服务的名义，变成收入流回公司这种在建工程，最后往往通过大比例折旧或者以意外损毁等名义计提高额减值损失，光明正大地“毁尸灭迹”
工程物资，即为了茬建工程而准备的物资此处不再赘述。
无形资产包括专利权、商标权、著作权、土地使用权、特许权、版权和非专利技术等。无形资产是资产所以也需要和固定资产一样“折旧”。只是不知道为什么对无形资产的折旧被另外取了一个名字，叫做“摊销”別管专家们这么搞的原因了，咱记住折旧和摊销是一回事就好
若无形资产使用寿命确定，摊销方法就和固定资产类似；但如果使用寿命無法确定就没法摊销，只能期末做减值测试减值损失一经确定，也是不允许转回的
无形资产可以是买的，可以是股东投入的也可鉯是自己研发的。所谓研发是指研究和开发两个阶段。
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对无形资产研究阶段的支出记录为管理费用；
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对开发阶段的支出，在满足一定嘚条件下可以记入无形资产价值里。
那么什么是开发阶段支出呢？开发阶段支出指技术成果或其他知识研究成功后，到真正可以商業化使用前所花费的支出。
一般来说利润高的公司（不在意财报的美化）更愿意把研发支出都记入费用中，这样可以减少当期税收支絀；但对于一些在经营上有困难或是尚处于创业阶段的企业来说，这样做会显得资产很少、利润很低所以这些企业更愿意把它记入无形资产里，让财报好看些
无形资产的研发，是一件风险和收益都很大的事情例如，对美国制药行业的统计显示研发一种新药平均需偠花费14.9年、8亿美元。这当中大部分时间和金钱都消耗在一个接一个的失败研究上。因而如果我们关注的企业研发费用比较庞大，背后隱藏的究竟是机会还是风险需要你真正理解行业、理解企业后才能判断。研发费用数据通常会在董事会报告里单独展示
这里老唐要特別提醒投资者，虽然土地使用权是中国公司无形资产的重要组成部分但对于房地产类公司，为了建造房子出售而买的地不算无形资产，而是算存货非房地产公司的土地，当其被列为投资性房地产（下一节介绍）时也不再是无形资产。
20世纪最伟大的经济学家欧文·费雪说：“凡是可以产生收入的都是资产。”体力是资产，聪明是资产，相貌是资产，口才是资产，客户名单是资产，关系是资产……这些资产在会计的账簿上可找不着但是，当企业甲和企业乙拿着同样的资产收入和利润却有云泥之别时，我们难免会问：这部分收入是從哪里来的于是会计学就创造了一个新名词——商誉。
商誉是怎么产生的：若一家企业的获利能力超过可辨认净资产的正常获利能力超出的部分，一定是另外一种资产带来的这个资产就被叫作“商誉”。
商誉是个奇妙且容易被忽略的东西自创商誉不允许记录在报表仩。因而没有进行过收购的企业，商誉栏目就是0记录为0，并不意味着没有商誉它实实在在是企业获得盈利的重要资源，只是会计假裝看不见而已（实际上是受限于目前的统计，无法精确的测量出商誉的价值）
巴菲特这么评价商誉：“直接和间接的企业分析经验，使我现在特别倾向于那些拥有金额很大的、可持续的经济商誉却对有形资产需求很少的企业……在通货膨胀时期，经济商誉是一份不断創造丰厚回报的大礼”股神这是直白地告诉你选股标准，投资者千万别忽略了这句话
只有在收购活动中，比可辨认净资产公允价值多付的那笔款才可以被记录为商誉。如公司收购了另一家企业成交价1000万元，但它的净资产公允价值只有700万元那公司是不是做了一笔亏夲生意？倒不一定也许是公司买了一个受到广泛关注的品牌，或是政府颁发的某种特权或是一份重要的客户名单，或者是有能力的管悝层和核心技术人员等在很多行业，这些东西都比房产、土地、机器、设备更有价值这个时候，公司付出1000万元现金买回来700万元资产，差额300万元就会被当作一份资产记录在财报里资产的名字就叫作“商誉”。
商誉以前是要求年年摊销的现在不要求摊销叻，改每年做减值测试如果没有证据显示它减值了，就不动它反之，则需要计提减值准备从当年利润里扣除。商誉一旦做减值处理以后也是不可以再转回来的。
商誉不用摊销这一原则对喜欢靠收购扩张的企业比较有利。收购方可以在收购合同上通过做高有形资產成交价，减低商誉；或是将有形资产作价变低产生更多商誉。企业通过两种不同的价格分布可以操控未来年份的折旧，从而影响利潤表反正卖家打包卖，只关心收到现金的总数并不关心多少钱买厂房设备，多少钱买口碑技术
一般来说，买家们比较喜欢低估实物資产毕竟商誉无须进行摊销，能够降低后期的折旧使公司的利润表看起来靓丽一些。因此如果你关注的企业常常进行收购活动，那麼了解收购活动中有形资产作价是否有失公平或者自己尝试着将收购造成的商誉，按照资产进行折旧计算又或者尝试将财报上的商誉詓掉，看看公司的负债率是否让你担忧这些都是一位保守的关注基本面投资者可以做也有必要做的工作。
2.8. 长期待摊费用
长期待摊费用（例如广告费用支出）是企业已经支出的但功效持续一年以上的费用。常见的主要是对固定资产的改良费用而对固定资产嘚修理费用，需要进入当期费用从利润表里扣除。至于改良和修理之间有啥区别取决于这次修理（或改良）是只对公司本期收入有贡獻，还是在超过一年以上的时间里都会对公司收入产生作用。
长期待摊费用就是一笔已经花掉的费用公司对已经发生的费用不隐瞒，對投资者来说就是好事因此，投资者一定要对经常将费用列入长期待摊费用冒充资产的公司保持警惕
将费用放进长期待摊费用，假装咜是一笔资产可以减少当期费用，增加当期利润并增加当期税收。管理层宁愿早纳税、多纳税也要将费用装扮成资产（无论是否合規），投资者完全可以怀疑他们有其他心思尤其是将其他大额费用（常见的是广告费和研发支出）勉强列进长期待摊费用的公司，投资鍺更要保持警惕
总体来说，将费用算成长期待摊费用假装它是一笔资产（高大上的说法叫“费用资本化”），是一种游走于合法与非法边缘的常见报表调控手段这个科目里的数字，没有任何变现价值其数字越大，企业资产质量越差经常玩这套费用资本化把戏的公司，投资者无论是投资还是投机都需要额外多持一份警惕之心。
2.9. 递延所得税资产和负债
由于税务局计算的公司利潤和公司财务算的不一样可能大于公司计算的利润，也可能小于公司计算的利润递延所得税资产和负债便因此而产生了。
2.9.1. 递延所得税资产发生的原因
为何会出现税务局算的公司利润大于公司计算的利润呢主要有以下几种情况：
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有些费用，虽嘫公司实际支出或提列了但税务局根据政策法规不认可。如超过一定额度的招待费、折旧摊销、减值准备、行政罚款、慈善捐款等
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有些公司本期一次性支出的费用，但按照税务局的规定只能在以后分批扣除，如坏账准备、修理和保修费用、超过年度营收15%的广告费等；洏有些收入被税务局认定为本期收入，但按照公司财务政策需要在下期才报告。
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内部销售的影响由于税务局是按照一个一个真实公司收税的，他可不管两个交易的公司是什么关系因而可能产生合并报表范围内企业间的销售，在税务局认为是利润而在公司合并报表Φ，并不认为是利润的情况
举个例子，茅台股份公司年底前卖了一批酒给下属销售公司销售公司还没卖出去。此时公司合并报表上銷售为零，不产生利润不产生税收。等明年这批酒被销售公司卖出去了，合并报表计入收入计入税收。
但是税务局可从来没见过什么“合并公司”，你茅台股份公司实打实地完成了一笔销售就得产生利润和所得税。这样税务局今年要收的税就比公司合并报表里洎己计算的税多。等来年销售公司完成销售，税务局就只征收销售公司获利部分的所得税而公司则一次计算两笔交易的利润总和。这時税务局计算的利润又比公司合并报表计算的少了。这样第一年税务局计算的利润大，多计算的所得税便需要找个地方暂时放置，等待来年抵销这个科目便被起名为“递延所得税资产”。第二年公司计算的税收，等于税务局计算的税加前一年税务局多收的税
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公尣价值波动损益产生的所得税差异。这部分将在投资相关资产章节中具体谈
2.9.2. 递延所得税负债发生的原因
为何會出现税务局算的利润小于公司计算的利润呢？也分以下几种情况：
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有些费用（例如研发费用）按照公司会计政策分摊在多年里，但根據税务制度却可以在当年全额税前抵扣；也有些费用，按照政策可以多算如企业雇佣残疾人，残疾人的工资可以双倍算进费用里
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某些被公司计入本期的收入，而税务局认为应该分几期纳税
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政府有时为了鼓励某些行业，允许某些行业的某些资产采用加速折旧法折旧，而公司报表上可能是按照直线折旧法折的由此，税务局认定的费用就可能比公司算的大如2014年9月24日国务院刚刚颁布的固定资产加速折舊政策。
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公允价值波动损益产生的所得税差异这部分将在投资相关资产章节中具体谈。
税务局给公司计算的税比公司财务算的税多财務惹不起税务大叔，只好气鼓鼓地按照税务局的数字交了税然后回去改报表概念——我又没错，多交的算是暂时寄放在你们那儿的资產，于是起名叫“递延所得税资产”
明白了递延所得税资产和负债的含义后，我们就知道对股东有利的是递延所得税负债而不是递延所得税资产。递延所得税负债的存在意味着推迟纳税，相当于公司得到税务局一笔无息贷款而递延所得税资产则意味着资金被税务局占用，是对股东不利的事情
在这里要强调一句，凡是放在递延所得税资产或负债里的都只是税务局和公司财务关于收入和费用应该本期算还是以后算的分歧。那些税务局明确表态不承认的收入和费用公司财务一般当场就从了税务大叔，不会放进递延如前面说的有些費用，虽然公司实际支出或提列了但税务局根据政策法规不认。如超过一定额度的招待费、折旧摊销、减值准备、行政罚款、慈善捐款等
2.9.3. 产生递延所得税资产、负债的部分常见情形
2.10. 其他流动资产囷其他非流动资产
平时公司会计做账的时候，遇到那些不好归到常用科目的资产会计可能会自设科目。待汇总报表时将这些自设科目Φ周转期不超过一年的资产，归入其他流动资产；超过一年的就放入其他非流动资产。有时候有些公司会计偷懒，可能会把某些理财產品或者投资品也归在其他流动资产里
当我们全面了解了生产相关资产，会发现公司资产数值里面充满了估计和假设甚至有些假设与倳实真相差距甚远，如资产折旧或者商誉价值明白了这一点，可以让我们改变以净资产衡量企业价值的思维模式如市场常用的估值指標——市净率PB（股价/净资产）。净资产本就是个靠不住的记账数字用它来给企业定价，就更加靠不住了
下表展示了三种金融资产对利润表产生影响的项目。
3.1. 交易性金融资产
将公司的投资放进不同的科目里可能对利润表或股东权益表产生不同影响。这些内容不仅那些看重企业基本面的投资者不可不知，哪怕是揣测市场情绪的投机者也不能不知。
如果公司把债券、股票、基金、权证等金融资产放进“交易性金融资产”科目证明公司是打算短期持有来获取差价。公司只是“打算”短期持有至于最终持有多玖，不重要也没人管
公司的投资一旦放进这个科目，是不允许转换到其他科目的交易性金融资产的特点是不需要计提折旧减值，直接鉯持有期间的公允价值变动作为该项资产的当期损益，进入利润表的“公允价值变动收益”科目影响公司当期利润。
买入交易性金融資产时产生的交易费用作为当期费用，从利润表里扣除持有期间产生的利息或分红，作为投资收益加进利润里。
由公允价值变动带來的利润或亏损虽然记入当期净利润，但税务局是不认可的也就是说，公允价值变动带来的利润税务局不收税；产生亏损，税务局吔不允许从利润里扣减只有等你卖出时，产生了利润税务局才对其收税。税务局和公司对交易性金融资产公允价值变动损益的不同政筞是产生递延所得税资产和递延所得税负债的重要源头。
上市公司持有的其他公司股票会在财报的“董事会报告”或“重要事项”里，列出一份表格向股东汇报通常叫“持有其他上市公司股权情况”表。投资者可以输入“持有其他上市公司”字样进行搜索此表格会詳细列出持有其他上市公司股票的数量、初始投资金额（买入成本）、期末账面值、会计核算科目等。其中会计核算科目投资者是一定要紸意的注意里面写的是不是“交易性金融资产”。如果不是那么其所持股票股价的波动就跟上市公司本期利润无关了。
3.2. 持有至到期投资
上市公司放进“持有至到期投资”科目的一般是各类债券如茅台公司就持有5000万元持有至到期投资。
所谓商业银行次级萣期债券就是本金和利息的归还顺序在股本之前、在其他债权之后的一种债券。
如果一个企业花1000元买了1000元面值的债券放进“持有至到期投资”科目里，那么每年按照债券约定利率该收的利息将直接放进利润表“投资收益”科目，这个很容易理解老唐要提醒各位投资鍺，是该收的利息而不是收到的利息。对方付没付利息不影响公司将利息计入利润表。是否拿到现金那只是记在资产负债表“应收利息”科目还是“货币资金”科目的区别（请回忆权责发生制）。
只要理解了金钱是有时间价值的那么理解折现的概念就不難。例如假设当前银行各类××宝，能够提供5%的无风险收益，那么明年今日给你105万元和今天给你100万元就是等价的将明年的105万元按照利率5%换算成今天价值100万元的过程，就叫作“折现”5%就被称之为“折现率”。
由折现的概念你能很容易理解，无风险收益越高未来同样數额的钱，在今天的价值就越低例如，如果无风险收益率为10%那么明年今天的105万元，就只能约等于今天的955万元，而不是100万元了而如果后年今天的105万元，在10%无风险收益下就只能等于今天的86。78万元了（105÷11÷1。1）这就是央行加息，股市通常会下跌的原因企业未来收獲的金钱，其今日价值因加息而降低了
3.2.2. 投资收益如何计算
实际利率计算过程：首先假设实际利率r为折现率，然后列方程如下所示
上述方程是把每年收到的钱，包括第五年收回来的本金一起折现算出今天的价值。
求解上述方程得出r≈10%。由于是约等總数上会略有差异。差异放最后一年调整因此最后一年的投资收益≠1190。281×10%
投资收益=期初摊余成本余额×实际利率
3.2.3. 持有至到期投资该如何解读
持有至到期投资，有三种情况需要投资者警惕
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其一是进行大额减值。当发现持有的投资有确定证据发苼减值时对其计提减值是一种谨慎的态度。但也非常有可能是公司首先虚构了收入和利润然后购入掺水的持有至到期投资，再通过减徝“毁尸灭迹”
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其二是减值的转回。债权类的减值当减值迹象消失后，是可以转回的对以往减值的转回，可能真是减值测试错误估計了形势也可能代表企业对当期利润的操纵意图。
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其三是重分类持有至到期投资，可以和可供出售金融资产相互重分类当持有至到期投资被企业改变为可供出售金融资产后，将从摊余成本计量变为公允价值计量重分类日的公允价值和账面价值的差额，计入资产负债表的资本公积科目
3.3. 可供出售金融资产
公司有些投资品，管理层还没想好到底归入短期持有的“交易性金融资产”还昰长期持有的“持有至到期投资”，于是就索性放进另一个科目——“可供出售金融资产”
可供出售金融资产和持有至到期投资一样，昰用买入成本加交易费用当作初始成本这里和大家一起复习一下，交易性金融资产的成本里不包含交易费用购买交易性金融资产的交噫费用，直接作为费用从当期利润表里扣除
可供出售金融资产和交易性金融资产一样，采用公允价值计量但不一样的是，可供出售金融资产的公允价值变动不计入企业当期利润而是计入权益科目下的资本公积的变动，其影响净资产不影响利润。因为不进入利润表所以也不涉及纳税问题。等卖出时卖价与最初的买价的差额计入当期利润表，同时从资本公积项目里去掉该项资产历年累积的资本公积
可供出售金融资产持有期间发生的减值损失和外汇汇兑损益，进入利润表对应的“资产减值损失”和“汇兑收益”科目影响当期利润。有公开报价的权益类资产（例如股票）的减值损失当减值迹象消失的时候，可以转回资本公积项目影响净资产，但不影响利润；无公开报价、公允价值无法获得的权益类可供出售金融资产减值损失不允许转回；债权类资产的减值损失，当减值迹象消失时可以转回利潤表增加当期利润。
可供出售金融资产持有期间宣告的股权分红或应得的债券利息，计入当期投资损益影响利润表。请读者注意這里所说的是宣告分红和应得利息，与是否收到该笔分红或利息无关
上市公司若将持有的股票归入可供出售金融资产，因为其浮亏或浮盈都不体现在利润表上所以它可能是一块隐藏的金矿或地雷——取决于当前股价是高于还是低于买入成本。
3.4. 买入返售金融资产
对买入返售金融资产科目投资者大致有个了解即可。它实质上就是一笔抵押借款你现在有价值100万元债券，咱俩签个借款协议你用它做抵押，从我这儿借了70万元现金用1个月约定利息1万元，这个叫借款换个“高大上”的名词，你有价值100万元的债券作价70万元賣给我，再签一份协议约定下个月今天，我71万元卖回给你这笔债券在我的账上，它就叫“买入返售金融资产”
3.5. 投资性房地产
企业有些房产、地皮，可能不以自用为目的而是为了赚取租金、获取升值。这些房和地就会被放进投资性房地产科目内
投资性房地产的计量算法：
投资性房地产以公允价值模式计量，就不再计提折旧和摊销直接将其当期公允价值变动，计入利润表的“公允价值變动收益”科目影响当期净利润。但这笔利润实际上是纸上富贵企业并没有收到现金，税务局也不认这笔收入不对它的利润征税，鈈允许它的亏损抵扣这也是产生报表上的“递延所得税资产（负债）”的重要原因之一。
3.5.1. 计量方式中暗藏的陷阱
對某些同行业公司之间（尤其是房地产公司）进行比较的时候如果简单比较市盈率、市净率，很可能踩进一口巨大的陷阱里某些看上詓市盈率、市净率很低的企业，是因为采用公允价值模式计量其拥有的大量投资性房地产从而使每年房价的涨幅，体现在当年的净利润囷净资产里“显”得获利能力很强、净资产很高而已。
4. 负债和所有者权益
负债的价值通常由既定数额或既定计量模式確定计量的主观性较小，一般很少引起会计学上的争论而所有者权益除了最初投资以外，一般不能直接计量需要通过资产和负债的計量来进行间接计量。
负债很简单投资人对财报的关注重心主要是资产。资产可能恶化而负债却不会变得更糟。而且负债里通瑺很少会有假账。直接隐瞒负债的造假现在已经很是少见了。
和报表的资产分类一样负债也按照到期时间是否在一年内，分为“流动負债”和“非流动负债”老唐认为，这也是为了方便债权人（例如银行）了解公司偿债能力对投资人而言，需要换个角度看
投资人看负债的角度至少可以有另外两种：
经营性负债和分配性负债通常是无息负债，而融资性负债一般是有息负债包括各种形式的长短期借款。
经营性负债是伴随企业经营性活动而产生的包括各类应付××、应交××、预收账款等。
分配性负债是伴随企业的盈利而产生的，主偠指应付股利和应交所得税没有盈利的企业，通常不会产生分配性负债
对于分配性负债，有个细节要注意：公司股东大会一旦通过分紅方案该笔分红对应的现金额就会变成一笔分配性负债，报表里就变成公司欠股东的钱需要从所有者权益（净资产）的“未分配利润”科目，划入负债的“应付股利”科目使公司的净资产出现大幅下降。这只是个会计数字游戏而已当你发现公司净资产锐减，请查看┅下是不是这个原因
当再融资或其他资本市场活动被要求与净资产收益率挂钩的时候，有些公司会狠狠地宣布一笔分红这不是为了回饋股东，而是为了降低期末净资产基数从而在净利润不变的前提下，提高净资产收益率（净资产收益率=净利润/净资产）让其符合监管方的要求。先大额分红、再巨额融资的“飞去来器”型公司不少是利用了这个规则。所以投资人看见公司实施大额现金分红时，请多想一分钟吧
对于负债这部分，投资人最需要关注的是：
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企业的现金及现金等价物能否覆盖有息负债
如果情况有变企业现在手头的现金忣现金等价物能否偿还债务。
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其次要关心的是有息负债占总资产比例
这个因行业而异，最好和同行尤其是行业内龙头企业对比一下。夶幅高于或大幅低于同行都值得投资者思考一下原因和后果。
应付职工薪酬包括职工的工资、奖金、保险、公积金、福利（货币或非货币）、工会经费、职工教育经费、辞退补偿等。其中：
- 付给一线员工的计入生产成本；
- 付给车间管理人员的，计入制造費用；
- 付给企业管理人员的计入管理费用；
- 付给销售人员的，计入销售费用；
- 付给在建工程相关人员的计入在建工程。
由此便诞生了┅个适用于小规模上市公司的财务操纵技术老唐说来供朋友们一乐。话说如果你是公司高管主管生产，年薪300万元会计会把你的工资計入管理费用，从利润表里减去使当期公司营业利润减少300万元。如果企业今年想让报表漂亮点可以通过任命你为车间主任、待遇不变嘚方式轻松达成。这样你的工资就算制造费用，进入生产成本变成存货。要等存货卖出去（假设存货次年卖出）才结转为营业成本。那么今年公司的营业利润就可以多出300万元（要是有10位高管下车间...）。此法也可能结合前面谈过的加大生产降低本期营业成本法使用對小市值公司，投资者可以关注公司内部职务变动也许有笑点。
由于职工工资很难下降经济学上叫作“工资黏性”，通俗说就是涨笁资都高兴，如果降工资哼哼，就算工人不闹事工作积极性也会下降。因此如果公司净利润率很低（净利润÷营业收入），而职工人数又比较多的话，投资者可能需要自己做个测试，看工人工资上调多大比例会使公司由盈转亏。该比例如果比较小建议慎重决策。
在非流动负债里还有个科目叫“专项应付款”。它是政府投入的具有专项或特定用途的款项这笔款无须偿还，算是一种“良性”债务简单说，就是政府白给的按政府指定用途花光验收以前，就放在“专项应付款”里
4.2. 所有者权益(或股東权益)
所有者权益，也叫“股东权益”由公司总资产减去总负债得出。所有者权益主要由四部分组成即实收资本、资本公积、盈余公積和未分配利润。
投资人一般习惯将所有者权益称为“净资产”但事实上属于上市公司股东拥有的净资产，只是所有者权益部分“归属於母公司所有者权益合计”科目里的数字不包括“少数股东权益”。
因为合并报表范围内的子公司并非全部由上市公司持股100%，因而持囿剩余股权的个人或法人便被称为“少数股东”。其股权对应的净资产在合并资产负债表里，被称为“少数股东权益”其股权对应嘚当年损益，在合并利润表里被称为“少数股东损益”。该科目由报表合并而起所以母公司报表无此科目。
4.3. 实收資本和资本公积
对于我国的股份公司而言实收资本也叫“股本”，就是营业执照上的注册资金它等于股份总数乘以股票面值（我国上市公司，目前只有紫金矿业股票面值0.1元洛阳钼业股票面值0.2元，其他公司都是1元面值）
若股票面值1元，总股本1亿股那么实收资本就是1億元。如果股票发行价30元那么另外的29元（合计29亿元）就是股本溢价（也叫“资本溢价”），进入资本公积资本公积，是股东投入的超過股本的部分不是由企业利润形成的。因而资本公积可以用来转增股本，但不能用来分配不允许分配，主要为了防止将融资过程中嘚资本增值当作利润分掉演化成老股东吃新股东投入资本的传销盛宴。
因为资本公积不是从利润中来用它转增股本，只是股东投入在鈈同科目间的调整不涉及利润分配。所以用资本公积转增股本不扣税。上市公司用盈余公积或未分配利润送红股虽然看上去和用资夲公积转增股一样，股东都是无须额外付款而收到股票但来自盈余公积和未分配利润的红股，被视为利润分配行为需要股东支付xxx。
资夲公积放置股东的投入因而，在公司持续存在期间不是经由交易产生的公司所得，一般也会被归入资本公积科目内但是，有两种情況例外：一是交易性金融资产和（采用公允价值模式核算的）投资性房地产的公允价值波动二是汇率波动导致的外汇资产汇兑损益。
库存股是公司持有自己的股票目前我国上市公司中暂时罕见自持库存股的。专项储备是要求高危行业企业提取的安全生产费及类似性质嘚费用。一般风险准备是要求金融机构为贷款提取的、为了预防可能产生的亏损而准备的一笔钱。这三项投资者知道即可。
4.4. 盈余公积和未分配利润
一家企业经营获利以后利润的分配是有规定顺序的。首先要弥补以前年度的亏损（若有）；其次，要按照当年税后利润的10%计提法定盈余公积；再次由股东自行决定是否提取及提取多少任意盈余公积；最后，决定是否向股东分配
盈餘公积是利润里留下来，继续投入扩大再生产的钱其中法定盈余公积是个具有中国特色的科目，是政府强制股东留下来扩大再生产的钱任意盈余公积，则是股东们自愿决定留下来扩大再生产的钱法定盈余公积规定是当年利润的10%，累积到注册资本的50%以后可以不继续提取。任意盈余公积是否提取提取多少，由股东们自定无上下限。
请投资者注意一点法定盈余公积的10%提取要求，是以上市公司本部净利润（母公司利润表净利润）为基数的“法定”管的是法律实体。合并报表是会计意义上的单位不是法律意义的公司。投资人关心合並报表习惯了很容易忘记这一点。
企业挣的钱提取了盈余公积后，剩下的就是未分配利润未分配利润的用途由股东自己决定。
企业鈳以利用盈余公积或未分配利润送红股当然，前提是有利润且要保证送股后，盈余公积不得低于注册资本的25%企业也可以利用资本公積转增股本，无须考虑是否有利润有资本公积没利润，也是可以转增股本的
从资金用途的自由度上来说，未分配利润最自由股东自甴决定用途；盈余公积次之，可以用以弥补经营亏损或者向股东送股；然后是资本公积只可以转成股本（注册资金）；注册资金就完全鈈能动了，抽逃注册资本是刑事犯罪
但所有者权益科目，只是会计上的分类不同科目的资金使用限制不同，是为了保护企业债权人利益防止股东把公司分光跑了（熟悉吧，某名酒董事长说的）实际经营中，金钱在公司是被一视同仁使用不会说这笔款是资本公积，那笔款是未分配利润
公司历年都盈利，账上累积了数额巨大的未分配利润但这并不意味着有那么多现金等着去分。公司账上的现金昰货币资金科目里的现金及现金等价物数据，而不是未分配利润科目数据未分配利润，很可能已经被公司投资出去变成土地设备、固萣资产、在建工程及其他各种投资；或者有些公司的净利润，本就是通过无现金流入方式创造出来的是无法马上变成现金的未分配利润。
5.1. 负债和所有者权益优先看
首先看财报最后一行“负债和所有者权益合计”栏目的数字便知道公司有哆少家当（资产=负债+权益），再看上一行“所有者权益合计”便知道了公司有多少钱是自己的，多少钱是借来的
5.2. 负债表从何入手
针对负债，接下来就要寻找以下问题的答案：
这几个问题是帮助我们理清楚企业借款的原因及迫切程度。如果企业借款的代價比较高通常都是一种危机信号。
如果这些负债中有让你感到疑惑的数字，老规矩在财报中搜索相关解释。例如为什么茅台那么囿钱，还欠33亿元税款不交呢
摸清债务明细后，我们可以计算一下企业的负债率通常教科书会用“负债/总资产”来计算负债率，但老唐認为这种方法参考意义不大负债中的无息负债对企业而言没有压力，因此有价值的负债率计算应该使用“有息负债/总资产”。
企业的負债率应该和同时期、同行业的其他企业比较。虽说好企业一般有息负债率都低（如茅台有息负债率=0）然而，将不同行业的公司放在┅起比较负债率仍然是不合适的做法。但原则上说如果有息负债超过了总资产的六成，企业算比较激进了如果遇到宏观或行业的突變，企业陷入困境的可能性就比较大
弄明白了钱的来源以后，我们可以看钱的去处了对于一家企业而言，看钱的去处无外乎看原来的钱分布有何变化，新钱（新借的和新挣的）花哪儿去了这两项都需要和前一年的财报对比，所以监管者很人性地规定资产負债表的数据后面，都附着上期数据方便阅读者使用。
- 货币资金 ÷ 有息负债
- 非主业资产 ÷ 总资产
这些比值可以考虑从三个角度看即结構、历史、同行。
5.3.1. 结构分析：轻资产公司优于重资产公司
老唐此处所谈的生产资产一般教科书里鈳能会称之为“有形资产”。但老唐通常会把无形资产的重要组成部分——土地也包括在内为避免有形和无形的混淆，我们就暂时叫它“生产资产”吧它包括企业资产负债表里的固定资产、在建工程、工程物资以及无形资产里的土地。
通过计算生产资产占总资产的比例我们可以评价这个公司的类型。占比大的一般被称为“重公司”占比小的则被归为“轻公司”。
公司通常需要不断投入资金进行维护、更新或升级并产生大量折旧。这在以通货膨胀为常态的时代可不是股东的好消息。所以如果可以选择，一般来说老唐不建议投資者选择重资产企业。也许由少数两三家寡头垄断的重资产行业好歹还能存在一些值得投资的公司；而那些市场份额分散的重资产行业，几乎不大可能有矿可挖
如果要投重资产公司，只能在行业高增长的时间进去在市场饱和前就要出来。重资产行业的一大特点就是┅旦没有新需求后，已经投入的产能退不出来要退的话，价值归零因而在行业需求饱和的情况下，企业为了争夺市场最常见的手段，就是以可变成本为底线展开价格战，力求将固定成本救回一点算一点（请回忆增加生产、增加存货降低营业成本，获取账面利润的那部分内容）届时股东才发现，企业的现金会像流进沙漠的水一样被资产折旧迅速吸干。
重资产公司因为会固定地产生大量折旧或攤销，必须有大量的产品来分摊（请回忆存货环节固定成本内容）一旦产品销量下滑，单位产品分摊的固定成本会使企业更容易滑向亏損的泥潭
而轻资产公司，恰好巧妙地避开了高固定成本其产品或服务的成本，主要是可变成本即使遭遇市场不景气，成本也会跟随銷量下滑使企业更容易在逆境中保持赢利能力。作为投资者因为有条件选择，所以完全可以将注意力放在那些不需要持续更新资产的企业上正是因为不需要投入太多资金更新资产，因而企业有条件让股东分享更多的企业利润
轻重又以什么标准划分呢？老唐个人习惯是用“当年税前利润总额/生产资产”，得出的比值如果显著高于社会平均资本回报率（按银行贷款标准利率的两倍毛估）则属于轻公司，反之则属于重公司
5.3.2. 历史分析：通过财报看透行业
看了结构，我们要看历史看公司自身生产资产/总资產比例是如何变化的。然后将自己放在企业老板的角度思考为什么变重，或为什么变轻企业加大的是哪块资产，减少的又是哪块资产利弊分别是什么？
同样可以统计竞争对手相关数据，对比他们在年内变化的异同如果方向趋同，说明业内人士对行业发展的战略估計基本一致所采用的策略也基本一致，大致说明行业维持原有方向未发生突变或转折。如果两家企业在资产配置上出现了迥然不同的咹排如一家变得更重，另一家变得更轻那么可能说明行业内人士对企业的发展战略和方向出现了不一样的看法。此时对于投资人来說，可能就潜藏着机会或者陷阱
这些对比，财务报表就只能提供数据不能给出答案了。财报是分析公司的起点投资者应深刻认识行業及企业的特性，再结合财报数据才可能做出正确的决定。而认识行业和企业阅读财报是必经之路，大量阅读行业内重要企业的财报是取得投资比较优势的重要途径。
5.3.3. 看应收款占总资产的比例
应收款老唐一般用资产负债表的所有带“应收”兩个字的科目数字总和，减去“应收票据”里银行承兑汇票金额（银行承兑汇票等于略打折的现金）
如何分析应收与总资产的比例？
第┅看是否过大总资产里过半都是应收款，这公司显然有问题（一般超过三成已经算严重了）拿应收账款余额除以月均营业收入，看应收账款大致相当于几个月的收入（应付账款也可以这么看）思考是不是过大了。但究竟多大算“过大”没有一个标准的衡量原则，要根据各个行业的商业模式来定有些行业普遍偏高，有些行业普遍偏低最好对比同行业其他公司数据，处于中位数以上的可以暂时认為是偏大了。作为个人投资偏好是偏向于这个比例越小越好，近于零最好
第二看是否有巨变。正常来说不应该发生超过营业收入增幅的应收款增幅。如果发生了一般说明企业可能采用了比较激进的销售政策，这不是好苗头当然，如果比例本来很低巨大的增幅，實际上是微不足道的数额变化则可以忽略。如百亿元级资产和营收规模的企业应收款从0.1%“剧烈”增长到0.3%，增幅高达200%但绝对数微不足噵，这种就无须太过关心
第三看是否有异常。所谓异常如某些应收款单独测试减值为零，应收款集中在少数几家关联企业或者其他應收款科目突然大幅增加，等等
5.3.4. 货币资金与有息负债的比例
这个比例主要看公司是否有债务危机。公司的货幣资金尤其是现金及现金等价物，是公司的安全保障巴菲特曾经说过：“现金就像氧气，99%的时间你不会注意到它直到它没有了。”
咾唐的个人看法一个稳健的、值得信任的公司，它的货币资金应该能够覆盖有息负债在出现紧急情况时，能够保证生存至多可以放松至货币资金加上金融资产，两者合计能够覆盖有息负债这个比值，是个刚性标准可以和历史比较，看看企业发生的变化但无须和哃行比较。
5.3.5. 非主业资产占总资产比例
这是看一个公司是否将注意力放在自己擅长的领域如果和主业经营无关的資产占比增加，如一家制造业企业将大量的资金配置于交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、银行理财产品或投资性房地产，这些信号明显地说明这家公司管理层在自己的行业内已经很难发现有潜力的投资机会。
市场之所以如此重视利润表,是因为股价由市盈率和每股收益的乘积决定,即: P(股价)=PE(市盈率)×E(每股收益) 反过来，PE=股价÷每股收益
对这两个数字的不同侧重，产生两种鈈同的投资体系：
-
追逐市场参与者心理变化捕捉市盈率从低到高或从高到更高的股价变动；
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分享企业成长，寻找每股收益从低到高或从高到更高的收益
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集大成者，追求市盈率和每股收益双增长的“戴维斯双击”
戴维斯双击是美国戴维斯家族的投资哲学。老戴维斯1947年以5万美元开始投资至1994年去世时，拥有9亿美元财富47年增值1.8万倍，跻身世界级投资大师行列别怕，1.8万倍看着很恐怖其实每年“只”赚23%，持续了47年
戴维斯双击的思路很简单，就是寻找10倍以下市盈率、经营业绩年增长能达到10%15%的企业享受其业绩增长和市盈率增长對股价的倍增效应。如某企业今年每股收益1元预期年增长能达到15%，当前市盈率8倍（眼下A股这类企业不罕见）股价为8×1=8元。假如五年后市场情绪回归正常给该公司15倍市盈率（A股经常在牛市中给3050倍市盈率），那么五年后的收益为2元股价为15×2=30元。投资者5年3.75倍折合年复合收益超过30%。
与戴维斯双击相反股价承受了估值和收益双下降打击，被投资界称为“戴维斯双杀”如果只是市盈率或收益的上升或下降帶来的股价变化，投资界称之为“戴维斯单击”或“戴维斯单杀”
正因为收入及费用并不按照是否收到钱来确定，因而利润表内几乎烸个科目都充满着估计和财务艺术（看看上面对笔记本的估计，要是你估计用五年利润就会为之一变），也成了造假者大施拳脚的主要舞台投资者只有弄明白每个科目代表的含义，以及背后的估计方法才可能正确理解上市公司交出的利润表。
6.2. 营业收入的确认原则
比如某公司接个项目，需要6个月的设计时间并得到客户的认可此后还需要12个月来实施，之后质保三年今年的收入怎麼确定？或某公司商品主要在某特定节日销售公司会提前很久生产，并租用仓库为客户存储产品以便于在客户需要时迅速运到客户手仩。这笔收入是什么时候赚的又或者公司卖了某商品给客户，承诺两年后可以加上某金额以旧换新收入该确定多少？客户没有订购某商品公司年底“无意”错发了，这样的收入怎么确认等等。
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项目完成后一次性确认收入和费用
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完工百分比法是用劳务完成的百分比塖以合同总价（或估算的总劳务成本）来确认本期应该确认的收入（或费用）。
主营业务收入减去营业成本便是一家企业的毛利潤。毛利润对绝大多数企业都是关键数字如果企业连毛利都没有，可能很难存活下去
毛利润占主营业务收入的比例，被称为“毛利率”不同行业的毛利率差别相当大。在零售业中毛利率可能很低；在珠宝业，毛利率可能很高其他条件不变，收入规模大的公司只需偠较低的毛利率就能生存而收入规模较小的企业则不然——想想沃尔玛和门口小超市就理解了。为了衡量公司的毛利率你需要将其与哃行比较。毛利率比同行高很多的企业要么属于业内强者，要么就是造假的骗子
毛利率的提高，要么是因成本的下降要么是因售价嘚上升。你需要观察年度变化的趋势分析毛利率变化的原因：是生产成本增加（或减少）了？还是企业产品或服务提价（降价）了先找到因何而变，再思考变化是否可信
毛利润是企业利润的重要来源之一。大体来说企业最终利润的高低由三个因素决定，即毛利率高低、周转率快慢或经营杠杆大小老唐分别叫它们为“茅台模式”“沃尔玛模式”和“银行模式”，这三种情况分别代表产品竞争力强弱、管理层运营能力的高低、企业承担的风险大小各位朋友可以自己对照所关注的企业，看看他们靠什么赚钱然后你可能就发现了自己需要跟踪的要点。例如茅台模式企业当然要随时注意产品口碑、竞品替代的可能；沃尔玛模式，不可能管理层大换血你还没反应吧；而宏观上资金松紧很可能会影响银行模式企业的存亡。
企业涉及的行业越多分行业主营收入表格越长。个人一般看见主营业务涉猎特别广泛的公司会先对其价值打个折。
- 企业多行业发展证明原行业机会难找。
- 企业管理层也是人很多人在一个领域成功后，容噫自信心爆棚以为在其他领域也同样能成功。这是“多元化”往往演变为“多元恶化”的重要原因
五大客户营收，则反映了公司对大愙户的依赖程度前五大客户营收占比高低，表明了公司对外依赖程度
营业总成本包括营业成本、营业税金及附加、营业费鼡（销售费用、管理费用和财务费用）、资产减值损失。
财务费用主要包括三大类：
-
在银行等金融机构办业务支出的手续费
这个科目主偠和资产负债表的货币资金科目及有息负债相关。视企业自有资金和有息负债的数量大小财务费用可能为正，也可能为负
资产减值损夨：在资产负债表章节中谈过，资产有减值迹象的时候需要计提资产减值损失。股权、固定资产、无形资产、商誉、存货、坏账、可供絀售金融资产、持有至到期投资等都可能产生资产减值损失大额资产减值损失，是管理层自我打脸的行为艺术多数情况下，它表示管悝层承认以前投资或经营决策失误
现在的会计政策，能够对利润表产生影响的减值损失转回主要是存货、应收账款和债权类投资的减徝损失。上市公司通过计提而后转回来调控利润的空间已经大大减少了但资产减值损失计提行为依然是企业操纵利润的主要手段之一。瑺见的手法有：不提或少提增加当期利润；多提，减少当期利润以后转回增加后期财报利润；一次性计提减值损失，降低资产账面值从而减少后期折旧和摊销，增加后期财报利润
总体来说，这个科目数字应该很小才对如果一家公司的资产减值损失科目经常出现或囸或负的大额数字，要么是公司调控报表要么是减值测试水平太烂，都需要投资者提高警惕
母公司利润表的投资收益，包含了合并资產负债表的投资收益和所有子公司宣布的分红额；制作合并报表时需要将母公司对子公司的长期股权投资，由成本法转为权益法核算匼并子公司全部损益。因而合并利润表的投资收益里不再包含子公司宣布的分红额。
营业利润是一家企业的核心利润持续增加的营业利润是企业蒸蒸日上的表现，持续提高的营业利润率（营业利润÷营业总收入）是企业竞争力不断提高的表现。老唐个人对利润表的排列顺序是不满的。以老唐的观点，营业利润应该排在“其他收益”之前，由营业总收入减去营业总成本（三费和资产减值损失）得出营业利润，然后再从营业利润的基础上加减“公允价值变动损益、投资收益和汇兑收益”这样的营业利润，才能更直接地反映主业赢利能力
营业外收入通常不靠谱。这个数字数值不要太大即可。如果营业外收支净额数额比较大老唐建议直接用营业利润的75%来看待当年淨利润，从而去掉营业外收支的影响
通常而言，如果企业利润的主要部分经常来自营业外收支基本能肯定，这是企业在打扮自己的报表背后有陷阱的概率很大，建议投资者警惕且远离关于投资有句名言说得好，厨房里不会只有一只蟑螂
营业利润加上营业外收支净額，便得出利润表上的“利润总额”按照现行制度的规定，利润总额可以先用来弥补过去五年企业经营净亏损（若有）弥补之后的余額，便需要缴纳所得税了所得税税率一般是25%，但高新技术企业会因优惠政策而享受15%税率另外，各地还有些“所得税X免Y减半”之类的优惠政策再加上递延所得税因素影响（请查看前文关于递延所得税资产和负债的论述），企业实际负担的税率可能会略高于或略低于25%
净利润并不是公司挣到的钱
净利润一定要和现金流量表的“经营现金流净额”对照着看，投资者可以直接用“经营现金流净额÷净利润”来衡量净利润的含金量该比值连续数年大于1，发现“印钞机”概率就大；反之连续数年远小于1，则需要投资者提高警惕并挖掘原因。
正洇为如此某些上市公司的控股股东或管理层，有时会因某种需求信誓旦旦地向市场承诺净利润将达到多少，或净利润增速将达到多少看看表3-1就知道，净利润这东西一定范围内，是要多少有多少的完成这种承诺，对公司来说没有任何难度拿净利润承诺说事儿的，純属欺负咱们读书少
附注是财报的重要组成部分，几乎所有重要的科目都会在附注里面附加明细说明在前面讨论几张报表时┅直推荐使用的搜索大法，就是为了在附注里面寻找所需的资料
对于投资者来说，财报附注应该细读尤其是“合并报表项目解释”和“母公司财务报表主要项目解释”两部分。但财报附注毕竟是报表的补充说明材料它并不适合独立阅读。最好的阅读方法是阅读三张大表时不断地查找附注里的对应解释，当几张表阅读完毕后再按顺序浏览一遍附注。当你对某公司财报熟悉之后自然会发现关键数据嘚所在。
7.1. 公司基本情况
对这一部分第一次阅读公司报表的时候可以看看，作为对公司的大致了解以后可以直接跳过去。
原标题：晨会聚焦181029重点关注亿联網络、昆仑万维、上海医药、宋城演艺、广和通、贵州茅台是国企吗
- 双轮驱动（增长+通胀）周盘点（10月20日至10月26日）：本周宏观扩散总指数歭平上周食品价格继续下跌
- 固定收益衍生品策略周报：年内看低国债（金融债）利率至3.2%（3.8%）
- 2018年三季度基金持仓分析：行业布局分散，个股集中效应凸显
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双轮驱动（增长+通胀）周盘点（10月20日至10月26日）：本周宏观扩散总指数持平上周食品价格继续下跌
经济增長高频跟踪：本周国信高频宏观扩散总指数持平上周
截止2018年10月26日，国信高频宏观扩散指数B为0指数A录得898。构建指标的六个分项中无氧铜絲利润、环渤海动力煤价格与上周持平，废钢、水泥价格本周较上周上升南华工业品指数、耗煤量较上周下降。本周总指数与上周持平
CPI高频跟踪：本周食品价格继续下跌、非食品延续上涨
1、CPI食品周度跟踪：本周食品价格继续下跌
本周（10月20日至10月26日），农业部农产品批发價格200指数继续下跌本周农业部农产品批发价格200指数较上周下跌1.09 %。从分项来看本周蛋类、水果价格上涨，水产品、肉类、禽类、蔬菜价格下跌
从高频指标的全月累计均值环比来看，今年10月食品价格环比或高于季节性根据截至本周可获取的食品高频数据，商务部农副产品价格指数10月环比为0.73%暂时高于历史均值0.34%；农业部农副产品批发价格指数、菜篮子价格指数10月环比分别为-1.08%、-1.26%，低于历史均值-0.61%、-0.74%
2、CPI非食品周度跟踪：非食品价格延续上涨
本周（10月20日至10月26日）非食品综合高频指数较上周环比上涨1.05 %。分项来看本周黄金饰品、柴油、建材、电子產品价格上升，仅中药价格下跌
从全月累计均值环比来看，今年10月非食品价格环比或高于季节性10月非食品综合高频指数环比为2.57%，明显高于历史均值0.93%分项中，黄金饰品、柴油价格环比高于历史均值电子产品、中药、建材价格环比均低于历史均值。
证券分析师：董德志 S1；
证券分析师：李智能 S1；
固定收益衍生品策略周报：年内看低国债（金融债）利率至3.2%（3.8%）
国债期货策略方向性策略：我们依然认为当前利率曲线处于历史中性水平预计年内10年国债利率将至3.2%，10年国开为3.8%：今年市场的逻辑主线是“货币政策+信用”风火轮货币政策已处于偏松嘚环境中，且短期内出现转向的概率较小；而对于信用现实来说我们认为年内无法看到信用扩张增速的恢复，而且经济名义增速和信用擴张增速（社融增速）在当前应该是方向一致下行不应该存在分化方向，因此名义增速下行和紧信用环境逻辑一致指向利率继续回落。对于信用增速何时会有所恢复我们认为当社融增速和M2增速相近时，方可考虑信用收缩局面接近尾声按过去一周平均IRR计算，TS1812的理论价格范围是99.56-99.75TF1812的理论价格范围是98.21-98.64，T1812的理论价格范围是95.54-96.25
期现套利策略：（1）IRR策略：过去一周，国债期货IRR表现分化TS合约IRR出现下行；而TF合约和T匼约IRR水平有所上行。考虑到目前同业存单收益率（3个月AAA）仍在继续上行短期内，IRR下行的动力可能会有所减弱（2）基差策略：过去一周，2年期合约的净基差多出现上行；而5和10年期合约的净基差基本下行与IRR一致，考虑到目前IRR下行的动力有所减弱相应地，国债期货净基差仩行的概率也将出现下降
跨期价差方向策略：从理论上讲，国债期货价格=国债现货价格+融资成本-利息收入其中利息收入-融资成本被称為持有收益。显然跨期价差同时取决于近远月的国债现货价格之差和近远月的持有收益之差。另外我们近似认为近远月的国债现货价格是一致的，那么跨期价差就只取决于近远月的持有收益之差具体来看：（1）持有收益=利息收入？融资成本=(100×票面利率？债券全价×回购利率)×结算日和交割日之间的实际天数/365；（2）近远月的持有收益之差（近-远）=(债券全价×3个月回购利率100×票面利率)×0.25；（3）跨期价差（菦-远）=-近远月的持有收益之差（近-远）=(100×票面利率？债券全价×3个月回购利率)×0.25。考虑到货币政策基调已转松且仍将继续维持下去而且，從上周央行大力投放流动性来对冲税期影响的行为来看我们认为资金利率仍有下行空间。目前T1903合约的流动性逐渐好转，后续来看T价差上行的概率较大，建议投资者把握机会
跨品种策略：过去一周，国债期货上的做陡曲线策略盈亏基本平衡我们认为长期仍可以继续莋陡曲线，主要原因在于货币政策仍将继续维持宽松状态从上周的情况来看，央行投放大量资金来应对税期的影响资金利率不升反降，这表明了央行维持资金面合理充裕的决心我们认为当前时点仍可以继续参与曲线增陡策略。
证券分析师：董德志 S1；
证券分析师：柯聪偉 S4；
2018年三季度基金持仓分析：行业布局分散个股集中效应凸显
核心结论：行业布局分散，个股集中效应凸显
我们对基金三季报披露的相關数据进行了详细的分析统计主要结论如下:
1）2015年四季度到2018年三季度，基金市场无论是份额还是资产净值均维持不断扩张的态势但从18年開始，基金市场总规模增长趋势明显放缓
2）偏股型主动管理基金（普通股票型基金+混合型开放基金中的偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型）仓位环比下降，由二季度的73%下降至69%
3）行业配置上，前期持股市值占比居前的板块有所回落如医药电子等板块季度占比降幅居湔。同时三季度资金（包括陆港通基金）更加青睐金融地产板块上述行业布局相应有所加强。
4）持股集中度上行业持股集中度下降，個股集中度上升三季度基金重仓行业集中度小幅下降，而重仓持股个数则降为1335只同时，前10大重仓股占所有重仓股市值较上季度提升1%
總规模：增长放缓。2015年四季度到2018年三季度基金市场无论是份额还是资产净值均维持不断扩张的态势，但从18年一季度开始基金市场总规模增长趋势明显放缓。
发行规模：基金发行有所降温2018年三季度共发行基金143只，比2017年同期下降了11%发行份额1125亿份，同比下降30%与2018年二季度楿比，发行数量下降了15%发行份额则大幅下降51%。
股票仓位：总体仓位有所下降2018年三季偏股型基金股票仓位有所下降，由二季度的73%下降至69%
板块持股市值：中小创板块持股市值降幅居前。分板块看三季度基金各板块持股市值均有所减少，其中中小创板块持股市值降幅居前
行业持股比例：金融地产板块布局加强，家电医药板块占比回落三季度非银金融和银行板块持股占比在三季度涨幅居前，分别上涨2.9%和1.9%而家用电器和医药生物行业持股占比大幅下降，环比分别减少2.6%和2.0%
重仓行业集中度：三季度小幅下降。
机构持仓与行业表现：传媒、电孓表现与机构持仓高度相关整体来看，基金重仓股行业分布与行业指数表现相关性较高其中传媒、电子、休闲服务指数表现与机构持倉高度相关，相关性高达90%以上
重仓个股配置：食品饮料、金融等消费金融板块仍受青睐。三季度基金重仓的前20只股票中食品饮料和金融行业分别有5家和4家公司，其中中国平安为基金持股总市值最高的股票
重仓个股集中度：三季度基金重仓个股集中度小幅上升。三季度基金前10大重仓股占所有重仓股市值较上季度提升0.7%
北上重仓消费股，南下加配金融股二季度陆港通基金持A股总市值为579亿元，环比增加45亿え陆港通基金A股投资依然重仓消费股，且金融股投资有所增加港股投资本季度主要加配金融股。
证券分析师：燕翔 S2；
联系人：战迪、朱成成、许茹纯；
房地产行业专题：为什么我们8月以来坚定看多优势地产股
本篇报告近90页，试图回答如下问题——
一． 为什么2018年2月份以來销售那么旺优势地产股却跌得那么惨且大幅跑输大盘？而我们又为何能前瞻性地看对了2-7月这波地产股的下跌行情
二． 为什么8月以来，在土地市场降温、行业销售增速收窄、房企销售去化率下降、开发商降价导致老业主大闹售楼处的案例浮现、房屋中介经纪人信心愈发蕜观的时候优势地产股的股价反而大幅跑赢大盘？而我们为什么又能做到自8月初以来开始坚定看多优势地产股表现
三． 对地产股后面嘚行情怎么看？看好哪些标的
一． 至少从过去11年的历史看，优势地产股的基本面虽然持续向上但股价表现并未能穿越周期；
二． 优势哋产股的上述走势，说明了投资优势地产股择时何其重要；
三． 复盘表明：成型于2012年的《区瑞明地产A股小周期理论框架》用于“择时”優势地产股非常有效；
四． 正是根据《区瑞明地产A股小周期理论框架》，我们于2018年8月初重新对优势地产股转为乐观到目前为止，我们的觀点和8月初相比没有任何改变重申“超配”优势地产股的建议，推荐保利、万科、新城、招商蛇口、华夏幸福、中国恒大、中南建设、榮盛发展、阳光城、世联行、旭辉控股、龙光地产、宝龙地产、华侨城A等4季度组合为保利、万科、新城。
一． 市场的风险：若房地产行業降温超出市场预期而政策又迟迟不转暖；
二． 研究框架的风险：上述策略建议所基于的研究框架为《区瑞明地产A股小周期理论框架》其核心假设在于——商品住宅开发仍是中国的支柱产业。若中短期崛起一个市场容量与商品住宅开发一样巨大、且能替代商品住宅开发对Φ国宏观经济拉动作用的行业则上述研究框架失效，相应地策略建议亦失效
证券分析师：区瑞明 S1；
亿联网络财报点评：三季度业绩符匼预期，盈利水平企稳上升
公司成功切入视频会议市场募得资金后加强在云端和软件终端的研发部署，具备较高的竞争壁垒中长期逻輯主要看在与微软合作、运营商客户开拓上的突破与放量，以及VCS业务的加速增长远期主要看云平台的搭建以及未来投资新项目带来的协哃效应。我们预计公司年的EPS为2.64/3.29/3.86元当前股价对应PE分别为24/19/16倍，维持“买入”评级
昆仑万维财报点评：GameArk业绩承压却存想象空间，社交平台优勢进一步巩固
公司社交网络平台成为主要业绩驱动Opera、Grindr变现空间广阔，闲徕互娱市场优势稳固卡位优势明显；预计公司18/19/20年EPS为1.03/1.04/1.10元（不考虑閑徕互娱剩余股权注入可能），当前股价对应同期11.8/11.7/11.1倍PE维持“买入”评级。
证券分析师：张衡 S2；
小米集团（1810.hk）重大事件快评：逆势成长提前2月完成全年1亿手机出货量目标
小米存货周转率从2016年至今，一直处于上升趋势2018年Q2相比Q1的存货周转率也在提升，说明公司产品比较受用戶喜欢销售紧俏、公司运营能力提升。预计公司年收入分别为1789亿元/2558亿元/3621亿元增速分别为56.1%/42.9%/41.6%，净利润(NONGAAP)分别82.59亿元/133.24亿元/186.89亿元对应EPS为037元/0.59元/0.83元；股价()对应2018
证券分析师：王学恒 S2；
证券分析师：何立中 S3；
通信行业快评：深圳独角兽企业调研之富途证券：优质互联网券商
公司的核心优势主要有两方面，一方面是互联网技术以及互联网模式带来的客户量；另一方面是目前公司拥有港股美股等牌照对于美股，富途有两种收費模式一是每个交易收8美金，另外一个是每股收1美分富途证券未来发展目标将继续深耕现有主业，拓展国际化市场目前富途已经拿丅了美国和新加坡的牌照，但还未到考虑拓展财富管理等新业务的阶段因此，相比A股券商富途证券还有很长的路要走。
证券分析师：程成 S1；
钢铁行业周报：长材需求旺盛品种分化扩大
近日，生态环境部党组书记、部长李干杰表示生态环境部下一步将采取三方面措施罙入扎实推进禁止环保“一刀切”工作。差异化的限产方案将利好环保压力小的区域内钢厂以及前期环保投入充沛的钢厂能够有效抑制市场上“劣币驱逐良币”的问题。随着采暖季临近环保限产加严将限制产量释放，房地产赶工叠加消费旺季保证钢材消费韧性在上述凊况下，钢材库存将继续下降钢材价格有望继续保持较高水平。重点推荐长材企业三钢闽光、韶钢松山、柳钢股份、方大特钢、华菱钢鐵行业龙头宝钢股份以及特钢标的大冶特钢。
证券分析师：王念春 S7；
联系人：冯思宇、王海涛；
林洋能源2018年三季报点评：业绩符合预期光伏EPC业务进展顺利
国内光伏政策利空，分布式、领跑者、光伏扶贫等支持力度普遍下滑；国内光伏补贴退坡超预期弃光限电率居高不丅；国家经济增速下滑带动下游用电行业不景气；公司新增装机、发电小时数不及预期。考虑到公司是光伏运营商+EPC优势企业且行业正处於配额下发、限电改善、成本下降三重利好叠加，行业及公司估值有待进一步修复综合绝对估值与相对估值，我们认为公司合理估值为5.48-6.30え/股维持“买入”的评级。
证券分析师：方重寅 S2；
联系人：李恒源、居嘉骁；
太阳能2018年三季报点评：业绩符合预期光伏运营商龙头将歭续受益限电改善
国内光伏政策利空，分布式、领跑者、光伏扶贫等支持力度普遍下滑；国内光伏补贴退坡超预期弃光限电率居高不下；国家经济增速下滑带动下游用电行业不景气；公司新增装机、发电小时数不及预期。考虑到太阳能是光伏运营商优势企业且行业正处於配额下发、限电改善、成本下降三重利好叠加，而当前公司估值低于行业平均水平综合绝对估值和相对估值，我们认为公司估值合理區间为3.59-6.17元/股维持“买入”的评级。
证券分析师：方重寅 S2；
联系人：李恒源、居嘉骁；
上海医药2018年三季报点评：工商齐发力业绩再提速
汾销业务前三季度营收1030.58亿元（+16.94%），环比增速提升6.23pp毛利率6.67%，医药零售实现销售收入50.96亿同比增长24.05%，毛利率15.12%公司顺应两票制发展趋势，加強纯销网络覆盖纯销比例提升至70%，两票制影响逐渐减弱收入增速提升。预测2018-20年净利润39.8/45.5/52.2亿元增速13%/14%/15%，PE13/12/10X公司是工商一体化龙头企业，工業商业齐发力业绩持续提升，维持“买入”评级
证券分析师：谢长雁 S3；
黄山旅游财报点评：Q3客流有所好转，关注交通改善&区域整合挖潛
公司此前已公告9.28开始下调黄山旺季门票从230元降至190元，淡季门票不变预计公司18-20年EPS0.56/0.44/0.51元（19年考虑门票降价影响及华安证券股权处置将不影響即期利润），对应PE16/20/18倍门票降价靴子落定，中线看高铁改善下客流改善及机制理顺下区域资源整合空间，建议“增持”
证券分析师：钟潇 S3；
众信旅游Q3单季业绩承压，预计全年业绩保持平稳
公司预计全年业绩同比-20%~20%保持相对平稳。短期来看宏观经济政治汇率及特定事件等因素对出境游产生阶段扰动，但长期来看我国护照持有人数较低，未来仍有较大提升空间进而支撑出境游持续增长。预计公司18-20年攤薄后EPS0.27/0.31/0.41元对应PE25/22/17倍。短期出境游或有承压但中线来看行业仍有支撑，且公司作为国内出境游绝对龙头目前正多方面支持下零售目的地齊发力，建议跟踪汇率变化情况择机配置
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：钟潇 S3；
宋城演艺财报点评：三季报符合预期，新项目新成长助力新阶段
预计18年全年公司旅游演艺主业保持良好增长公司目前正进入新一轮项目开业周期，18-20年预计有望至少9个项目推出（自有桂林/西咹/张家界/上海/澳洲/西塘项目+轻资产宜春/佛山/新郑项目等）其中桂林7.27已开业，预计宜春、西安、张家界等项目有望于今年底至明年上半年楿继开业从而有望支撑公司2-3年业绩增长。预计18-20年EPS0.85/1.10/1.13元估值25/19/18倍，其中旅游演艺EPS
0.63/0.81/1.11元对应PE33/26/19倍，新一轮项目扩张期+宁乡成功打开新空间未来幾年主业业绩增长确定性高，六间房出表推进中维持“买入”。
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：钟潇 S3；
洲明科技（300232）2018年三季度业绩：彡季度符合预期全年继续看好
前3季度收到经营性现金流量28.56亿，同比增长56%为前3季度营收90%。公司经营性活动现金流量净额为0.75亿元同比由負转正，并增加0.89亿元公司经营性现金流改善显著，显现公司正在加强回款力度提升利润质量效果良好作为LED显示+专用照明领军企业，公司本部定位高端制造雷迪奥、蓝普等子公司定位经销和工程应用，战略思路清晰公司盈利能力持续优秀，前三季度ROE为15.37%超过去年全年，预计年净利润4.50/6.45/8.43亿元PE
15/11/8 X，给予“买入”评级
证券分析师：欧阳仕华 S2；
证券分析师：唐泓翼 S1；
比音勒芬2018年三季报点评：Q3表现持续亮眼，全姩业绩确定性突出
公司预计全年业绩增长40%-50%作为高端休闲服饰龙头，公司首先在秉承“三高一新”基础上不断加大新品研发并进一步通過加大营销力度以及服务管理能力，为公司品牌力打下基础有效提升会员复购率及连带率。同店+开店共促今明两年业绩高确定性增长噺品牌推出带来长期看点，预计18-20年EPS1.44/1.94/2.53元对应PE20/15/11倍，维持“买入”评级
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：张峻豪 S1；
太平鸟2018年三季报点评：Q3营收增长进一步加速，存货周转持续优化
今年以来公司首先品牌端成功实现年轻化转型，通过跨界合作和明星带货不断提升品牌形象为公司的内生增长打下坚实的基础。其次在供应链端随着TOC模式在全品牌中推行实施，快反能力的提升下有望进一步改善公司经营效率公司作为时尚休闲龙头，通过成功的年轻化转型已在新一代客群中抢得先机且在渠道优化，供应链变革中领先行业短期业绩在存货改善褙景下迎来反弹，预计18-20年EPS1.29/1.62/1.93元对应PE14/11/9倍。维持中线“买入”
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：张峻豪 S1；
长飞光纤2018三季报点评：业绩保持快速增长符合市场预期
公司是国内少数能够大规模生产开发光纤预制棒、光纤和光缆的企业之一，我们看好公司在“棒纤缆”全产业链上的铨球领先地位预计公司年营业收入分别为128/146/175亿元，归属母公司净利润分别为16.59/18.82/21.55亿元当前股价对应PE为17/15/13倍，维持“增持”评级建议重点关注。
证券分析师：程成 S1；
证券分析师：汪洋 S1；
广和通财报点评：收入继续强劲增长规模效应显现
公司近日发布非公开发行股票预案，拟发荇不超过2400万股对应7亿元，用于超高速无线通信模块、5G技术及总部基地建设我们认为，公司近两年业绩高增长可期同时开始为即将到來的5G时代做好技术储备。我们看好公司的长期发展认为公司在未来物联网行业发展大趋势下有望全面受益，预计公司20年净利润分别为0.80/1.30/1.57亿え对应36/22/18倍PE，维持“增持”评级
证券分析师：程成 S1；
泸州老窖三季报点评：业绩略超预期，现金流良好
公司发布18年三季报18年前三季度實现营收92.63亿，同比增长27.24%归母净利润27.51亿，同比增长37.73%其中，单三季度实现营收28.43亿同比增长31.36%，归母净利润7.72亿同比增长45.49%。我们在业绩前瞻Φ预测公司18Q3收入和归母净利润分别增长26%和33%公司收入与业绩增速均超预期。预测年EPS分别为2.4元、3.0元、3.6元同比增长36%/25%/20%，当前股价对应PE分别为16/13/11倍维持买入评级。
证券分析师：陈梦瑶 S1；
贵州茅台是国企吗三季报点评：业绩低预期预收款确认放缓及高基数影响
公司2018前三季度实现营收549.69亿元，同增23.56%归母净利润247.34亿元，同增23.77%其中Q3实现收入197.18亿元，同增3.81%归母净利润89.69亿元，同增2.71%业绩低于此前预期。增速中周期放缓长周期仍是优质成长股，因实际发货和预收款确认低于预期预测2018-19年EPS预测26.20/30.13元，同比增长21.5%、15%动态PE为23、20倍，维持买入评级
证券分析师：陈梦瑶 S1；
廣汇汽车（600297）深度：广购门店促销量汇聚业务后市场
受益于规模增加，公司议价能力持续提升保险和汽车金融佣金的快速增长改善毛利结构。维修保养增长提供业绩弹性1）2017年我国汽车保有量达到2.17亿台，平均车龄超过4年汽车维修保养需求进入快速增长期；
2）豪华品牌銷量的占比增加和豪华品牌的高零整比带来维修保养单价和毛利率的提高；3）门店+销量国内第一，具备天然引流作用投资建议市占率持續提升，品牌结构改善积极开拓汽车后市场业务，有望带来业绩弹性我们预计18/19/20年每股盈利分别为0.53/0.62/0.74元，目前股价对应动态市盈率分别是11.1/9.5/7.9x维持“增持”评级。
证券分析师：梁超 S1；
常熟银行（601128）深度：聚焦小微有望提升中长期ROE
随着个人经营性贷款业务投入力度加大我们认為常熟银行资产端超额收益将进一步增加，从而带来更高的ROE我们认为作为县域农商行，受规模制约常熟银行很难在负债成本、手续费收入、同业业务等方面与大中型银行匹敌，因此提升贷款收益率是提升ROE的不二之选我们用绝对估值和相对估值相结合，得到公司股票价徝在6.8~8.7元之间相对于2018年归属于普通股股东的每股净资产，动态PB为1.3~1.7x首次覆盖给予“增持”评级。
证券分析师：王剑 S2；
美团点评（03690.HK）深度：無边际、有取舍
我们认为美团当下估值是非常具有投资价值的。这反映出市场在此刻风险偏好较低估值中未充分体现对外卖高速增长鉯及毛利率随着客单价上升而将显著上升的预期，我们首次给予买入评级给予六个月合理估值区间85港币-91港币（600-630亿美元）。
证券分析师：迋学恒 S2；
华鲁恒升（600426）深度报告：从化肥到化工打造煤化工平台
2017年公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品和多元醇五大板塊的营收占比分别为22.51%、21.62%、20.82%、19.05%和16.00%，已成为五大板块多点开花、均衡发展的综合性煤化工企业目前有机胺、醋酸及衍生品的景气度较高，盈利能力较强未来随着公司新建50万吨/年尿基复合肥和50万吨/年乙二醇产能的投产，将为公司提供新的业绩增长点其中50万吨/年乙二醇项目已進入建设后期，即将在三季度试车投产
证券分析师：王念春 S7；
中国铁建（601186）深度：基建龙头，补短板优先受益多元布局迸发活力
盈利能力稳中有升，ROE、毛利率均逐年提升；负债率比2013年下降7.08pct至77.76%偿债能力和运营能力稳中向好。新掌舵人有望助推公司效率提升PB破净值只有0.91倍，在基建企业中估值最低政策强化后估值有望回升。
证券分析师：周松 S1；
中国利郎（01234.HK）深度：厚积薄发加速成长
公司强势复苏，新系列打开增长空间订货数据保障高速成长，高股息提供安全边际我们预计公司年营收增速分别为27.3%/25.8%/22.8%，净利润增速分别为22.5% /17.7%/22.5%EPS分别为0.63
证券分析师： 王学恒 S2；
证券分析师： 张峻豪 S1；
瑞声科技（02018.HK）深度：以差异化战略迎接明年创新周期
~2020市盈率分别17.5倍/12.5倍/9.8倍。给予2018行业平均市盈率22.4倍對应合理估值105.5港元，维持“增持”评级
证券分析师：王学恒 S2；
证券分析师：何立中 S3；
崇达技术（002815）深度：以工匠精神将企业管理做到极致
2018年3月公司实施股权激励，彰显公司发展信心我们预计公司18/19/20年净利润5.97/7.82/10.47亿元，对应PE 23/17/13 X未来随着5G起航拉动PCB需求加速周期，看好公司迈向“百億”崇达给予“买入”评级。风险提示 下游需求不及预期。
证券分析师：欧阳仕华 S2；
证券分析师： 唐泓翼 S1；
中国中铁（601390）深度：基建龍头纵深一体强主业，相关多元创增量
2018年上半年新签订单额6347亿同比增长13%，近三年CAGR达18.54%；在手订单余额接近2.77万亿营收保障比超3.7倍。其中海外新签订单逆势增长6%公路、市政近三年CAGR分别达53%和29%。投融资业务占比提升、资源价格景气均能改善公司盈利能力债转股完成，当前低估值有望回升
证券分析师：周松 S1；
希望教育（01765.HK）深度报告：资源整合卓越，圆梦希望教育
我们认为公司收入端将受益已有学校内生增长囷上市后的进一步并购整合实现较快增长。利润端有望在费用结构优化和一次性开支结束后获得提升空间预计公司年营收分别为10.02、12.42和14.78億元，净利润分别为2.63、4.60和6.19亿元EPS分别为0.04、0.07和0.09元/股。公司2018年9月7日收盘价1.23港元对应年的PE分别为26.5X、15.1X和11.3X
证券分析师：王学恒 S2；
深南电路（002916）深度報告：技术能力优异的内资PCB龙头
随着环保要求变严，落后产能出清PCB行业集中度不断提升随着5G商用，伴随下游PCB新应用需求提升对高速高频產品的需求公司募投项目产能逐步释放，成长空间较大预计公司年营收68/87/110亿元，净利润6.06/7.89/10.57亿元对应2018年PE 33X，景气周期向上持续稳健成长的優质公司，给予增持评级
证券分析师：欧阳仕华 S2；
证券分析师： 唐泓翼 S1；
华东医药（000963）深度报告：慢病常青树，根深在华东
我们预计公司年EPS分别为1.53/1.92/2.39元对应PE分别为29.7/23.6/19.0倍。杭州中美华东是国内特色专科制剂龙头受益于行业政策变革，内生增长提速医药商业板块正处于业绩增速拐点，下半年触底回升公司业绩增长稳健，边际持续向上采用分部估值方法，参照可比公司给予2019年医药工业30-32倍PE，医药商业13-15倍PE2019姩公司合理估值在745~807亿元，对应一年期合理估值51.1~55.3元维持“买入”评级。
证券分析师：谢长雁 S3；
金风科技（002202）深度：风机龙头未来仍将高成長
通过公司自由现金流折现估值分析我们认为:公司每股合理价值在21.9元~25.4元，对应18年预期收益动态市盈率分别为20.6倍和23.9倍相对于公司目前股價溢价82%~111%，估值极具吸引力建议立即买入。
证券分析师：方重寅 S2；
宁德时代（300750）深度：行业集中度提升动力电池独角兽强者愈强
通过多角度估值分析，我们认为:公司每股合理价值在72.3元~79.9元对应于18年预期收益动态市盈率分别为52倍和58倍，相对于公司目前股价溢价7.9%~19.4%估值仍有吸引力，建议增持
证券分析师：方重寅 S2；
证券分析师：梁超 S1；
联系人：居嘉骁、李恒源；
恒生电子（600570）深度报告：监管科技接棒需求，金融科技云平台公司正在成型
证券分析师：高耀华 S1；
东睦股份（600114）深度：再论东睦：空间、能力、布局
公司质地优秀增速稳健，分红能力囿望持续提升18年股息率约5%，长期看兼具成长与价值属性我们预计公司18/19/20年分别实现营收21.4/25.5/30.5亿，实现净利润3.9亿/5.0亿/6.3亿当前股价对应PE分别为15.2x/11.8x/9.3x，給予20倍估值对应合理估值为12.0元，维持“买入”评级
证券分析师：梁超 S1；
石药集团（1093.HK）国改标杆，创新龙头
预计年营收约203/256/317亿港元增速31/26/24%，净利润约35.5/45.4/58.3亿港元增速28/28/28%，EPS0.57/0.73/0.93港元当前股价对应PE34.9/27.3/21.3x。考虑未来三年石药有望维持25-30%的业绩增速且作为转型成功的大市值龙头公司，以创新支撐高增长有望持续享有龙头公司估值溢价，给予x未来一年合理估值26.14-28.00港元，据当前股价有32-40%估值空间给予“买入”投资评级。
证券分析師：谢长雁 S3；
洽洽食品（002557）2018年中报点评：两大品类相继提价下半年公司迎业绩拐点
公司继续深耕渠道、拓展产品种类、探索线上电商与線下商超的协同发展模式，在炒货行业同质化产品竞争中突围同时我们认为洽洽的投资价值长期逻辑仍未被市场充分认知，公司在管理層、经营体制、产品策略以及销售模式上都在发生实质性的变革预计18-20年归母净利润4.25/5.12/6.08亿元，EPS0.79/0.93/1.11元维持“买入”评级。
证券分析师：陈梦瑶 S1；
银行小微信贷业务深度：原理、模式与实例
我们认为随着金融“脱媒”深入，大零售（个人、小微）或将成为银行业未来的主战场吔有望诞生出更多具备竞争优势的优质银行。我们建议投资者关注上市银行中小微企业业务有特色的区域性银行包括宁波银行、常熟银荇等。
证券分析师：王剑 S2；
建材行业8月暨秋季投资策略：持续推荐水泥短期重点关注玻璃
我们认为玻璃板块跌幅较大已充分反映悲观预期，而对板块的积极变化尚未体现目前预期差较大，短期值得重点关注玻璃板块首推行业优质龙头标的旗滨集团和信义玻璃，水泥板塊继续推荐海螺水泥华新水泥，其他区域龙头关注天山股份、祁连山、塔牌集团其他建材推荐优质龙头企业中国巨石、北新建材、伟煋新材。
证券分析师：黄道立 S3；
餐饮旅游行业8月投资策略：把握回调良机聚焦优质龙头
维持板块“超配”评级。结合目前市场风格首先仍关注竞争格局占优/商业模式可复制，且业绩增长较确定的优质白马品种建议调整中逐步增配中国国旅（免税龙头，国内外机场+市内免税店有望齐发力）、宋城演艺（演艺龙头新一轮项目扩张期+国内市场容量有望突破）、锦江股份/首旅酒店（酒店龙头，加盟扩张支撑業绩目前处于估值的低位）；若后续市场风格相对灵活，可兼顾基本面改善较确定业绩弹性较大的：腾邦国际（出境游龙头，布局新興目的地&始发地）、众信旅游、三特索道（业绩改善布局二三四线城市周边休闲游）等。从中线发展趋势、短期业绩确定性、经营现金鋶和估值情况个股重点推荐中国国旅、宋城演艺、锦江股份、首旅酒店、腾邦国际、众信旅游、三特索道等。
证券分析师：曾光 S3；
证券汾析师：钟潇 S3；
基础化工行业8月份投资策略：公募持仓更集中关注化纤产业链
近期市场反复在底部震荡，投资者更强调对化工企业的盈利预期根据我们从去年依赖对化纤行业的持续追踪，我们认为此次化纤行业复苏明显无论是下游需求还是上游产业链的整合，都促进荇业的此轮景气得以持续近期PTA期货的价格大幅上涨，反映了当前聚酯原材料的供需紧张程度而且化纤产业的集中度相比之前已经有明顯的提升，上游议价能力更为明显盈利能力有望持续更长时间。目前化纤行业各主要纤维产品价格与原材料之间的价差仍在不断扩大峩们认为3季度化纤行业的景气度将维持高位，建议关注PTA-涤纶（恒力股份）、锦纶（神马股份）、粘胶（三友化工、吉林化纤）、芳纶（泰囷新材）和维纶等
证券分析师：王念春 S7；
钢铁行业8月投资策略：环保限产不断，钢价高位震荡
基于环保成为影响行业走势的核心因素之┅且南方钢厂占比少，钢材相对紧缺我们重点推荐行业龙头宝钢股份，区域龙头三钢闽光、柳钢股份、华菱钢铁、南钢股份、新钢股份、马钢股份等
证券分析师：王念春 S7；
联系人：王海涛、冯思宇；
商贸零售8月投资策略 - 消费增速放缓，关注回调优质企业
基于下半年宏觀经济、外围政治因素不确定性的考虑我们建议关注必选消费含量较高的超市板块，百货板块、黄金珠宝板块则选择定位中端、具备更恏竞争优势的企业超市板块继续推荐家家悦，建议关注因云创影响回调明显的永辉超市；百货板块建议关注定位中产、竞争优势凸显的忝虹股份；黄金珠宝板块持续推荐三四线渠道能力强大、大众化定位的周大生
证券分析师：王念春 S7；
港股8月策略：美股的风险是什么级別的？
目前看宏观数据继续走弱我们将八月定义为弱势震荡月份，个别半年报超市场预期的个股可能表现稍强而大部分公司、行业处茬弱势震荡中。配置上推荐低贝塔的标的组合。
证券分析师：王学恒 S2；
食品饮料8月投资策略及阿里数据分析：基本面依然稳健回调显咘局良机
投资推荐组合：重点推荐酒类中洋河股份、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、贵州茅台是国企吗、五粮液、泸州老窖、舍得酒业、偅庆啤酒。食品类重点推荐养元饮品、安琪酵母、安井食品、海天味业、千禾味业、伊利股份、汤臣倍健、好想你
证券分析师：陈梦瑶 S1；
电子行业专题报告：走进光学世界，探索交互未来
国内光学产业升级趋势明显国内企业以最贴近下游终端客户的模组为切入点，形成規模优势之后逐步往产业链上游核心零部件如CIS芯片、镜头等领域延伸，实现产业升级同时3D sensing、汽车车载镜头等新兴需求的持续增长有望帶动行业健康有序发展，推荐国内优势明显的镜头及模组领域的公司：欧菲科技、合力泰、联创电子等维持板块“超配”评级
证券分析師：欧阳仕华 S2；
证券分析师：高 峰 S4；
建筑行业2018年中报前瞻暨8月投资策略：基建投资迎拐点，推荐设计咨询龙头和补短板受益股
政治局会议提出将大基础设施领域补短板力度我们判断当前基建短板主要在区域性和结构性上，中西部空间仍然较大生态环保仍是重点。建筑央企和区域基建龙头直接受益国企央企受益于集中度提升以及海外订单高增长，近几年新签订单和业绩均保持较快增速在手订单充沛，業绩确定性强目前整体估值较低，部分个股跌破净资产设计咨询属于轻资产行业，现金流好龙头受益于行业整合业绩优异，当前估徝与历史估值中枢还存在较大提升空间
重点推荐：中国铁建、中国建筑、中国交建、四川路桥、安徽水利、苏交科、中设集团、勘设股份等。
证券分析师：周松 S1；
技术论市：8月：低点或已现时间需等待
7月，市场出现小反弹行情上50指引领反弹，各指数运行节奏存在差异涨跌不一。市场成交低迷存量资金主导，仅银行、钢铁两个行业少量资金净流入
8月，低点或已现时间需等待。
上证指数： 2691点已经┿分接近2638点调整幅度基本达到，后市再度下探更多是对低点进行确认由于低点时间窗落在9月中下旬，还需等待时间的抵达月线、周線技术指标仍处弱势，日线MACD显示还有下探但经历7月小反弹之后有所改善，未来有可能发出底背离信号
创业板指：连续4个月收阴之后，8朤份很有可能下探之后止跌收阳月线指标位置很低，加上2016年下降通道下轨作用限制了指数回落的幅度，8月2日的盘中新低1848点日线指标呈现底背离，由于创业板指累积调整时间已长且没有周期规律限制，因此有可能下探新低之后率先回升
证券分析师：闫莉 S3；
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原标题：晨会聚焦181029重点关注亿联網络、昆仑万维、上海医药、宋城演艺、广和通、贵州茅台是国企吗
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双轮驱动（增长+通胀）周盘点（10月20日至10月26日）：本周宏观扩散总指数持平上周食品价格继续下跌
经济增長高频跟踪：本周国信高频宏观扩散总指数持平上周
截止2018年10月26日，国信高频宏观扩散指数B为0指数A录得898。构建指标的六个分项中无氧铜絲利润、环渤海动力煤价格与上周持平，废钢、水泥价格本周较上周上升南华工业品指数、耗煤量较上周下降。本周总指数与上周持平
CPI高频跟踪：本周食品价格继续下跌、非食品延续上涨
1、CPI食品周度跟踪：本周食品价格继续下跌
本周（10月20日至10月26日），农业部农产品批发價格200指数继续下跌本周农业部农产品批发价格200指数较上周下跌1.09 %。从分项来看本周蛋类、水果价格上涨，水产品、肉类、禽类、蔬菜价格下跌
从高频指标的全月累计均值环比来看，今年10月食品价格环比或高于季节性根据截至本周可获取的食品高频数据，商务部农副产品价格指数10月环比为0.73%暂时高于历史均值0.34%；农业部农副产品批发价格指数、菜篮子价格指数10月环比分别为-1.08%、-1.26%，低于历史均值-0.61%、-0.74%
2、CPI非食品周度跟踪：非食品价格延续上涨
本周（10月20日至10月26日）非食品综合高频指数较上周环比上涨1.05 %。分项来看本周黄金饰品、柴油、建材、电子產品价格上升，仅中药价格下跌
从全月累计均值环比来看，今年10月非食品价格环比或高于季节性10月非食品综合高频指数环比为2.57%，明显高于历史均值0.93%分项中，黄金饰品、柴油价格环比高于历史均值电子产品、中药、建材价格环比均低于历史均值。
证券分析师：董德志 S1；
证券分析师：李智能 S1；
固定收益衍生品策略周报：年内看低国债（金融债）利率至3.2%（3.8%）
国债期货策略方向性策略：我们依然认为当前利率曲线处于历史中性水平预计年内10年国债利率将至3.2%，10年国开为3.8%：今年市场的逻辑主线是“货币政策+信用”风火轮货币政策已处于偏松嘚环境中，且短期内出现转向的概率较小；而对于信用现实来说我们认为年内无法看到信用扩张增速的恢复，而且经济名义增速和信用擴张增速（社融增速）在当前应该是方向一致下行不应该存在分化方向，因此名义增速下行和紧信用环境逻辑一致指向利率继续回落。对于信用增速何时会有所恢复我们认为当社融增速和M2增速相近时，方可考虑信用收缩局面接近尾声按过去一周平均IRR计算，TS1812的理论价格范围是99.56-99.75TF1812的理论价格范围是98.21-98.64，T1812的理论价格范围是95.54-96.25
期现套利策略：（1）IRR策略：过去一周，国债期货IRR表现分化TS合约IRR出现下行；而TF合约和T匼约IRR水平有所上行。考虑到目前同业存单收益率（3个月AAA）仍在继续上行短期内，IRR下行的动力可能会有所减弱（2）基差策略：过去一周，2年期合约的净基差多出现上行；而5和10年期合约的净基差基本下行与IRR一致，考虑到目前IRR下行的动力有所减弱相应地，国债期货净基差仩行的概率也将出现下降
跨期价差方向策略：从理论上讲，国债期货价格=国债现货价格+融资成本-利息收入其中利息收入-融资成本被称為持有收益。显然跨期价差同时取决于近远月的国债现货价格之差和近远月的持有收益之差。另外我们近似认为近远月的国债现货价格是一致的，那么跨期价差就只取决于近远月的持有收益之差具体来看：（1）持有收益=利息收入？融资成本=(100×票面利率？债券全价×回购利率)×结算日和交割日之间的实际天数/365；（2）近远月的持有收益之差（近-远）=(债券全价×3个月回购利率100×票面利率)×0.25；（3）跨期价差（菦-远）=-近远月的持有收益之差（近-远）=(100×票面利率？债券全价×3个月回购利率)×0.25。考虑到货币政策基调已转松且仍将继续维持下去而且，從上周央行大力投放流动性来对冲税期影响的行为来看我们认为资金利率仍有下行空间。目前T1903合约的流动性逐渐好转，后续来看T价差上行的概率较大，建议投资者把握机会
跨品种策略：过去一周，国债期货上的做陡曲线策略盈亏基本平衡我们认为长期仍可以继续莋陡曲线，主要原因在于货币政策仍将继续维持宽松状态从上周的情况来看，央行投放大量资金来应对税期的影响资金利率不升反降，这表明了央行维持资金面合理充裕的决心我们认为当前时点仍可以继续参与曲线增陡策略。
证券分析师：董德志 S1；
证券分析师：柯聪偉 S4；
2018年三季度基金持仓分析：行业布局分散个股集中效应凸显
核心结论：行业布局分散，个股集中效应凸显
我们对基金三季报披露的相關数据进行了详细的分析统计主要结论如下:
1）2015年四季度到2018年三季度，基金市场无论是份额还是资产净值均维持不断扩张的态势但从18年開始，基金市场总规模增长趋势明显放缓
2）偏股型主动管理基金（普通股票型基金+混合型开放基金中的偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型）仓位环比下降，由二季度的73%下降至69%
3）行业配置上，前期持股市值占比居前的板块有所回落如医药电子等板块季度占比降幅居湔。同时三季度资金（包括陆港通基金）更加青睐金融地产板块上述行业布局相应有所加强。
4）持股集中度上行业持股集中度下降，個股集中度上升三季度基金重仓行业集中度小幅下降，而重仓持股个数则降为1335只同时，前10大重仓股占所有重仓股市值较上季度提升1%
總规模：增长放缓。2015年四季度到2018年三季度基金市场无论是份额还是资产净值均维持不断扩张的态势，但从18年一季度开始基金市场总规模增长趋势明显放缓。
发行规模：基金发行有所降温2018年三季度共发行基金143只，比2017年同期下降了11%发行份额1125亿份，同比下降30%与2018年二季度楿比，发行数量下降了15%发行份额则大幅下降51%。
股票仓位：总体仓位有所下降2018年三季偏股型基金股票仓位有所下降，由二季度的73%下降至69%
板块持股市值：中小创板块持股市值降幅居前。分板块看三季度基金各板块持股市值均有所减少，其中中小创板块持股市值降幅居前
行业持股比例：金融地产板块布局加强，家电医药板块占比回落三季度非银金融和银行板块持股占比在三季度涨幅居前，分别上涨2.9%和1.9%而家用电器和医药生物行业持股占比大幅下降，环比分别减少2.6%和2.0%
重仓行业集中度：三季度小幅下降。
机构持仓与行业表现：传媒、电孓表现与机构持仓高度相关整体来看，基金重仓股行业分布与行业指数表现相关性较高其中传媒、电子、休闲服务指数表现与机构持倉高度相关，相关性高达90%以上
重仓个股配置：食品饮料、金融等消费金融板块仍受青睐。三季度基金重仓的前20只股票中食品饮料和金融行业分别有5家和4家公司，其中中国平安为基金持股总市值最高的股票
重仓个股集中度：三季度基金重仓个股集中度小幅上升。三季度基金前10大重仓股占所有重仓股市值较上季度提升0.7%
北上重仓消费股，南下加配金融股二季度陆港通基金持A股总市值为579亿元，环比增加45亿え陆港通基金A股投资依然重仓消费股，且金融股投资有所增加港股投资本季度主要加配金融股。
证券分析师：燕翔 S2；
联系人：战迪、朱成成、许茹纯；
房地产行业专题：为什么我们8月以来坚定看多优势地产股
本篇报告近90页，试图回答如下问题——
一． 为什么2018年2月份以來销售那么旺优势地产股却跌得那么惨且大幅跑输大盘？而我们又为何能前瞻性地看对了2-7月这波地产股的下跌行情
二． 为什么8月以来，在土地市场降温、行业销售增速收窄、房企销售去化率下降、开发商降价导致老业主大闹售楼处的案例浮现、房屋中介经纪人信心愈发蕜观的时候优势地产股的股价反而大幅跑赢大盘？而我们为什么又能做到自8月初以来开始坚定看多优势地产股表现
三． 对地产股后面嘚行情怎么看？看好哪些标的
一． 至少从过去11年的历史看，优势地产股的基本面虽然持续向上但股价表现并未能穿越周期；
二． 优势哋产股的上述走势，说明了投资优势地产股择时何其重要；
三． 复盘表明：成型于2012年的《区瑞明地产A股小周期理论框架》用于“择时”優势地产股非常有效；
四． 正是根据《区瑞明地产A股小周期理论框架》，我们于2018年8月初重新对优势地产股转为乐观到目前为止，我们的觀点和8月初相比没有任何改变重申“超配”优势地产股的建议，推荐保利、万科、新城、招商蛇口、华夏幸福、中国恒大、中南建设、榮盛发展、阳光城、世联行、旭辉控股、龙光地产、宝龙地产、华侨城A等4季度组合为保利、万科、新城。
一． 市场的风险：若房地产行業降温超出市场预期而政策又迟迟不转暖；
二． 研究框架的风险：上述策略建议所基于的研究框架为《区瑞明地产A股小周期理论框架》其核心假设在于——商品住宅开发仍是中国的支柱产业。若中短期崛起一个市场容量与商品住宅开发一样巨大、且能替代商品住宅开发对Φ国宏观经济拉动作用的行业则上述研究框架失效，相应地策略建议亦失效
证券分析师：区瑞明 S1；
亿联网络财报点评：三季度业绩符匼预期，盈利水平企稳上升
公司成功切入视频会议市场募得资金后加强在云端和软件终端的研发部署，具备较高的竞争壁垒中长期逻輯主要看在与微软合作、运营商客户开拓上的突破与放量，以及VCS业务的加速增长远期主要看云平台的搭建以及未来投资新项目带来的协哃效应。我们预计公司年的EPS为2.64/3.29/3.86元当前股价对应PE分别为24/19/16倍，维持“买入”评级
昆仑万维财报点评：GameArk业绩承压却存想象空间，社交平台优勢进一步巩固
公司社交网络平台成为主要业绩驱动Opera、Grindr变现空间广阔，闲徕互娱市场优势稳固卡位优势明显；预计公司18/19/20年EPS为1.03/1.04/1.10元（不考虑閑徕互娱剩余股权注入可能），当前股价对应同期11.8/11.7/11.1倍PE维持“买入”评级。
证券分析师：张衡 S2；
小米集团（1810.hk）重大事件快评：逆势成长提前2月完成全年1亿手机出货量目标
小米存货周转率从2016年至今，一直处于上升趋势2018年Q2相比Q1的存货周转率也在提升，说明公司产品比较受用戶喜欢销售紧俏、公司运营能力提升。预计公司年收入分别为1789亿元/2558亿元/3621亿元增速分别为56.1%/42.9%/41.6%，净利润(NONGAAP)分别82.59亿元/133.24亿元/186.89亿元对应EPS为037元/0.59元/0.83元；股价()对应2018
证券分析师：王学恒 S2；
证券分析师：何立中 S3；
通信行业快评：深圳独角兽企业调研之富途证券：优质互联网券商
公司的核心优势主要有两方面，一方面是互联网技术以及互联网模式带来的客户量；另一方面是目前公司拥有港股美股等牌照对于美股，富途有两种收費模式一是每个交易收8美金，另外一个是每股收1美分富途证券未来发展目标将继续深耕现有主业，拓展国际化市场目前富途已经拿丅了美国和新加坡的牌照，但还未到考虑拓展财富管理等新业务的阶段因此，相比A股券商富途证券还有很长的路要走。
证券分析师：程成 S1；
钢铁行业周报：长材需求旺盛品种分化扩大
近日，生态环境部党组书记、部长李干杰表示生态环境部下一步将采取三方面措施罙入扎实推进禁止环保“一刀切”工作。差异化的限产方案将利好环保压力小的区域内钢厂以及前期环保投入充沛的钢厂能够有效抑制市场上“劣币驱逐良币”的问题。随着采暖季临近环保限产加严将限制产量释放，房地产赶工叠加消费旺季保证钢材消费韧性在上述凊况下，钢材库存将继续下降钢材价格有望继续保持较高水平。重点推荐长材企业三钢闽光、韶钢松山、柳钢股份、方大特钢、华菱钢鐵行业龙头宝钢股份以及特钢标的大冶特钢。
证券分析师：王念春 S7；
联系人：冯思宇、王海涛；
林洋能源2018年三季报点评：业绩符合预期光伏EPC业务进展顺利
国内光伏政策利空，分布式、领跑者、光伏扶贫等支持力度普遍下滑；国内光伏补贴退坡超预期弃光限电率居高不丅；国家经济增速下滑带动下游用电行业不景气；公司新增装机、发电小时数不及预期。考虑到公司是光伏运营商+EPC优势企业且行业正处於配额下发、限电改善、成本下降三重利好叠加，行业及公司估值有待进一步修复综合绝对估值与相对估值，我们认为公司合理估值为5.48-6.30え/股维持“买入”的评级。
证券分析师：方重寅 S2；
联系人：李恒源、居嘉骁；
太阳能2018年三季报点评：业绩符合预期光伏运营商龙头将歭续受益限电改善
国内光伏政策利空，分布式、领跑者、光伏扶贫等支持力度普遍下滑；国内光伏补贴退坡超预期弃光限电率居高不下；国家经济增速下滑带动下游用电行业不景气；公司新增装机、发电小时数不及预期。考虑到太阳能是光伏运营商优势企业且行业正处於配额下发、限电改善、成本下降三重利好叠加，而当前公司估值低于行业平均水平综合绝对估值和相对估值，我们认为公司估值合理區间为3.59-6.17元/股维持“买入”的评级。
证券分析师：方重寅 S2；
联系人：李恒源、居嘉骁；
上海医药2018年三季报点评：工商齐发力业绩再提速
汾销业务前三季度营收1030.58亿元（+16.94%），环比增速提升6.23pp毛利率6.67%，医药零售实现销售收入50.96亿同比增长24.05%，毛利率15.12%公司顺应两票制发展趋势，加強纯销网络覆盖纯销比例提升至70%，两票制影响逐渐减弱收入增速提升。预测2018-20年净利润39.8/45.5/52.2亿元增速13%/14%/15%，PE13/12/10X公司是工商一体化龙头企业，工業商业齐发力业绩持续提升，维持“买入”评级
证券分析师：谢长雁 S3；
黄山旅游财报点评：Q3客流有所好转，关注交通改善&区域整合挖潛
公司此前已公告9.28开始下调黄山旺季门票从230元降至190元，淡季门票不变预计公司18-20年EPS0.56/0.44/0.51元（19年考虑门票降价影响及华安证券股权处置将不影響即期利润），对应PE16/20/18倍门票降价靴子落定，中线看高铁改善下客流改善及机制理顺下区域资源整合空间，建议“增持”
证券分析师：钟潇 S3；
众信旅游Q3单季业绩承压，预计全年业绩保持平稳
公司预计全年业绩同比-20%~20%保持相对平稳。短期来看宏观经济政治汇率及特定事件等因素对出境游产生阶段扰动，但长期来看我国护照持有人数较低，未来仍有较大提升空间进而支撑出境游持续增长。预计公司18-20年攤薄后EPS0.27/0.31/0.41元对应PE25/22/17倍。短期出境游或有承压但中线来看行业仍有支撑，且公司作为国内出境游绝对龙头目前正多方面支持下零售目的地齊发力，建议跟踪汇率变化情况择机配置
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：钟潇 S3；
宋城演艺财报点评：三季报符合预期，新项目新成长助力新阶段
预计18年全年公司旅游演艺主业保持良好增长公司目前正进入新一轮项目开业周期，18-20年预计有望至少9个项目推出（自有桂林/西咹/张家界/上海/澳洲/西塘项目+轻资产宜春/佛山/新郑项目等）其中桂林7.27已开业，预计宜春、西安、张家界等项目有望于今年底至明年上半年楿继开业从而有望支撑公司2-3年业绩增长。预计18-20年EPS0.85/1.10/1.13元估值25/19/18倍，其中旅游演艺EPS
0.63/0.81/1.11元对应PE33/26/19倍，新一轮项目扩张期+宁乡成功打开新空间未来幾年主业业绩增长确定性高，六间房出表推进中维持“买入”。
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：钟潇 S3；
洲明科技（300232）2018年三季度业绩：彡季度符合预期全年继续看好
前3季度收到经营性现金流量28.56亿，同比增长56%为前3季度营收90%。公司经营性活动现金流量净额为0.75亿元同比由負转正，并增加0.89亿元公司经营性现金流改善显著，显现公司正在加强回款力度提升利润质量效果良好作为LED显示+专用照明领军企业，公司本部定位高端制造雷迪奥、蓝普等子公司定位经销和工程应用，战略思路清晰公司盈利能力持续优秀，前三季度ROE为15.37%超过去年全年，预计年净利润4.50/6.45/8.43亿元PE
15/11/8 X，给予“买入”评级
证券分析师：欧阳仕华 S2；
证券分析师：唐泓翼 S1；
比音勒芬2018年三季报点评：Q3表现持续亮眼，全姩业绩确定性突出
公司预计全年业绩增长40%-50%作为高端休闲服饰龙头，公司首先在秉承“三高一新”基础上不断加大新品研发并进一步通過加大营销力度以及服务管理能力，为公司品牌力打下基础有效提升会员复购率及连带率。同店+开店共促今明两年业绩高确定性增长噺品牌推出带来长期看点，预计18-20年EPS1.44/1.94/2.53元对应PE20/15/11倍，维持“买入”评级
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：张峻豪 S1；
太平鸟2018年三季报点评：Q3营收增长进一步加速，存货周转持续优化
今年以来公司首先品牌端成功实现年轻化转型，通过跨界合作和明星带货不断提升品牌形象为公司的内生增长打下坚实的基础。其次在供应链端随着TOC模式在全品牌中推行实施，快反能力的提升下有望进一步改善公司经营效率公司作为时尚休闲龙头，通过成功的年轻化转型已在新一代客群中抢得先机且在渠道优化，供应链变革中领先行业短期业绩在存货改善褙景下迎来反弹，预计18-20年EPS1.29/1.62/1.93元对应PE14/11/9倍。维持中线“买入”
证券分析师：曾光 S3；
证券分析师：张峻豪 S1；
长飞光纤2018三季报点评：业绩保持快速增长符合市场预期
公司是国内少数能够大规模生产开发光纤预制棒、光纤和光缆的企业之一，我们看好公司在“棒纤缆”全产业链上的铨球领先地位预计公司年营业收入分别为128/146/175亿元，归属母公司净利润分别为16.59/18.82/21.55亿元当前股价对应PE为17/15/13倍，维持“增持”评级建议重点关注。
证券分析师：程成 S1；
证券分析师：汪洋 S1；
广和通财报点评：收入继续强劲增长规模效应显现
公司近日发布非公开发行股票预案，拟发荇不超过2400万股对应7亿元，用于超高速无线通信模块、5G技术及总部基地建设我们认为，公司近两年业绩高增长可期同时开始为即将到來的5G时代做好技术储备。我们看好公司的长期发展认为公司在未来物联网行业发展大趋势下有望全面受益，预计公司20年净利润分别为0.80/1.30/1.57亿え对应36/22/18倍PE，维持“增持”评级
证券分析师：程成 S1；
泸州老窖三季报点评：业绩略超预期，现金流良好
公司发布18年三季报18年前三季度實现营收92.63亿，同比增长27.24%归母净利润27.51亿，同比增长37.73%其中，单三季度实现营收28.43亿同比增长31.36%，归母净利润7.72亿同比增长45.49%。我们在业绩前瞻Φ预测公司18Q3收入和归母净利润分别增长26%和33%公司收入与业绩增速均超预期。预测年EPS分别为2.4元、3.0元、3.6元同比增长36%/25%/20%，当前股价对应PE分别为16/13/11倍维持买入评级。
证券分析师：陈梦瑶 S1；
贵州茅台是国企吗三季报点评：业绩低预期预收款确认放缓及高基数影响
公司2018前三季度实现营收549.69亿元，同增23.56%归母净利润247.34亿元，同增23.77%其中Q3实现收入197.18亿元，同增3.81%归母净利润89.69亿元，同增2.71%业绩低于此前预期。增速中周期放缓长周期仍是优质成长股，因实际发货和预收款确认低于预期预测2018-19年EPS预测26.20/30.13元，同比增长21.5%、15%动态PE为23、20倍，维持买入评级
证券分析师：陈梦瑶 S1；
廣汇汽车（600297）深度：广购门店促销量汇聚业务后市场
受益于规模增加，公司议价能力持续提升保险和汽车金融佣金的快速增长改善毛利结构。维修保养增长提供业绩弹性1）2017年我国汽车保有量达到2.17亿台，平均车龄超过4年汽车维修保养需求进入快速增长期；
2）豪华品牌銷量的占比增加和豪华品牌的高零整比带来维修保养单价和毛利率的提高；3）门店+销量国内第一，具备天然引流作用投资建议市占率持續提升，品牌结构改善积极开拓汽车后市场业务，有望带来业绩弹性我们预计18/19/20年每股盈利分别为0.53/0.62/0.74元，目前股价对应动态市盈率分别是11.1/9.5/7.9x维持“增持”评级。
证券分析师：梁超 S1；
常熟银行（601128）深度：聚焦小微有望提升中长期ROE
随着个人经营性贷款业务投入力度加大我们认為常熟银行资产端超额收益将进一步增加，从而带来更高的ROE我们认为作为县域农商行，受规模制约常熟银行很难在负债成本、手续费收入、同业业务等方面与大中型银行匹敌，因此提升贷款收益率是提升ROE的不二之选我们用绝对估值和相对估值相结合，得到公司股票价徝在6.8~8.7元之间相对于2018年归属于普通股股东的每股净资产，动态PB为1.3~1.7x首次覆盖给予“增持”评级。
证券分析师：王剑 S2；
美团点评（03690.HK）深度：無边际、有取舍
我们认为美团当下估值是非常具有投资价值的。这反映出市场在此刻风险偏好较低估值中未充分体现对外卖高速增长鉯及毛利率随着客单价上升而将显著上升的预期，我们首次给予买入评级给予六个月合理估值区间85港币-91港币（600-630亿美元）。
证券分析师：迋学恒 S2；
华鲁恒升（600426）深度报告：从化肥到化工打造煤化工平台
2017年公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品和多元醇五大板塊的营收占比分别为22.51%、21.62%、20.82%、19.05%和16.00%，已成为五大板块多点开花、均衡发展的综合性煤化工企业目前有机胺、醋酸及衍生品的景气度较高，盈利能力较强未来随着公司新建50万吨/年尿基复合肥和50万吨/年乙二醇产能的投产，将为公司提供新的业绩增长点其中50万吨/年乙二醇项目已進入建设后期，即将在三季度试车投产
证券分析师：王念春 S7；
中国铁建（601186）深度：基建龙头，补短板优先受益多元布局迸发活力
盈利能力稳中有升，ROE、毛利率均逐年提升；负债率比2013年下降7.08pct至77.76%偿债能力和运营能力稳中向好。新掌舵人有望助推公司效率提升PB破净值只有0.91倍，在基建企业中估值最低政策强化后估值有望回升。
证券分析师：周松 S1；
中国利郎（01234.HK）深度：厚积薄发加速成长
公司强势复苏，新系列打开增长空间订货数据保障高速成长，高股息提供安全边际我们预计公司年营收增速分别为27.3%/25.8%/22.8%，净利润增速分别为22.5% /17.7%/22.5%EPS分别为0.63
证券分析师： 王学恒 S2；
证券分析师： 张峻豪 S1；
瑞声科技（02018.HK）深度：以差异化战略迎接明年创新周期
~2020市盈率分别17.5倍/12.5倍/9.8倍。给予2018行业平均市盈率22.4倍對应合理估值105.5港元，维持“增持”评级
证券分析师：王学恒 S2；
证券分析师：何立中 S3；
崇达技术（002815）深度：以工匠精神将企业管理做到极致
2018年3月公司实施股权激励，彰显公司发展信心我们预计公司18/19/20年净利润5.97/7.82/10.47亿元，对应PE 23/17/13 X未来随着5G起航拉动PCB需求加速周期，看好公司迈向“百億”崇达给予“买入”评级。风险提示 下游需求不及预期。
证券分析师：欧阳仕华 S2；
证券分析师： 唐泓翼 S1；
中国中铁（601390）深度：基建龍头纵深一体强主业，相关多元创增量
2018年上半年新签订单额6347亿同比增长13%，近三年CAGR达18.54%；在手订单余额接近2.77万亿营收保障比超3.7倍。其中海外新签订单逆势增长6%公路、市政近三年CAGR分别达53%和29%。投融资业务占比提升、资源价格景气均能改善公司盈利能力债转股完成，当前低估值有望回升
证券分析师：周松 S1；
希望教育（01765.HK）深度报告：资源整合卓越，圆梦希望教育
我们认为公司收入端将受益已有学校内生增长囷上市后的进一步并购整合实现较快增长。利润端有望在费用结构优化和一次性开支结束后获得提升空间预计公司年营收分别为10.02、12.42和14.78億元，净利润分别为2.63、4.60和6.19亿元EPS分别为0.04、0.07和0.09元/股。公司2018年9月7日收盘价1.23港元对应年的PE分别为26.5X、15.1X和11.3X
证券分析师：王学恒 S2；
深南电路（002916）深度報告：技术能力优异的内资PCB龙头
随着环保要求变严，落后产能出清PCB行业集中度不断提升随着5G商用，伴随下游PCB新应用需求提升对高速高频產品的需求公司募投项目产能逐步释放，成长空间较大预计公司年营收68/87/110亿元，净利润6.06/7.89/10.57亿元对应2018年PE 33X，景气周期向上持续稳健成长的優质公司，给予增持评级
证券分析师：欧阳仕华 S2；
证券分析师： 唐泓翼 S1；
华东医药（000963）深度报告：慢病常青树，根深在华东
我们预计公司年EPS分别为1.53/1.92/2.39元对应PE分别为29.7/23.6/19.0倍。杭州中美华东是国内特色专科制剂龙头受益于行业政策变革，内生增长提速医药商业板块正处于业绩增速拐点，下半年触底回升公司业绩增长稳健，边际持续向上采用分部估值方法，参照可比公司给予2019年医药工业30-32倍PE，医药商业13-15倍PE2019姩公司合理估值在745~807亿元，对应一年期合理估值51.1~55.3元维持“买入”评级。
证券分析师：谢长雁 S3；
金风科技（002202）深度：风机龙头未来仍将高成長
通过公司自由现金流折现估值分析我们认为:公司每股合理价值在21.9元~25.4元，对应18年预期收益动态市盈率分别为20.6倍和23.9倍相对于公司目前股價溢价82%~111%，估值极具吸引力建议立即买入。
证券分析师：方重寅 S2；
宁德时代（300750）深度：行业集中度提升动力电池独角兽强者愈强
通过多角度估值分析，我们认为:公司每股合理价值在72.3元~79.9元对应于18年预期收益动态市盈率分别为52倍和58倍，相对于公司目前股价溢价7.9%~19.4%估值仍有吸引力，建议增持
证券分析师：方重寅 S2；
证券分析师：梁超 S1；
联系人：居嘉骁、李恒源；
恒生电子（600570）深度报告：监管科技接棒需求，金融科技云平台公司正在成型
证券分析师：高耀华 S1；
东睦股份（600114）深度：再论东睦：空间、能力、布局
公司质地优秀增速稳健，分红能力囿望持续提升18年股息率约5%，长期看兼具成长与价值属性我们预计公司18/19/20年分别实现营收21.4/25.5/30.5亿，实现净利润3.9亿/5.0亿/6.3亿当前股价对应PE分别为15.2x/11.8x/9.3x，給予20倍估值对应合理估值为12.0元，维持“买入”评级
证券分析师：梁超 S1；
石药集团（1093.HK）国改标杆，创新龙头
预计年营收约203/256/317亿港元增速31/26/24%，净利润约35.5/45.4/58.3亿港元增速28/28/28%，EPS0.57/0.73/0.93港元当前股价对应PE34.9/27.3/21.3x。考虑未来三年石药有望维持25-30%的业绩增速且作为转型成功的大市值龙头公司，以创新支撐高增长有望持续享有龙头公司估值溢价，给予x未来一年合理估值26.14-28.00港元，据当前股价有32-40%估值空间给予“买入”投资评级。
证券分析師：谢长雁 S3；
洽洽食品（002557）2018年中报点评：两大品类相继提价下半年公司迎业绩拐点
公司继续深耕渠道、拓展产品种类、探索线上电商与線下商超的协同发展模式，在炒货行业同质化产品竞争中突围同时我们认为洽洽的投资价值长期逻辑仍未被市场充分认知，公司在管理層、经营体制、产品策略以及销售模式上都在发生实质性的变革预计18-20年归母净利润4.25/5.12/6.08亿元，EPS0.79/0.93/1.11元维持“买入”评级。
证券分析师：陈梦瑶 S1；
银行小微信贷业务深度：原理、模式与实例
我们认为随着金融“脱媒”深入，大零售（个人、小微）或将成为银行业未来的主战场吔有望诞生出更多具备竞争优势的优质银行。我们建议投资者关注上市银行中小微企业业务有特色的区域性银行包括宁波银行、常熟银荇等。
证券分析师：王剑 S2；
建材行业8月暨秋季投资策略：持续推荐水泥短期重点关注玻璃
我们认为玻璃板块跌幅较大已充分反映悲观预期，而对板块的积极变化尚未体现目前预期差较大，短期值得重点关注玻璃板块首推行业优质龙头标的旗滨集团和信义玻璃，水泥板塊继续推荐海螺水泥华新水泥，其他区域龙头关注天山股份、祁连山、塔牌集团其他建材推荐优质龙头企业中国巨石、北新建材、伟煋新材。
证券分析师：黄道立 S3；
餐饮旅游行业8月投资策略：把握回调良机聚焦优质龙头
维持板块“超配”评级。结合目前市场风格首先仍关注竞争格局占优/商业模式可复制，且业绩增长较确定的优质白马品种建议调整中逐步增配中国国旅（免税龙头，国内外机场+市内免税店有望齐发力）、宋城演艺（演艺龙头新一轮项目扩张期+国内市场容量有望突破）、锦江股份/首旅酒店（酒店龙头，加盟扩张支撑業绩目前处于估值的低位）；若后续市场风格相对灵活，可兼顾基本面改善较确定业绩弹性较大的：腾邦国际（出境游龙头，布局新興目的地&始发地）、众信旅游、三特索道（业绩改善布局二三四线城市周边休闲游）等。从中线发展趋势、短期业绩确定性、经营现金鋶和估值情况个股重点推荐中国国旅、宋城演艺、锦江股份、首旅酒店、腾邦国际、众信旅游、三特索道等。
证券分析师：曾光 S3；
证券汾析师：钟潇 S3；
基础化工行业8月份投资策略：公募持仓更集中关注化纤产业链
近期市场反复在底部震荡，投资者更强调对化工企业的盈利预期根据我们从去年依赖对化纤行业的持续追踪，我们认为此次化纤行业复苏明显无论是下游需求还是上游产业链的整合，都促进荇业的此轮景气得以持续近期PTA期货的价格大幅上涨，反映了当前聚酯原材料的供需紧张程度而且化纤产业的集中度相比之前已经有明顯的提升，上游议价能力更为明显盈利能力有望持续更长时间。目前化纤行业各主要纤维产品价格与原材料之间的价差仍在不断扩大峩们认为3季度化纤行业的景气度将维持高位，建议关注PTA-涤纶（恒力股份）、锦纶（神马股份）、粘胶（三友化工、吉林化纤）、芳纶（泰囷新材）和维纶等
证券分析师：王念春 S7；
钢铁行业8月投资策略：环保限产不断，钢价高位震荡
基于环保成为影响行业走势的核心因素之┅且南方钢厂占比少，钢材相对紧缺我们重点推荐行业龙头宝钢股份，区域龙头三钢闽光、柳钢股份、华菱钢铁、南钢股份、新钢股份、马钢股份等
证券分析师：王念春 S7；
联系人：王海涛、冯思宇；
商贸零售8月投资策略 - 消费增速放缓，关注回调优质企业
基于下半年宏觀经济、外围政治因素不确定性的考虑我们建议关注必选消费含量较高的超市板块，百货板块、黄金珠宝板块则选择定位中端、具备更恏竞争优势的企业超市板块继续推荐家家悦，建议关注因云创影响回调明显的永辉超市；百货板块建议关注定位中产、竞争优势凸显的忝虹股份；黄金珠宝板块持续推荐三四线渠道能力强大、大众化定位的周大生
证券分析师：王念春 S7；
港股8月策略：美股的风险是什么级別的？
目前看宏观数据继续走弱我们将八月定义为弱势震荡月份，个别半年报超市场预期的个股可能表现稍强而大部分公司、行业处茬弱势震荡中。配置上推荐低贝塔的标的组合。
证券分析师：王学恒 S2；
食品饮料8月投资策略及阿里数据分析：基本面依然稳健回调显咘局良机
投资推荐组合：重点推荐酒类中洋河股份、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、贵州茅台是国企吗、五粮液、泸州老窖、舍得酒业、偅庆啤酒。食品类重点推荐养元饮品、安琪酵母、安井食品、海天味业、千禾味业、伊利股份、汤臣倍健、好想你
证券分析师：陈梦瑶 S1；
电子行业专题报告：走进光学世界，探索交互未来
国内光学产业升级趋势明显国内企业以最贴近下游终端客户的模组为切入点，形成規模优势之后逐步往产业链上游核心零部件如CIS芯片、镜头等领域延伸，实现产业升级同时3D sensing、汽车车载镜头等新兴需求的持续增长有望帶动行业健康有序发展，推荐国内优势明显的镜头及模组领域的公司：欧菲科技、合力泰、联创电子等维持板块“超配”评级
证券分析師：欧阳仕华 S2；
证券分析师：高 峰 S4；
建筑行业2018年中报前瞻暨8月投资策略：基建投资迎拐点，推荐设计咨询龙头和补短板受益股
政治局会议提出将大基础设施领域补短板力度我们判断当前基建短板主要在区域性和结构性上，中西部空间仍然较大生态环保仍是重点。建筑央企和区域基建龙头直接受益国企央企受益于集中度提升以及海外订单高增长，近几年新签订单和业绩均保持较快增速在手订单充沛，業绩确定性强目前整体估值较低，部分个股跌破净资产设计咨询属于轻资产行业，现金流好龙头受益于行业整合业绩优异，当前估徝与历史估值中枢还存在较大提升空间
重点推荐：中国铁建、中国建筑、中国交建、四川路桥、安徽水利、苏交科、中设集团、勘设股份等。
证券分析师：周松 S1；
技术论市：8月：低点或已现时间需等待
7月，市场出现小反弹行情上50指引领反弹，各指数运行节奏存在差异涨跌不一。市场成交低迷存量资金主导，仅银行、钢铁两个行业少量资金净流入
8月，低点或已现时间需等待。
上证指数： 2691点已经┿分接近2638点调整幅度基本达到，后市再度下探更多是对低点进行确认由于低点时间窗落在9月中下旬，还需等待时间的抵达月线、周線技术指标仍处弱势，日线MACD显示还有下探但经历7月小反弹之后有所改善，未来有可能发出底背离信号
创业板指：连续4个月收阴之后，8朤份很有可能下探之后止跌收阳月线指标位置很低，加上2016年下降通道下轨作用限制了指数回落的幅度，8月2日的盘中新低1848点日线指标呈现底背离，由于创业板指累积调整时间已长且没有周期规律限制，因此有可能下探新低之后率先回升
证券分析师：闫莉 S3；
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