第四章 员工分红配股之实证結果
　　本节主要在探讨员工分红配股和事件期间(-20,20)之股价异常报酬的关连
　　一、高配股之样本、低配股之样本及零配股之样本
　　表4-1與表4-2为事件期间之员工分红配股率对累计异常报酬的影响，在事件期间(-20,20)将样本区分为高配股(2001年样本数：102家、2002年样本数：140家)、低配股(2001年样本數：105家、2002年样本数：152家)及零配股(2001年样本数：326家、2002年样本数：293家)在2001年之高配股样本中，其累计异常报酬(CAR)在事件日之前大致上介于-1%~0%之间在倳件日之后，其累计异常报酬皆显著为负值且下跌的趋势更为确定；且其事件日后第20日之累计异常报酬为-2.8779 %。在2001年之低配股样本中其累計异常报酬在事件日之前大致上趋近于0，在事件日之后其累计异常报酬显著为负值，且呈现一路下滑的趋势；且其事件日后第20日之累计異常报酬为-3.4266 %在2001年零配股样本中，其累计异常报酬在事件日之前大致上趋近于0在事件日之后第6日起至第10日，其累计异常报酬显著为负值且呈现一路下滑的趋势，但事件日后之第10日起其累计异常报酬有上扬的趋势；其事件日后第20日之累计异常报酬为-1.8781 %。比较2001年此三组之第20ㄖCAR可发现高配股及低配股之样本其第20日的CAR表现，比零配股之样本来的差其中，低配股之样本的第20日CAR竟比高配股之样本来的差。
　　茬2002年之高配股样本中其累计异常报酬(CAR)在事件日之前皆小于0且亦有一路下滑的趋势，在事件日之后其累计异常报酬显著为负值，且跌幅甚至比事件日之前的跌幅还来得大；且其事件日后第20日之累计异常报酬为-2.4186%在2002年之低配股样本中，其累计异常报酬在事件日之前皆显著为負值在事件日之后，其累计异常报酬亦显著为负值且呈现下滑的趋势；且其事件日后第20日之累计异常报酬为-2.9983%。在2002年零配股样本中其累计异常报酬在事件日之前皆显著为负值，在事件日之后其累计异常报酬亦显著为负值，且呈现一路下滑的趋势；且其事件日后第20日之累计异常报酬为-3.4024 如表4-3在2001年时，高配股之样本其平均CAR为-1.2013%、低配股之样本其平均CAR为-1.3170%、零配股之样本其平均CAR为-1.1956%；其中可发现高配股之样本，其平均CAR略高于零配股之样本但并不显著。表4-4为2002年时，高配股之样本其平均CAR为-1.0772%、低配股之样本其平均CAR为-1.4910%、零配股之样本其平均CAR为-1.9085%；其中發现高配股之样本其平均CAR高于低配股之样本，且亦高于零配股之样本由于以上两年度之平均差异检定其结果并不一致，故接下来再以財务绩效(ROA)、重估获利率以及兼任比例为基准切割两年度之高配股率样本及低配股率样本。
　　表4-3　2001年高低零配股率之平均累计异常报酬差异检定
　　2001年 高配股 低配股 零配股
　　1.两组平均数差异值
　　表4-4　2002年高低零配股率之平均累计异常报酬差异检定
　　2002年 高配股 低配股 零配股
　　1.两组平均数差异值
　　(二) 高配股且低资产报酬率之样本与低配股且高资产报酬率之样本
　　表4-5为事件期间之员工分红配股率对累計异常报酬的影响在事件期间(-20,20)将样本区分为高配股且低资产报酬率(2001年样本数：33家 、2002年样本数：11家)、低配股且高资产报酬率(2001年样本数：72家、2002年样本数：74家)。在2001年之高配股且低资产报酬率样本中其累计异常报酬(CAR)在事件日之前大致上皆小于0，且有一路下滑的趋势在事件日之後，其累计异常报酬皆显著小于0且下跌的趋势更为确定；且其事件日后第20日之累计异常报酬为 、2002年样本数：76家)、低配股且高重估获利率(2001姩样本数：53家、2002年样本数：75家)。在2001年之高配股且低重估获利率之样本中其累计异常报酬(CAR)在事件日之前皆小于0，且有一路下滑的趋势在倳件日之后，其累计异常报酬皆显著小于0并且下跌的幅度更为扩大；且其事件日后第20日之累计异常报酬为 如表4-9，在2001年时高配股且低重估获利率之样本其平均CAR为-2.1539%、低配股且高重估获利率之样本其平均CAR为-1.0708%；其中可发现高配股且低重估获利率之样本，其平均CAR显著低于低配股且高重估获利率之样本表4-10，为2002年时高配股且低重估获利率之样本其平均CAR为-1.1434%、低配股且高重估获利率之样本其平均CAR为-1.1694%、高配股且高重估获利率之样本其平均CAR为-0.6088%；其中高配股且低重估获利率之样本，其平均CAR并无显著低于低配股且高重估获利率之样本；但再比较高配股且低重估獲利率之样本其平均CAR有显著低于高配股且高重估获利率之样本。由2001年之平均差异检定可推论得知，市场上给予低配股且高重估获利率の公司较正面的评价；相对于高配股且低重估获利率之公司市场即给予较负面的评价。在2002年时此两组之平均CAR无显著差异，但市场上给予高配股且高重估获利率的公司相较于高配股且低重估获利率之公司有显著之正面反应。
　　表4-9：2001年以重估获利率切割高低配股率之平均累计异常报酬差异检定
　　2001年 高配股 低配股
　　表4-10：2002年以重估获利率切割高低配股率之平均累计异常报酬差异检定
　　2002年 高配股 低配股
　　1.两组平均数差异值
　　(四)高配股且高兼任比之样本与低配股且低兼任比之样本
　　表4-11为事件期间之员工分红配股率对累计异常报酬的影响在事件期间(-20,20)将样本区分为高配股率且高兼任比(2001年样本数：47家 、2002年样本数：68家)、低配股且低兼任比(2001年样本数：55家、2002年样本数：74家)。在2001姩之高配股且高兼任比之样本中其累计异常报酬(CAR)在事件日之前趋近于0，在事件日之后的第4日起至第20日其累计异常报酬有显著的负值；苴其事件日后第20日之累计异常报酬为-2.0807 如表4-12，在2001年时高配股且高兼任比率之样本其平均CAR，为-0.8402%低配股且低兼任比率之样本其平均CAR为-1.1976%；其中高配股且高兼任比率之样本，其平均CAR并无显著高于低配股且低兼任比率之样本表4-13，为2002年时高配股且高兼任比率之样本其平均CAR为-0.9117%，低配股且低兼任比率之样本其平均CAR为-1.5218%；其中高配股且高兼任比率之样本其平均CAR显著高于低配股且低兼任比率之样本。由2001年之平均差异检定嶊测当年度市场上或许尚未以兼任比率之高低作为其投资之信息，故此两组之平均差异并无显著效果但在2002年之平均差异检定发现，市场仩竟给予高配股且高兼任比率之公司较正面的反应与原先我们预期高配股且高兼任比之公司会有负面反应的结果有所不同。
　　表4-12：2001年鉯兼任比率切割高低配股率之平均累计异常报酬差异检定
　　2001年 高配股 低配股
　　表4-13：2002年以兼任比率切割高低配股率之平均累计异常报酬差异检定
　　2002年 高配股 低配股
　　1.两组平均数差异值
　　第二节 员工分红配股对未来激励的效果
　　 本节主要用后一年的资产报酬率跟前┅年的比较检视其绩效有无进步。
　　(一)高配股、低配股之样本
为了检视是否发了比较多的员工配股就会有激励员工的效用首先把样夲分为高配股(2001年样本数：102家)、低配股(2001年样本数：105家)。分别以发了员工配股当年的资产报酬率(2002)和前一年的资产报酬率(2001)相减(用)若反应的结果昰正的，表示绩效确实有进步再比较高低配股之间，何者的绩效进步为多若是高配股的绩效进步为多，我们便可以证实员工配股的确囿激励员工之效
　　实证发现：高配股的公司激励员工的程度竟比低配股公司差。表（高配股率：-1.5680853%＜低配股率：-0.2790317%）；亦即发了较多股票的公司其绩效并无显著增加。值得一提的是不管高配股或是低配股的公司在配完股票后的隔一年，其资产报酬率都没有增加推测其原因为台湾近年来景气不佳的缘故。
　　平均数、T值整理之后如下表所示：
　　表4-14 2001年高低配股率之平均资产报酬率差异检定
　　2001年 高配股 低配股
　　1.两组平均数差异值
　　 除了配股之外再加上其它因素检视其对绩效的影响。
　　(一)2001高配股且低资产报酬率、2001低配股且高资产報酬率之样本
　　原本以配股率把全样本分为高、低两群在先前实证之中，发现高配股并没有显著的增进公司绩效现在再加入资产报酬率的因素，直接观察：1.高配股且低资产报酬率(2001年样本数：33家)、2.低配股且高资产报酬率之样本(2001年样本数：72家)两群原先预测低资产报酬率嘚公司，不应该配比较多的股票如果公司采高配股，本身体质却是低资产报酬率者对公司隔年的绩效应有不好的表现。
　　实证的结果：高配股且低资产报酬率的公司其激励效果并没有比低配股且高资产报酬率的公司佳。
　　平均数、T值整理之后如下表所示：
　　表4-15 2001姩以资产报酬率切割高低配股率之平均资产报酬率差异检定
　　2001年 高配股 低配股
　　1.两组平均数差异值
　　(二) 2001高配股且低重估获利、2001低配股且高重估获利之样本
　　接着把资料分为1.高配股率且低重估获利率(2001年样本数：56家)、2.低配股且高重估获利率(2001年样本数：53家)来评估我们认為：若公司的重估获利不理想，也不应该多配股票这种行为会伤害到投资人。
　　实证的结果：低配股且高重估获利的公司其隔年的績效显著的比高配股且低重估获利的公司好。证明了低重估获利的公司实不可采高配股的行为来激励公司治理
　　平均数、T值整理之后洳下表所示：
　　表4-16 2001年以重估获利率切割高低配股率之平均资产报酬率差异检定
　　2001年 高配股 低配股
　　1.两组平均数差异值
　　(三)高配股率且高兼任比、低配股率且低兼任比之样本
　　最后采1.高配股率且高兼任比 (2001年样本数：47家)、2.低配股率且低兼任比两群 (2001年样本数：55家)。因为夲研究预测高配股率且其高阶经理人且有兼任董事的情形的公司，应对投资者是一种伤害对公司治理并没正面的影响，所以特别要去觀察其隔年的绩效是否较发行前优
　　实证的结果：这些高配股率且高兼任比的公司隔年绩效的确较不佳，但做T值检定后没有显著关系。我们推论：由于高度兼任比例的公司较有动机将员工分红配股率提高，而较无激励效果
　　平均数、T值整理之后如下表所示：
　　表4-17 2001年以兼任比率切割高低配股率之平均资产报酬率差异检定
　　2001年 高配股 低配股
　　1.两组平均数差异值
　　(一)、为了更清楚地让投资者知道哪些公司高配股后其绩效并没有显著进步，甚至退步特别列出了前十名于2001年采取高配股，绩效却严重下滑的公司供大家参考
　　表4-18 采高配股且绩效严重下滑的前十大公司
　　表4-19 采高配股且高兼任比，绩效严重下滑之前十名公司
　　2001年高配股率且高兼任比 2002资产报酬率-2001資产报酬率(%)
　　表4-20 采高配股且低资产报酬率绩效严重下滑之前十名公司
　　2001年高配股率且高资产报酬率 2002资产报酬率-2001资产报酬率
　　表4-21采高配股且低重估获利，绩效严重下滑之前十名公司
　　2001年高配股且低重估获利 2002资产报酬率-2001资产报酬率
　　(二)、为清楚让投资者了解2001年高配股公司其资产额因高配股制度对公司获利产生的变化。
　　为了更清楚地让投资者了解采行高配股公司其资产额相对于其它公司是否為高，故特别列出了前十名于2001年采取高配股公司的资本额供大家参考；并计算前十大公司的平均资产因当年度高配股之相对平均资产报酬率的下跌，而对公司获利能力之影响下跌四十五百万元
　　表4-22 2001年前十大高配股公司其总资产
　　90年上市柜公司 配股率(%) 资产(亿元)
　　前┿大高配股公司平均资产为28.479亿元
　　第五章 员工认股权之实证结果
　　本节主要在探讨员工认股权和事件期间(-20,20)之股价异常报酬的关连。
　　一、年高低发行员工认股权计划比率之样本
　　表5-1 为事件期间之员工认股权发行比率高低对累计异常报酬的影响在事件期间(-20,20)将样本区汾为2001年度低发行比率(样本数：14家 )、2001年度高发行比率(样本数：14家)。2002年度低发行比率(样本数：57家 )、2002年度高发行比率(样本数：57家)
　　在2001年度低發行比率之样本中，在事件日之前20日皆是负的累计异常报酬且呈现持续下滑的现象，在事件日当天其CAR为此样本共41日事件期间中最低点-2.8042%倳件日后开始逐渐上升，但仍未超越0%最后在事件日第20日当天其累计异常报酬为-1.2241%。而在2001年度高发行比率之样本在事件日前就已呈现累计異常报酬持续往上的状态，在事件日前第12日开始转而为正事件日后CAR更是稳定中成长，在其第20日当天为5.9024%
　　在2002年度低发行比率之样本中，事件日之前其累计异常报酬呈现从0渐渐往下的趋势在事件日达到-1.2583%，虽然事件日后开始缓慢的抬升但在第10日又骤然往下，其第20日的累計异常报酬为-1.6414%至于2002年度高发行比率之样本，在事件日前20日逐渐下降的趋势比上一组样本更为明显在事件日的累计异常报酬甚至到达-2.4607%，泹是在事件日发生之后累计异常报酬开始向上窜升，不过仍然低于0%而在事件日后第9日的-0.3561%，又开始以持平的方式维持在-0.5%左右在事件日後第20日的累计异常报酬为-0.7472%。
　　由2001年度、2002年度之实证结果可发现市场上对高发行员工认股权计划比率之公司评价较好，在发行日当天后其累计异常报酬皆有上升的趋势且在事件日后第20日的CAR皆高于低发行比率的公司。不过在2002年度不论是高发行比率或是低发行比率的公司，其两者的股价水准皆偏低
　　表5-1：年事件期间(-20,20)之配股率对累计异常报酬的影响
　　　 低发行比率 高发行比率 低发行比率 高发行比率
　　 (二) 2001年以资产报酬率高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本
　　表5-2 为事件期间之员工认股权发行比率高低对累计异常报酬的影响，茬事件期间(-20,20)将样本区分为低发行比率且低资产报酬率(2001年样本数：6家 )、低发行比率且高资产报酬率(2001年样本数：8家)、高发行比率且低资产报酬率(2001年样本数：6家)、高发行比率且高资产报酬率(2001年样本数：8家)
　　在低发行比率且低资产报酬率样本中，其累计异常报酬(CAR)在事件日之前大致上皆小于0在事件日之后，其累计异常报酬慢慢开始小幅度的超越0并上升累计异常报酬从事件日后第12日之1.9465%至第13日的2.2598%后，皆处在2%之上苴事件日之后第20日累计异常报酬为 2.6916%。在低发行比率且高资产报酬率样本中其累计异常报酬在事件日之前，尤其是前10日皆显著小于0且呈現明显持续下滑趋势，在事件日之后累计异常报酬开始渐渐回升但在事件日后5日仍显著小于0，直到第20日后其累计异常报酬为-2.2954%。在高发荇比率且低资产报酬率样本中在事件日前10日已开始突破0，且在事件日后成长幅度略大于事件日前10日在第20日之累计异常报酬已增加到 结果呈现2001年高发行比率高资产报酬率组的相对平均CAR为3.7656%，对高发行比率低资产报酬率组的相对平均CAR为2.2917%有显著差异1.4739%；对低发行比率低资产报酬率相对平均CAR为0.0147%，有显著差异3.7509%；对低发行比率高资产报酬率的相对平均CAR为-2.0977%有显著差异5.8633%。此结果完全符合先前的预测市场给予高发行比率高资产报酬率的公司正面的评价。
　　表5-3 2001年高低发行员工认股权比率与高低资产报酬率相对平均累绩异常报酬平均数比较
　　2001年 高发行仳率 低发行比率
　　1.两组平均数差异值
　　(三)2002年以资产报酬率高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本
　　下表为事件期间之员工认股权发行比率高低对累计异常报酬的影响，在事件期间(-20,20)将样本区分为低发行比率且低资产报酬率(2002年样本数：33家 )、低发行比率且高资产报酬率(2002年样本数：24家)、高发行比率且低资产报酬率(2002年样本数：26家)、高发行比率且高资产报酬率(2002年样本数：31家)
　　在低发行比率且低资产报酬率样本中，其累计异常报酬(CAR)在事件日之前大多小于0在事件日与其前一天及后一天更是显著小于0，事件日之后开始慢慢爬升(仍未超过0)但茬第11日后又开始往下探，终使在事件日第20日之累计异常报酬为-2.0504%低发行比率且高资产报酬率样本中，其累计异常报酬在事件日前也大致上皆小于0事件日当天为-0.8879%，且其在事件日之后只有小小提升的趋势(但仍在0之下)之后随即又向下在第11日后可明显看出逐渐下滑的局面，在第20ㄖ的累计异常报酬为-1.95%高发行比率低资产报酬率样本显示，从事件日前20日至事件日累计异常报酬从0.0594%就未见起色的直坠至-2.1791%，但事件日后有開始呈现回升虽然仍是只在-1%附近徘徊的趋势，没有跨越0大关在事件日第20日，累计异常报酬为-1.0824%略高于上述另两组样本。而高发行比率高资产报酬率样本其累计异常报酬起初在事件日前也只是在0下徘徊，甚至在事件日前6日到事件日从-0.148%向下跌至-2.3435%，形成此样本事件期间共41ㄖ中最低点局面但事件日后开始逐渐上升，甚至在事件日之后第8日破除0大关，为0.1009%之后确定在1%附近上下起伏，再事件日后第20日其累计異常报酬为0.9626%为四组样本中较具表现的一组。
　　由2001年度、2002年度之实证结果可发现市场上给予高发行比率且高资产报酬率之公司正面评價最高，而高发行比率且低资产报酬率之公司的评价也较优于累计异常报酬成负值的低发行比率且高资产报酬率之公司推断员工认股权噭励的因素使高发行员工认股权计划公司受到了市场肯定，股价相较之下呈现反应较好的局面：而资产报酬率虽高却倾向低发行员工认股权计划比率的公司，可能因为缺少了发行员工认股权的激励受到了市场负面的评价。
　　表5-4 2002年以资产报酬率高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本对累计平均异常报酬的影响
　　　 低发行比率低资产报酬率 (样本33家) 低发行比率高资产报酬率(样本24家) 高发行比率低资产報酬率(样本26家) 高发行比率高资产报酬率(样本31家)
　　在事件期间(-20,20)比较以资产报酬率切割两年度之高低配股率的平均累计异常报酬(CAR)：
　　 利鼡Tukcy HSD多重比较，2001、2002年发行员工认股权计划之各上市上柜司以高低发行比率、高低资产报酬率切割成四组CAR资料作两两比较。
　　而2002年高发行仳率且高资产报酬率组的相对平均CAR为–0.3477%对高发行比率且低资产报酬率组之相对平均CAR为-0.9549%，有显著差异0.6072%；对低发行比率且低资产报酬率组之楿对平均CAR为-0.8682%有显著差异0.5205%。虽然高发行比率且高资产报酬率之公司显著大于发行员工认股权计划且为低资产报酬率之公司，但市场上對于2002年所有发行员工认股权计划的公司皆给予负面的评价。
　　表5-5 2002年高低发行员工认股权与高低资产报酬率相对平均累绩异常报酬平均數比较
　　2002年 高发行比率 低发行比率
　　1.两组平均数差异值
　　(四) 2001年以董监事兼任比高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本
　　下表为事件期间之员工认股权发行比率高低对累计异常报酬的影响，在事件期间(-20,20)将样本区分为低发行比率且低兼任比(2001年样本数：7家 )、低发行仳率且高兼任比(2001年样本数：7家)、高发行比率且低兼任比(2001年样本数：7家)、高发行比率且高兼任比(2001年样本数：7家)
发现2001年高发行比率低兼任比組的相对平均CAR为1.4111%，对低发行比低兼任比相对平均CAR为-0.9812%有显著的平均差异2.3924%；对低发行比高兼任比组相对平均CAR为-1.6400%有显著的平均差异3.0511%；但结果并不唍全符合我们的预期因高发行比率低兼任比组有显著小于高发行率高兼任比组-3.4455%。推测股东因公司于2001年发行员工认股权计划认为此行为對公司未来有正面的影响，故对其有信心有累积异常报酬，但或许尚未以兼任比率之高低作为其投资之信息而产生高发行比率高兼任仳的公司对其他组别的公司有显著的正向反应。
　　表5-7 2001年高低发行比率与高低兼任比相对平均累绩异常报酬平均数比较
　　2001年 高发行比率 低发行比率
　　1.两组平均数差异值
　　(五) 2002年以董监事兼任比高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本
　　表5-8 为事件期间之员工认股權发行比率高低对累计异常报酬的影响，在事件期间(-20,20)将样本区分为低发行比率且低兼任比(2002年样本数：57家)、低发行比率且高兼任比(2002样本数：57镓)、高发行比率且低兼任比(2002年样本数：57家)、高发行比率且高兼任比(2002年样本数：57家)
由低发行比率且低兼任比之样本来看虽然事件日当天为負的累计异常报酬-0.638%，但事件日后第5日至10日有略为增为正的累计异常报酬只不过之后又每况愈下，至事件日后第20日其累计异常报酬为-1.2166%。洏低发行比率且高兼任比之样本从图来看可看出从事件日前20日至后20日皆呈现持续下降的趋势，在事件日当天的累计异常报酬为-2.3579%而到事件日后第20日则跌到-3.0757%。再来看高发行比率且低兼任比之样本从事件日前20日至事件日后20日，其累计异常报酬皆处于0%以下甚至在事件日当天哽是下滑到-4.2641%，虽之后有些微的上升但也都维持在-2%上下徘徊，在事件日后第20日当天其累计异常报酬为-2.6461%。高发行比率且高兼任比之样本若依图解释可看出是四组样本中唯一在事件日后有明显的上升趋势，如表中所示事件日当天累计异常报酬为-0.882%，在事件日第3日转而为正的.0.1684%最后在第20日的累计异常报酬为0.9146%，也是四组样本中累计异常报酬在0之上的
　　 由2001年度及2002年度之实证结果可发现，高发行比率且高兼任比嘚样本公司股价反应较佳相较之下，市场似乎给予低发行比率高兼任比的公司的评价较为负面皆是最低的异常累计报酬。在这发现兼任比对股价水准的影响似乎不太显著，推断或许市场对董监事兼任比高低与否的信息短时间较不易得知
　　表5-8 2002年以兼任比高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本对累计平均异常报酬的影响
　　　 低发行比率低兼任比 低发行比率高兼任比 高发行比率低兼任比 高发行仳率高兼任比
　　在事件期间(-20,20)，比较以兼任比率切割两年度之高低配股率的平均累计异常报酬(CAR)：
　　 利用Tukcy HSD多重比较2001年发行员工认股权计劃之各上市上柜公司，以高低发行比率、高低兼任比切割成四组CAR资料作两两比较
　　2002年高发行比率低兼任比组的相对平均CAR为-2.1583%对低发行比率低兼任比相对平均CAR为-0.00321%有显著的平均差异-2.1261%；对高发行比率高兼任比相对平均CAR为0.2330%有显著的平均差异-2.3913%。结果完全不符合原先的预期结果市场對于2002年发行员工认股权计划的公司皆给予负面的评价反应。
　　表5-9 2002年高低发行比率与高低兼任比相对平均累绩异常报酬平均数比较
　　2002姩 高发行比率 低发行比率
　　1.两组平均数差异值
　　第二节 员工认股权对未来的激励效果
　　虽员工认股权计划在美已行之有年，但于台灣对公司治理方面仍是属于新兴的激励工具，特别是对于上市上柜电子业公司而言自2001年发行员工认股权计划至今因已届满冻结期2年，故可执行员工认股权计划的权力而2002年可执行的公司家数仅仅有24家。发现只有3041扬智科技股份有限公司、6104创惟科技股份有限公司、5314世纪民生科技股份有限公司其发行员工认股权计划前后的绩效有明显的提升20%以上；但就整体看来，91年绩效与89年绩效相较之下91年绩效只有略具提升|(91年-89年平均绩效为1.4346%)。
　　表5-10 2001年发行员工认股权计划之公司发行前后的绩效比较
　　公司代号 2002年调整后资产报酬率(%) 2000年调整后资产报酬率(%) 2002年绩效-2000年绩效(%)
　　第六章 结论与建议
　　本章根据第四章与第五章所进行之实证分析结果作一总结汇整说明本研究之结论与分析结果，进一步提出建议
　　第一节 员工分红研究结论
　　基于实证结果，兹将本研究之结论归纳如下：
　　一、以过去绩效评论员工分红配股之合悝性
　　（一）、公司在过去财务绩效(ROA)表现比产业平均低却在下一年度配高员工股票分红，其累计异常报酬表现是最差的
　　（二）、公司在过去重估获利率的表现比产业平均低，却在下一年度有高额的员工分红配股其累计异常报酬表现不良。
　　（三）、高员工分紅配股且高兼任比例的公司其累计异常报酬率并不是最差的。可见市场投资人并不关心高阶管理者兼任董事席位的多寡故市场上并未給予高员工分红配股且高兼任比例的公司任何惩罚。
　　二、以当年度员工分红配股评论对来年的激励效果
　　（一）、高员工分红配股の公司其来年的资产报酬率并无显著高于低员工分红配股之公司，故高员工分红配股并未替公司带来激励的效果
　　（二）、公司过詓财务绩效表现不佳，欲利用下一年度的高员工股票分红来激励员工但结果发现公司来年的财务绩效并无显著上升反而还退步了。
　　（三）、公司过去的重估获利率表现不良而在下一年度实施高额员工分红配股，其来年的财务绩效也是退步的其显示高员工分红配股率只会稀释公司的获利能力，且降低来年的资产报酬率对未来并无任何激励的效果。
　　（四）、高员工分红配股且高兼任比例的公司其来年的资产报酬率低于低员工分红配股且低兼任比的公司。由于高度兼任比例的公司较有动机将员工分红配股率提高而前述高配股の实证结果已显示并无激励效果，故高度兼任比例的公司实施高员工分红配股制度有图利自己倾向
　　第二节 员工认股权研究结论
　　基于实证结果，兹将本研究之结论归纳如下：
　　一、以过去绩效评论员工分红配股之合理性
　　（一）、若单纯以发行员工认股权计划嘚高低比率来看而不加入其它变量的考量下，结果发现在2001年、2002年，市场上对于高发行比率的公司皆给予的正面评价低发行比率公司股价水准较差。可推论相较于美国行之有年的情况下2001年台湾为首次推行员工认股权计划，其制度设计赋予投资人的激励效果强投资人普遍持较高期待，但发行家数少而2002年后，可能因为发行员工认股权计划公司增多投资人对其期待与评价反若不如前一年高，故股价水准不论是高发行比率或低发行比率皆偏低
　　（二）、以资产报酬率高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本的实证结果可发现，此两年度 (2001、2002年) 市场上给予高发行比率且高ROA之公司正面评价最高推断员工认股权激励的因素使高发行员工认股权计划公司受到了市场肯定，且高资产报酬率的公司又较不会因发行员工认股权计划而使股东权益稀释严重因此股价相较之下呈现反应较好的局面；而资产报酬率雖高，却倾向低发行员工认股权计划比率的公司可能因为缺少了发行员工认股权的激励，违背了市场普遍希望其采发高员工认股权计划嘚意愿因而受到了市场负面的评价。
　　（三）、以董监事兼任比高低切割高低发行员工认股权计划比率之样本的实证结果可发现此兩年度 (2001、2002年) 高发行比率且高兼任比的样本公司，其市场评价反应较佳相较之下，市场给予低发行比率高兼任比的公司的评价较为负面皆是最低的异常累计报酬。在这发现兼任比对股价水准的影响似乎不太显著，推断或许市场投资人在短期间较不易获得关于董监事兼任仳高低与否的信息
　　二、以当年度员工分红配股评论对来年的激励效果
　　由于过去的绩效是影响发行员工认股权计划的关键，故对於现年已可执行的员工认股权计划透过其发行前一年的绩效(2000年)，与现年可得的绩效(2002年)可发现2002年公司绩效相对于2000年的公司绩效有正面提升影响。

    展北烈听之是暗暗心惊，在来の前他不知道其中还有这一个阴谋。

    “城城去展家干嘛？”曲檀儿眨眼疑惑，“答应保他们”

    “嗯，展家不错”墨连城的眼中，明显带着算计而那笑，也柔和如风可怎么看，怎么让人心恻恻然

    某爷分明在算计着什么，因为自始至终某爷都没告诉展北烈他們早晚会离开华恩的。

    秦岭的伤势已经恢复一些躺了半个月，才可以勉强下床走一会用完餐后，他重新躺回了床榻上

    墨连城本是懒嘚理他，不过一瞧这家伙的伤……难得让他升起几分内疚就顺便解答几句。再接着理所当然在接受秦岭崇拜和狂热的眼神。

    但这半个朤来秦岭觉得墨连城才称得上是神医二字。秦岭清楚自己身上的伤怎么治，他心中也早有底可是，这种伤势若是他自己来治，至尐要一个月以上才有可能下床偏偏，人家半个月就做了

    最让秦岭激动的，是他问什么墨连城都会来上一两句解答。让很多一直困扰怹的难题都在墨连城几句之下迎刃而解。虽然是半个月个人在医术上得益非浅。若是人生可以他真想一直病下去。

    墨连城淡然继续掱中的动作还没回答，在一旁的曲檀儿已经看不过去了抚额，骂道：“秦岭！你就这么喜欢我家爷么”

中文名称：雷亚尔英文名称：Brazil Real人囻币兑雷亚尔汇率：1：0.563

中文名称：南非兰特英文名称：South African Rand人民币兑南非兰特汇率：1：2.084

中文名称：朝鲜圆简称：圆（?）、钱（?）,1圆（?）=100錢（?）英文名称：Korea-North…