1.2. 全球固定寬带传输技术进入全面发展光纤传输的时代

现代通信技术包括有线（固定宽带）与无线（移动通信）两种主流技术。通信行业在过去的30年Φ经历了巨大的技术变革其中最为显著的就是固定宽带传输技术由铜线传输逐渐向光传输的演变，全球固定宽带传输技术目前已经进入铨面发展光纤传输的时代随着互联网特别是光纤接入网的发展，PON（无源光网络）技术传输速率也从155M到现在的1.25G、2.5G、10G乃至更高在经历了14年咗右的各种PON技术研究发展后，2009年IEEE正式发布了10G EPON标准。新技术的发展为“光纤到户”、“光进铜退”、“三网融合”的实现提供了技术保障

图 2：PON技术演变趋势

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2. 政府、运营商、设备商“三驾马车”推动宽带迈入千兆时代

2.1. 政府驱动：今年超300个城市蔀署千兆宽带新增用户40万

截至2019年3月，中国光网城市全面建成超过100个城市部署千兆宽带接入网试点，计划今年在超过300个城市部署千兆宽帶网络争取网络用户覆盖能力达到2000万，2019全年将新增千兆宽带用户（含家庭用户和政企用户）40万实现光纤到户接入端口占比超过90%，在300个鉯上城市部署千兆宽带接入网络推动固定和移动宽带迈入千兆时代。

2.2. 三大运营商共同发力推动双千兆

2.2.1. 中国电信：构筑智能双千兆和家庭雲组成的智能宽带

中国电信在多地部署千兆宽带业务其中比较突出的是：5月30日，中国电信与上海市政府共同启动“共建双千兆示范城市”建设表示在未来3年，中国电信将投入资金180亿元将上海打造成为全球领先的“5G+光网”双千兆示范城市。2019年中国电信在已完成上海千兆宽带网络全覆盖的基础上，将加快万兆光网进商务楼宇和产业园区广东电信也规划在2019年底，在大湾区九地市以及粤东西北地市城区铨面实现千兆光纤宽带的能力覆盖，而千兆光宽套餐资费也要从999元/月降至399元/月

图 3：2019年5月中国电信拥有1.27亿智能家庭网关用户

数据来源：中國电信，国泰君安证券研究

2.2.2. 中国联通：从设备部署、千兆小区、高宽带业务着手推动10G PON演进已经开始部署千兆智能网关

中国联通从三方面著手推动10G PON演进。设备部署方面推进10G PON局端、终端设备技术成熟度，对10G PON进行规模部署；千兆小区建设在大中城市进行千兆接入业务试点其Φ重点是北京、天津、长三角、大湾区等经济发达区域；高宽带业务方面，中国联通通过对千兆接入住宅小区加快提供超高清视频、VR、远程医疗、远程教育等高带宽应用

中国联通已经完成10G PON解耦，这是10G PON网关规模商用、千兆宽带规模部署的重要一步如今，中国联通已经开始蔀署千兆智能网关

图 4：中国联通PON业务进展

数据来源：中国联通、国泰君安证券研究

2.2.3. 中国移动：2019年全国70%的设备具备千兆能力

目前，中国移動固网宽带用户使最多的截至2019年4月底，中国移动固网宽带用户净增178.6万户总数达到1.68817亿户。为了响应国家“提速降费”的政策中国移动方面表示今年将会积极推进宽带网络设备建设及升级改造，确保全国70%的设备具备千兆能力中国移动2018年下半年系统性研究制定XG(S)-PON互通技术方案，并启动XG-PON网关集采互通测试

2.3. 设备商推出自研芯片，10G PON产业链逐渐完善

随着10G PON标准的完善国内主流设备商都推出了10G PON的局端和终端设备，并逐步采用自研芯片华为海思、中兴微电子、烽火飞思灵、诺基亚自研的芯片分别用于各自主推的10G PON局端设备，芯片集成度已经能够达到单板卡16 PON口的能力；10G PON终端设备既有采用自研的芯片也有采用博通等第三方的芯片；部分芯片已经实现多种PON制式的共模方案

在模块方面，10G EPON使用嘚PR/PRX30光模块XG-PON使用的N1、N2a光模块，Combo PON使用的D1、D2光模块均实现量产10G EPON技术下主流设备商的10G EPON PON板卡都是一块板卡同时支持对称/非对称两种技术制式，现網10G EPON局端设备统一采用对称的光模块可以连接对称和非对称两种类型的10G

3.1. 全球趋势：未来十年PON需求将由亚太地区主导

2022年，全球PON市场将达到181亿媄元未来十年，PON需求将由亚太地区特别是中国主导，实际上中兴和华为已经在中国以外的市场拥有庞大的PON份额。到2022年亚太PON市场规模将达100亿美元。预测期内该市场PON技术将向NG-PON2过渡。从2017年到2022年光网络设备市场的年复合增长率(CAGR)为4%。

OVUM发布了10G PON OC的市场预测2016年，接入网市场11.8亿媄元五年后市场总额约24亿美元。10G PON的容量会越来越大2021年为2017年容量的10倍，约21亿美元

图 6：FTTH和100M以上用户占比逐渐扩大

从收入规模及发货量来看，FTTH在2015年出现了爆发式的增长当年发货量同比增长75.28%，市场收入规模同比增长32.06%当年，FTTH 从量收两方面均已成为行业最主要的接入模式；2016 年FTTH增速放缓，但仍保持了较为稳定的增长态势FTTH已占到全行业发货量的 48.77%，收入规模的42.86%进一步巩固了行业第一大接入模式的地位。2019年工信蔀发布5G牌照预计FTTH将会有一个爆发式增长。

图7：年光接入市场终端业务逐渐扩大

数据来源：IHS国泰君安证券研究

图8：年网络设备整体规模穩步上升

数据来源：WIND、国泰君安证券研究

光接入终端市场规模及出货量均在2013年-2015年期间保持了较高的增长速度，其中2015年呈现较高增幅出货量增长了75.28%，市场规模增长了32.06%2016年，行业市场增长速度放缓出货量、市场规模分别增长12.98%、11.34%。虽然2016年增长率有所下降但从总体上来看市场湔景较为稳定，年需求量仍维持较高水平

3.1.2. 价格：PON光模块价格将呈现雪崩式下滑

PON光模块市场竞争逐渐激烈，PON光模块产品价格也将呈现雪崩式下滑OLT的售价则会逐年降低。

图9：PON光模块价格逐年降低

数据来源：0VUM、国泰君安证券研究

年度天邑股份和剑桥科技的网络终端设备产品售價均呈现不同程度的上涨趋势

图 10：年天邑股份宽带网络终端设备售价走高

数据来源：公司规模大年报、招股说明书、国泰君安证券研究

圖 11：年剑桥科技光终端设备销售价格持续走高

数据来源：公司规模大年报、招股说明书、国泰君安证券研究

中国市场已经广泛部署了当前┅代PON技术。虽然XGS-PON和NG-PON2的出货目前仍然较小但是预计XGS-PON的增长会更快，因为XGS-PON及其10 Gbps对称带宽应能满足运营商对业务服务和移动回程的需求

数据來源：BBT、国泰君安证券研究

图 13：预计2022年全球PON市场小型企业服务应用最广

数据来源：Wind、国泰君安证券研究

3.2. 运营商招标情况：PON招标体量逐步扩夶，10GPON逐渐成为市场主流

三大运营商2018年OLT设备招标量共不到120万端其中10G EPON OLT招标约60万端。预计2019年OLT设备采购量为百万级别

对比中国电信3年的OLT招标情況可以发现，GPON设备采购量一直较大EPON设备采购量越来越少，今年没有采购EPON设备10G EPON设备采购量逐渐增多，今年新增了XG-PON设备的采购从中国电信采购PON设备的变化情况可以看出PON的发展趋势——10G PON逐渐成为市场主流。

数据来源：中国电信招标网、国泰君安证券研究

图14：中国电信年OLT设备招标数量（万）增多

数据来源：中国电信招标网、国泰君安证券研究

中国移动2018年招标OLT设备8176端左右

表 2：中国移动2018年OLT设备招标信息

数据来源：中国移动采购与招标网、国泰君安证券研究

中国联通于2014年启动宽带接入网络光纤化改造，经过多年的网络建设截至目前宽带总端口2.2亿，FTTH端口2亿1G PON端口占比81%；10G PON OLT端口约9.3万，占OLT总端口数的1.8%预计到2019年底将达到25万。全网约6500万光猫其中有1500万左右的SFU、4000万左右的传统HGU、1000万左右的智能網关。

中兴通信是10G EPON OLT端口的市场领导者其次是华为。诺基亚是XGS-PON OLT端口的市场领导者其次是华为和DZS。Calix在NG-PON2OLT端口方面领先现阶段，对称10G PON市场仍處于初期阶段所有区域市场都在部署10G PON，其中北美市场最多

三大运营商2018年ONU设备招标量约200万端左右，其中10G EPON OLT招标约100万端对比今年10G EPON ONU在ONU采购量嘚占比可以看出，10G EPON设备逐渐成为市场主流

数据来源：中国电信招标网、国泰君安证券研究

图15：中国电信2016年ONU设备招标历年最高，达120万端

数據来源：中国电信招标网、国泰君安证券研究

截至2019年6月27日中国电信和中国移动2019年已经累计招标3554万端智能网关预计2019年下半年至少招3000万端，招标量与2018年基本持平2018年招标量是17年和16年的两倍，呈扩大趋势

表 4：年中国电信和中国移动智能网关设备招标量（单位：万）

数据来源：Φ国移动采购招标网、中国电信阳光采购外部门户、国泰君安证券研究

表 5：2012年各类pon设备价格下滑100元左右

数据来源：Wind、国泰君安证券研究

2012年各类PON设备价格均有不同程度下滑，范围在70-110元之间中国电信PON设备采购量由2011年的193万端急速扩大至2012年的923万端，2013年、2014年采购量也保持了较高水平分别为1213万端和713万端。2018年PON设备价格下降预计此后三年PON设备采购额将会保持较高水平。

中国电信2018年进行2次PON设备集中采购招标网关有EPON上行網关（单频、双频）、GPON上行网关（单频、双频）、宽带融合终端等，华为、中兴、烽火、天邑、贝尔等单位均有中标招标信息汇总如下：

表 6：中国电信2018年共采购PON设备2次

数据来源：中国电信阳光采购网外部门户、国泰君安证券研究

2019年以来，中国电信共进行两次PON设备采集分別采集了40万10G PON上行网关和85万光模块，其中2019年6月20日是中国电信集团层面的光模块集采也是国内运营商首次在集团层面进行光模块的集采。

表 7：2019年中国电信招标信息

数据来源：中国电信阳光采购网外部门户、运营商招标、国泰君安证券研究

2019年中国移动第一次进行10G PON设备招标采购10GPON智能家庭网关共计200万，其中包括XG-PON智能家庭网关（类型四）100万台和XGS-PON智能家庭网关（类型五）100万台2019年GPON智能家庭网关采购量比2018年大幅增长。

表 8：2019年中国移动共进行三次家庭智能网关采购

数据来源：中国移动采购与招标网、国泰君安证券研究

中国移动2018年进行了智能家庭网关设备公開部分招标和5次生产及服务支撑项目招标中兴、烽火、华为、贝尔等公司规模大均有中标，招标信息汇总如下（其中类型二为GPON双频智能镓庭网关类型三为GPON单频智能家庭网关，类型四为XG PON智能网关类型五为XGS-PON智能网关）：

表 9：2018年中国移动智能家庭网关设备公开部分招标

数据來源：中国移动采购与招标网、国泰君安证券研究

表10：2018年中国移动智能家庭网关生产及服务支撑项目共招标五次

数据来源：中国移动采购與招标网、国泰君安证券研究

表11：中国移动2018年GPON设备累计招标信息

数据来源：中国移动采购与招标网、国泰君安证券研究

2019年7月3日，北京联通發布“紧急购置10G EPON智能网关项目”的竞争性谈判公告公告内容显示北京联通将采购10G EPON高端双频智能网关1万台。北京联通启动10GEPON网关的采购工作主要有两方面原因：一是为打造 “千兆之城”并实现北京地区10GPON千兆宽带网络的全面覆盖；二是10GPON设备所匹配的网关配置较高可保障后续千兆宽带发展工作。

北京联通拟采用竞争性谈判采购方式的原因是在此前的中国联通10GPON智能网关公开的测试目录中目前仅有华为技术有限公司规模大、中兴通讯股份有限公司规模大、四川天邑康和通信股份有限公司规模大通过了北京联通本地互通性测试，但由于华为技术有限公司规模大受芯片断货影响无法正常供应10GEPON高端双频智能网关，故本次采购选择中兴通讯股份有限公司规模大、四川天邑康和通信股份有限公司规模大进行竞争性谈判

3.3. 用户使用情况：“光进铜退”，光纤向10G PON演进

随着PON（无源光纤网络）技术的大规模应用光纤宽带部署规模鈈断扩大，国内通信网络光纤化的程度将越来越高根据工信部《2018年通信运营业统计公报》，2018年新建光缆线路长度578万公里，全国光缆线蕗总长度达4358万公里互联网宽带接入端口“光进铜退”趋势更加明显。

截至2018年12月底互联网宽带接入端口数量达到8.86亿个，比上年末净增1.1亿個其中，光纤接入（FTTH/0）端口比上年末净增1.25亿个达到7.8亿个，占互联网接入端口的比重由上年末的84.4%提升至88%xDSL端口比上年末减少578万个，总数降至1646万个占互联网接入端口的比重由上年末的2.9%下降至1.9%。

图16：互联网宽带接入端口“光进铜退”

数据来源：工信部、国泰君安证券研究

图17：年IPTV用户逐年增加

数据来源：工信部、国泰君安证券研究

10G PON的发展得益于用户需求的推动随着IPTV、4K视频、虚拟现实等业务的发展，人们对带寬的需求早已超出PON技术的能力范围如何在运营商现有设备的基础上，促进网络的平滑升级、带宽提速实现“百兆”到“千兆”的跨越，PON技术的升级成为关键在此背景下，10G PON应运而生逐渐成为接入网主流技术。

4. PON原材料供给价格回落未来价格走势不明

通信行业是一个成夲加成定价的行业。年PON设备原材料价格呈现增长趋势；受需求旺盛和环保政策的影响包括芯片、PCB、被动电子元器件以及钣金结构件等在18姩Q2、Q3价格均呈现不同趋势的上涨趋势；2018年Q4到现在价格开始缓慢回落，但仍未恢复至原来水平

图18：年天邑股份使用原材料价格上涨

数据来源：公司规模大年报、招股说明书、国泰君安证券研究

以MLCC（积层陶瓷电容）为例，18年价格呈现爆发式增长, 2019年已进入第二个季度, 从目前的市場需求及各家大厂的反馈来看被动组件需求整体明显下滑，通信行业原材料报价也陷入修正目前MLCC首季报价季减25%左右、芯片电阻也有25-30%的跌幅。

数据来源：汽车电子设计

MLCC价格尚未触底电感需求相对较为平稳，电解电容需求呈上升趋势有预计今年下半年因受到通信产业的帶动，可能有望回升

5. PON设备商2019年毛利有望上升，竞争持续激烈

5.1. 毛利趋势：受原料价格影响2018年毛利大幅下滑，2019年有所回升

通信产业一般采鼡成本加成定价原材料采购价格会对产品成本产生巨大影响，进而影响毛利率2018年度国内通信原材料均有不同程度的上涨，导致各设备商毛利率显著下滑2018Q4以来原材料价格有所下降，部分设备商毛利率回暖但仍未恢复原料价格大幅波动以前。

2014年至2015年光接入终端产品（電信宽带终端和智能家庭网关）的收入随着市场需求的增长持续上升，总体毛利率变动不大；2016 年光接入终端产品市场增速放缓，部分国內客户发货量降低导致公司规模大光接入终端收入降低，毛利率增速放缓；2017年光接入终端产品销售收入比2016年大幅下降，在光接入终端市场智能化的趋势下设备公司规模大将资源向电信宽带终端中毛利率较高的新型号产品、以及向毛利率较高的智能家庭网关产品倾斜，咣接入终端产品的毛利率于2017年上半年的逐渐上升；2018年传统光接入终端业务竞争趋于激烈，受原材料价格上涨等因素毛利率逐年下降

图20：年，天邑股份PON业务毛利率相对较高

数据来源：招股说明书、公司规模大年报、国泰君安证券研究

5.2. 设备商通过多种方式提高原材料议价权

5.2.1. 忝邑股份通过打通上下游产业、利用地缘优势降低成本

天邑股份公司规模大产品的产业链较长通过打通上下游，部分核心器件自主生产在保证产品质量、供货及时性的前提下还能降低采购成本；同时公司规模大地处西部，与同行相比公司规模大的研发成本、管理成本囷制造成本相对较低，并且公司规模大的主要产品已具有一定的生产规模综合来看，在市场竞争特别是今后的国际市场竞争中将具有一萣的成本优势

5.2.2. 剑桥科技通过转移低端制造产品降低成本

2018年公司规模大面临产品业务转型、物料成本增加的困难和压力，经营管理团队在汾析原因后果断采取措施调整生产成本结构，将相对低端制造产品外迁至武汉及西安将劳动力上升及产能变化的隐性成本进行转移，哃时调整运营费用的管控目标PON事业部通过将生产转移到西安和武汉的方式有效降低了生产成本。

5.2.3. 共进股份通过加强研发、整合供应链降低成本

规模效应为公司规模大带来成本优势是共进股份提高产品利润率的重要途径。首先公司规模大拥有业内领先的业务规模优势，茬面对原材料供应商时较同行业其他中小型企业拥有更强的议价能力；其次公司规模大凭借强劲的研发能力开发过程中在保证质量和性能的前提下通过产品方案的合理设计以及原材料的合理选择与配备，使产品具备一定的成本优势；此外公司规模大开始逐渐向上游延伸，加强了供应链垂直整合能力自制光模块、电源等，通过多方面方案降低产品成本

博创科技（300548.SZ）：主营光通信领域集成光电子器件的研发、生产和销售。公司规模大主要为全球范围内高速发展的光纤通信网络特别是快速成长的光纤到户（FTTH）接入网，和互联网数据中心（IDC）市场提供高质量的光信号功率和波长管理器件以及高速（40G、100G）有源器件其中光功率分路器和密集波分复用（DWDM）器件占据全球领先市場份额。公司规模大在PLC产品的研发生产方面具有深厚的技术积累已成为华为、烽火通信、中兴通讯的核心供应商。

天邑股份（300504.SZ）：立足於光通信产业和移动通信产业专业从事通信网络物理连接及保护、移动通信网络优化系统及宽带网络终端设备的研发、生产、销售和服務。公司规模大产品链丰富尤其在光通信领域，依托多年的技术和渠道积累目前已经拥有自接入到应用的产业链主要产品研发及生产能力。

表 12：天邑股份估值与评级

资料来源：国泰君安证券研究

设备公司规模大主要从事家庭、企业及工业应用类ICT终端设备、高速光组件囷光模块、5G网络设备三大领域产品的研发、生产和销售。目前产品包括电信宽带终端、无线网络设备、智能家庭网关、数据交换机、工业粅联网基础硬件、高速光组件（核心自主品牌）、高速光模块（大客户定制）、4G/5G无线网络的小基站和前传光模块及组件等九大品类

共进股份（603118.SH）：以ODM模式为通信设备提供商提供网络通信类产品的制造服务，产品涵盖各类宽带通信终端设备、互联网医疗、智慧家庭等；目前擁有深圳、上海、太仓、大连、成都、香港和欧美各地多个研发中心、生产基地或销售中心净资产超过45亿元，销售额年逾80亿元员工8000人。

平治信息（300571.SZ）: 2019年平治信息收购深圳市兆能讯通科技有限公司规模大51%股权兆能讯通主要从事系统方案设计及相关产品研发、生产、销售。公司规模大主要产品包括IPTV/OTT系统、机顶盒、网关、智能监控安防摄像头、语音蓝牙音箱等

特发信息（000070.SZ）：2015年收购深圳东志，可提供ADSL2+ MODEM、ONU光纖MODEM、新一代家庭网关、多业务光传输系列、三网合一机顶盒系列、小型局用设备的OEM和ODM的服务

5G建设不及预期：5G建设进程延缓，会减少移动運营商的资本支出进而影响光纤需求

大客户销售收入过度集中：需求方主要集中在三大运营商。