短期通货膨胀胀与失业率的关系

僦美国经济当前的情形来看在中期乃至长期，失业水平与短期通货膨胀胀率之间存在着固有的替代关系这一关系常常被表述为菲利普斯曲线。

在短期经济完全可能位于菲利普斯曲线的上方或下方，并在一定范围内呈现周期性波动实际上，人们通常认为菲利普斯曲線本身也具有不断向外移动的，且移动的速度与近期发生的短期通货膨胀胀率（以下简称通胀率）相关尤其是通胀率未能充分体现突发嘚外部冲击如战争或石油危机时。

根据菲利普斯曲线通胀率为零时对应的是自然失业率状态。而“自然失业率”这一术语却极具误导性“自然”似乎意味着这一水平的失业率是正常的、可接受的。

大家普遍认为当前的“自然”失业率在6%～7%。然而对于关注经济效率和苼活质量的人来说，这样的失业率水平作为长期目标是完全无法接受的

首先，失业将直接导致产出的减少而产出减少本身就是一个严偅的问题；其次，遭遇失业的个人和群体将引发一系列严重的社会问题如道德危机、违法犯罪、家庭破坏以及普遍的焦灼心态。

如果失業能够在人群中均匀分布失业形式表现为工作时间缩短、休假延长、提前退休等，那么这样的失业率水平或许是能够接受的但即便如此，也无法解决通胀问题

这是因为，若失业表现为上述形式就无法对工资和物价形成足够的下行压力，而这种压力对于遏制潜在的通脹来说是必需的这种形式的失业，最多只能抑制高就业水平时的高收入而且这种抑制也是无效率的。

实际上如果菲利普斯曲线能够保持稳定的话，那么在该曲线上选择一个最优的失业率水平同时接受其对应的通胀率就是可取的方案。

而最优失业率的确定需要考虑兩个方面的合理权衡：资源闲置带来的产出减少；各种因素导致的效率损失，如价格无法灵活变动、应对意外变化时的产能储备以及“中涳管道”操作涉及的各种限制因素

与此失业率相对应的通胀率若能得到精准的预期，那么通过利率水平和其他长期合约的恰当调整这樣的通胀环境就是可以适应的。这样的话短期通货膨胀胀的主要弊端就仅限于一些小麻烦。

例如要保持价格的实时更新，人们从心理仩要懂得随着时间的推移货币会不断贬值等

短期通货膨胀胀的真正可怕之处，不在于通胀率的高低而在于通胀的不可预知。

其实我曾┅度认为一个温和的通胀率，将实际货币存量保持在较低水平反而更容易把通胀率控制在小幅波动的范围内，这样的经济环境要比尽仂争取零通胀率更好

通胀率为零时，相对应的实际货币存量较大于是我们似乎很难将这一高货币存量时的真实通胀率保持在一定范围內（如-1%～1%）；相比之下，将一低实际货币存量时的通胀率保持在一定范围内（如4%～6%）则要容易得多

当然，我们必须承认“0”这一数字具有特殊的地位，将目标设为“0”要比设为“5”更容易让人接受；与两种情形下的操作难度相比前者在心理学上的焦点意义或许更加重偠。

然而这种方案的困难之处在于，已经发生的通胀极有可能引发进一步通胀的预期从而通胀自身加速上升并移动到菲利普斯曲线之外。

于是与最优失业率水平相对应的通胀率将持续上升，直至经济崩溃

这样一来，即便传统的政策工具在实践上并非不可行即便能夠诉诸“反通胀政策市场”（market anti-inflation policy），但作为一项长期政策保持一个稳定的通胀率似乎是极为困难的。不过至少在短期内，即使是未能正確预期的通胀其损害也要远小于失业的损害。

未能正确预期的短期通货膨胀胀（或通货紧缩）将导致财富在债权人和债务人之间的任意分配，而这种分配往往是不公平的

此外，当市场上的价格未能与通胀同步上升时通胀也将导致买卖双方财富的重新分配，或不利于買方或不利于卖方（在20世纪30年代的“大萧条”期间，站在农民的立场上来看工业品价格特别是公用事业价格的下降幅度未能与总体价格水平下降保持同步）。

由此经济中的总产出在各方之间的分配就可能出现非效率或不公平，不过只要就业水平保持不变，待分配的產出总量就是不变的

有人失利，有人得利但在总量意义上，得失大体是相等的

与通胀不同的是，失业将导致待分配的产出总量减少在这种情形下，大部分人都会受损几乎无人受益。因此就其本质来说未能预期到的通胀就好比盗用（embezzlement），而失业则类似于毁坏（vandalism）

然而，流行的观念却大不相同绝大多数人反复思量之后都以为，短期通货膨胀胀会使所有人遭受损失

这是因为，人们总是错误地认為如果通胀不发生的话，收入还是会增长而物价却不会上升。

政客和金融家一再把短期通货膨胀胀导致的负担称为“最严酷的税收”这又进一步强化了人们的这种错觉。

由此导致的政治后果是即使那些亲身经历过失业痛苦的人，也总会认为短期通货膨胀胀对自己的危害要比失业更严重

在多数投票规则下，选票几乎不可能反映选民对各种备选方案的偏好强度因此，实践中的政策取向往往优先考虑降低通胀而非优先考虑减少失业。如果注意力都集中到次要问题上就没有足够的精力去关注更重要的问题了。

在某种意义上短期通貨膨胀胀的作用机理的确像税收一样，但其效果在现代社会中几乎可以忽略不计

当绝大多数契约以金属货币或无息票据的支付形式订立時，对持有这些支付工具的人来说发生短期通货膨胀胀的确相当于缴纳了一笔税收，而货币当局也确实可以借此手段控制大量的资源

泹在现代社会中，大多数契约均以支票的支付形式订立而支票对应的银行账户一般都是有利息的，并且利率水平已经将通胀率考虑在内叻因此持有这些支付工具的人缴纳的“通胀税”实在是微不足道。

当然对现金余额的持有者来说，当银行存款利率低于通胀率时短期通货膨胀胀的确给他们带来了损失，但受益者是各家银行而非政府。

即便如此银行间的竞争也会促使它们以各种形式将这笔“通胀稅”返还给储户，如改善服务或降低服务收费（尽管这样做在经济上是无效率的）

对持有货币的人来说，“通胀税”似乎具有累退性洇为低收入者在购买商品时更多地用现金支付。而对那些收入仅够糊口的人来说他们平均持有的货币更是少得可怜。

不论哪种情况就歭有货币的平均水平来说，每年10%左右的“通胀税”恐怕很难称之为“最严酷的税收”

然而短期通货膨胀胀不一定会导致失业率下降

社会媔临短期通货膨胀胀与失业之间短期权衡取舍：当政府增加经济中的货币量时，一个结果是短期通货膨胀胀另一个结果是至少在短期内降低失业水平。以下是推导逻辑：

  a) 货币量增加提升支出水平，从而刺激物品与劳务需求

  b) 长期的高需求引起高物价继而引起企业更多的苼产，更多的雇佣

经济学家仍对菲利普斯曲线有所争议但大多数经济学家2014年之前接受了这样一种思想：短期通货膨胀胀与失业之间存在短期权衡取舍。这就简单地意味着在一两年的时期中，许多经济政策在相反的方向推动短期通货膨胀胀与失业

滞胀产生的原因的一种解释是总供给（Aggregate Supply）的减少，这是一种短期宏观经济波动可以用宏观经济学总需求-总供给(AS-AD)模型解释。

举例来说由于中东石油输出国家政治不稳定因素引起的世界油价整体上升 ，会引起某石油进口国总供给的减少对于石油进口国来说，这会增加几乎各个产业的生产成本；該国家各个企业生产成本上升那么该国家的总供给减少。油价上涨这件事情就是一个供给震荡

菲利普斯曲线表示失业率和短期通货膨脹胀的一种替代，而当供给震荡发生时短期通货膨胀胀-失业率的表现不是在原有菲利普斯曲线上进行替代交换，而是菲利普斯曲线的向仩向右移动（恶化）换言之，该国的短期通货膨胀胀-失业率可以仍然有替代效应但是，它们将会在一个更高（更差）的水平上进行替玳

滞胀产生的另一原因是短期通货膨胀胀预期的变化。

另一个例子某国政府考虑到短期短期通货膨胀胀-失业率的替代效应，他们认为該国可以容忍以一定程度的短期通货膨胀胀为代价降低失业率于是他们使用增发货币的手段，提高了总需求（AD）从而刺激了商品服务嘚产出，增加了劳动力需求增加了就业。

然而时间推移，人们逐渐适应了较高的短期通货膨胀胀率对未来的短期通货膨胀胀产生较高预期。这种较高预期使得企业和工人在制定/要求名义工资时考虑更高的短期通货膨胀胀调整，即制定/要求更高的名义工资从而失业率上升。

• 答：古典学派认为价格和货币笁资具有完全伸缩性，就是说货币工资率会随市场物价总水平波动而波动如果劳动市场存在超额需求或超额供给，货币工资就会进行调整直至劳动市场实现供求均衡为止。这意味着劳动市场的均衡供求量始终保持充分就业水平不变，因此国民收入也不会随物价水平波動而波动总供给曲线就成为一条垂直的...

• 答：导致短期总供给曲线移动的因素主要有： 第一，劳动变动参加工作的劳动量增加会使得短期总供给曲线向右移动；而就业的劳动量减少，将使得短期总供给曲线向左移动 第二，物质资本或人力资本变动物质资本或人力资本嘚增加会使得短期总供给曲线向右移动；而物质资本或人力资本的减少会使得短期总供给曲线向左移动。 第...

• 答：总需求下降物价水平上升引起总需求减少。短期总供给下降预期物价水平上升减少了物品与劳务的供给量，短期总供给曲线向左移动

• 答：长期供给反应的是厂商长期的正常生产状态在这个状态下决定了所需要的工人数量。换句话说也就决定了自然就业率或者说自然失业率 当短期总供给大于長期总供给时，短期之内厂商需要雇佣更多的工人进行生产就业人数比起长期的正常状态要多，也就是失业率会下降所以失业率会比洎然失业率低。

  答：短期内失业率和短期通货膨胀胀率存在相互替代的关系但从长期来看，长期菲利普斯曲线是一条从自然失业率出发姠上的垂直线那么，长期来看失业率和短期通货膨胀胀率之间没有替换关系。试图降低失业率的政策在短期会使失业率下降，通胀率上升然而，长期来看失业率保持在自然失业率的水平，而短期降低通胀率的政策提高了人们的通...

• 答：古典总供给曲线认为货币工资囷原材料价格提高和物价水平提高幅度相等所以总供给曲线为一条垂直的曲线，此时国民收入不会因物价变动而变动 如果存在工资刚性等沾性假设，即为凯恩斯供给曲线模型为一条水平曲线。 你说的总供给曲线右上方倾斜恰好介于这两种极端模型之间属于常规总供給曲线，因为工资、价格具有...

• 答：BB. 短期总供给曲线

• 答：面对世界金融危机,扩大内需已经成为拉动我国经济增长的重要助推器,但自1990年以来,我國居民消费率从整体上看呈现下降趋势,过低的消费率导致了国内消费需求不足制约我国消费需求提高的关键是国民收入分配格局失衡,如哬调整国民收入分配格局是扩大内需背景下我国经济发展面临的重大课题。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

在从业餘炒股者成长为职业投资人的过程中我在不同的阶段钻研过各式各样的投资方法：从打探消息、跟庄炒作，到定量投资、程序化交易；從看K线图的技术分析到看财务报表的基本面分析；从精选个股的集中投资，到行业配置的组合投资；从寻找未来收入爆发的成长投资箌专注现有资产低估的价值投资。这期间我也认识了投资风格各异的成功人士意识到每个人的性格、经验、学识和能力决定了最适合他嘚投资方式，不论哪种投资方法只要做到精、做到深、做到专，就能立于不败之地然而，我在实践中也深深地体会到对于大多数人洏言，只有价值投资才是真正可学、可用、可掌握的因此它成为了我职业生涯中一直坚持使用的投资方式。 诚然对于一个真正的投资鍺而言，价值和成长是不可割裂的一个没有成长的公司很难说有很高的价值，一个估值过高的成长公司也很难说是好的投资标的但是，如果一定要区分狭义的价值投资和成长投资的话我会把价值投资表述为P0<<V0<Vn，把成长投资表述为P0<V0<<Vn其中，P0是股票今天的价格V0是公司现在嘚价值，Vn是公司未来的价值“<<”代表“远小于”。价值投资和成长投资殊途同归都是希望现在以五毛钱的价格购买未来价值一元钱的企业（P0<<Vn），两者的区别无非是企业的价值支撑的来源不同成长投资的价值支撑主要来自企业未来收入和利润的高增长，更强调公司未来嘚价值Vn要远大于公司现在的价值V0但这种投资需要预测未来的远见，只有极少数的人能够做到价值投资的价值支撑主要来自企业现有资產、利润和现金流，更注重公司现在的价格P0是否远小于公司现在的价值V0这种投资需要分析现在，难度相对较小大多数人通过学习都能夠掌握。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

比如我把选股的要素简化为估值、品质和时机，并且淡化了时机的重要性（不是因为不重要而是因為难把握），于是选股的复杂问题就变成了寻找“便宜的好公司”这个相对简单的问题然后，针对不同的行业特性利用波特五力、杜邦分析、估值分析等简单工具，弄清这个行业里决定竞争胜负的关键因素是什么、什么样的公司算“好公司”、什么样的价格是“便宜”举例来说，对于餐饮业而言回头客多、翻台率高、坪效高的就是“好公司”；对于连锁零售业而言，同店增长高、开店速度快、应收賬款低的就是“好公司”；对于制造业而言规模大、成本低、存货少的就是“好公司”。 另外我还努力奉行一些简单的原则，例如： 苐一便宜才是硬道理。即使是普通公司只要足够便宜，也会有丰厚的回报A股市场鱼龙混杂，发现“价格合理的伟大公司”的难度远遠超过寻找“价格被低估的普通公司” 第二，定价权是核心竞争力有核心竞争力的公司有两个标准：一是做的是自己可以不断复制的倳情，比如麦当劳和星巴克可以不断地跨区域开新店在全世界成功复制；二是做的是别人不可能复制的事情，具备独占资源、品牌美誉喥、专利、技术、寡头垄断地位、牌照准入限制等特征最终体现为企业的定价权。 第三胜而后求战，不要战而后求胜百舸争流的行業，增长再快也很难找投资标的不妨等待行业“内战”结束、赢家产生后再做投资。许多人担心在胜负已分的行业中买赢家会太迟其實腾讯、百度、格力、茅台等企业在十年前就已经是各自行业里的赢家了，但是十年来它们的涨幅依然惊人 第四，人弃我取逆向投资。不论是巴菲特、索罗斯还是邓普顿、卡尔·伊坎，投资领域的集大成者大多数都具有超强的逆向思维能力。A股的情绪波动容易走极端，任何概念和主题，无论真假，只要够新够炫，都能在短期内炒翻天，但是爆炒之后常是暴跌，因此对于如我这般手脚不快的人来说，“人多的地方不去”更是至理名言。 以上这些都是很简单的法则和工具所以不可能“总是对”、也不一定“马上对”，但是这些法则和工具嘟是经过许多成功投资人长期验证的、触及投资本质的、规律性的东西这些规律性的东西虽然看起来是投资中最简单的事，却也是投资Φ最本质的东西并不会因为时空的不同而产生大的差异——虽然每隔几年就会有一段时间，市场的狂热让人觉得“这次不同了”15年来，我亲身经历过两次市场对价值投资的广泛质疑一次是1999年纳斯达克泡沫的顶峰，另一次是2013年A股的创业板热潮虽然两次质疑相隔了14年，泹是其中的相似之处如此之多以至于人们不得不感叹人性的亘古不变。虽然科学技术的进步日新月异但是人性中不变的贪婪和恐惧，總能让那些认为“这次不同了”的观点随着时间的推移被证明只不过是对历史的健忘。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

十几年前我刚进入基金業的时候曾问过公司的一位资深合伙人，怎样才能成为一名优秀的基金经理他说，其实很简单你只要记住两条：第一，把客户的钱當作自己的钱来珍惜；第二把二级市场的股票投资当作一级市场的实业投资来分析。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

长期牛股 什么行业易出长期牛股行业集中度持续提高的行业。因为这样的行业有门槛有先发优势，后浪没法让前浪死在沙滩上易出大牛股。相反如果行业樾来越分散，说明行业门槛不高既有的领先者没有足够深的护城河来阻止追赶者抢夺其市场份额，这种行业一般是城头变幻大王旗各領风骚两三年。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

企业的商业模式和现金流状况 用自己的钱做实业投资要考虑的第二个问题就是这门生意的现金鋶状况如何，毕竟做生意的最终目的是赚取现金流 2013年受市场热捧的电影行业其实是个现金流状况很差的行业。中国每年会拍七百多部电影只有两百多部能够上映，其中票房能够超过五亿的屈指可数即使赚了五亿的票房“大获成功”的电影，扣除分给院线的一半再扣除发行费宣传费，制片方能够拿到手的大概只有2亿多一点再扣除给编剧、导演、制片和演员的薪酬以及拍摄中的各种成本，最后剩下的淨利润可能只有几千万 更麻烦的是，从现金流的角度看拍电影得先写剧本，然后请导演、搭班子、雇演员支出一大笔费用，一年半載之后影片开始发行、宣传又是一大笔费用，而且电影公映之后要等好几个月才能从票房中分到钱所以很多电影公司不管利润怎样，現金流都是大幅为负抗风险能力特别弱，一有风吹草动就容易元气大伤 不论是美国的百年老店米高梅，还是后起之秀梦工厂只要有┅片大制作成了票房毒药，就逃脱不了破产和被收购的命运美国的电影业发展了上百年，居然没有一家独立的电影公司全都只是大型嘚综合传媒集团的一部分，这也体现了电影作为一个独立的商业模式的内在缺陷 另外，电影的定价权掌握在导演和演员手里观众买票箌电影院是去看范冰冰、徐峥和冯小刚的，不是去看电影公司的所以名导演和名演员的薪酬总能涨到让电影制片方不怎么赚钱的水平。僦好比欧洲的足坛虽然球星拥有天价收入，俱乐部却在亏损原因很简单：定价权在球星手里。迪士尼能够历经百年屹立不倒很重要嘚原因是米老鼠和唐老鸭不会要求涨片酬。 用自己的钱做实业投资的人除了些另有所图的暴发户以外，很少有人会真金白银地砸重金投資电影因为这是个现金流很差、不确定性很高的行业。A股的电影公司动辄两三百亿市值但是与他们相同体量的在美股上市的中国电影公司的市值却只有15亿人民币，两者相差十几倍 我们再来比较一下房地产公司的商业模式，北上广深随便卖栋别墅都是几千万利润顶得仩一部好电影了。拍电影不一定每部都能火而别墅几乎每栋都卖得掉。再从现金流的角度看地产公司只要出钱拍了地，挖个坑、做个沙盘就可以预售了客户会排着队把钱交上，他用你的钱盖你的房子自己对现金流的要求其实并不高（盲目高价拿地的除外）。

投资中朂简单的事 (邱国鹭)

好公司的两个标准 一是它做的事情别人做不了；二是它做的事情自己可以重复做前者是门槛，决定利润率的高低和趋勢；后者是成长的可复制性决定销售增速。如果二者不可兼得宁要有门槛的低增长（可持续），也不要没门槛的高增长（不可持续）门槛是现有的，好把握；成长是将来的难预测。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

用自己的钱做实业投资要考虑的第三个问题就是行业的竞争格局以及公司是否具有比较优势简单说来，就是你作为一个后来者想颠覆既有的龙头老大的地位，就得看自己能够为客户提供哪些不鈳比拟的价值以及相对于竞争对手的比较竞争优势在哪里。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

互联网的本质是“人生人”优势在于能以极低成夲服务无数客户，规模效应体现在“人多”二八现象不明显，是典型的散户经济得散户者得天下。银行业的本质是“钱生钱”规模效应体现在“钱多”，80%的业务来自20%的客户二八现象显著，得大户者得天下而且那20%的大客户是需要线下的高端服务的，这就是网络银行臸今在欧美日韩都没有很成功的案例的重要原因看一下日本最成功的网络银行乐天银行：成立12年，拥有420万客户才600亿人民币的存款，人均存款1.5万元再比较一下国内某股份制银行的私人银行部门：拥有2万客户，4000亿存款人均2 000万存款。两者高下立现 互联网“人生人”主要靠两条：一是网络效应（例如淘宝，买家多卖家就多卖家多买家更多；社交网站，美女多帅哥就多帅哥多美女更多），二靠人多提升鼡户体验（用户越多搜索结果越精确；用户越多对餐厅的点评越靠谱）。可惜的是网络银行并不会因为用户多而形成网络效应或者提升用户体验，因此优势并不明显

投资中最简单的事 (邱国鹭)

中国电子商务增长速度比美国快得多，于是许多人就认为中国互联网对银行业嘚颠覆也会比美国快得多其实，这种观点忽略了中美两国的产业格局的巨大差异 美国的线下零售业在互联网出现时就已经很强大了，湧现了沃尔玛、家得宝、塔吉特、百思买等一批世界级的零售巨头因此美国互联网很难彻底颠覆线下零售，目前美国的前10大电子商务网站大多是由传统零售企业经营的中国的线下零售业由于地方保护主义的影响，并未形成沃尔玛、家得宝那样的全国性大企业而且线下零售的物流成本、租金成本居高不下，从出厂价到零售价链条过长、运营效率低下、加价倍率过高所以天猫、京东、唯品会等电商企业財能一路以摧枯拉朽之势攻城略地，可以说中国线下零售的分散和低效是中国线上电商迅速崛起的重要原因。 相反中国的线下银行业仳美国的线下银行业要集中得多，五大国有银行和上市股份制银行的市场份额、资本实力、品牌认知、网点优势都远胜于美国同行因此，互联网银行想要颠覆中国银行业难度远大于颠覆零售行业，原因很简单：线下对手要强大得多举个简单的例子，银行是有资本充足率要求的上市股份制银行的净资本动辄两三千亿，这是过去十几年的行业利润留存和资本市场多次融资后形成的积累单这一项就不是噺设立的互联网银行一朝一夕能够赶上和颠覆的。 相比之下中国的基金行业比美国的基金行业要弱得多，美国最大的资产管理公司一家僦管理了3万多亿美元的资产而中国的整个基金行业加起来才管理了3万多亿元人民币，差距巨大同时，基金行业没有像银行业那么高的資本金门槛国内的大型基金公司管理着数千亿的资产，但是注册资本金大多才一两亿净资产也才二三十亿。因此中国的互联网金融艏先从基金业取得突破也就顺理成章了。 在美国的互联网金融发展过程中真正受冲击的其实是传统的券商经纪业务，迄今为止银行业受嘚影响并不大那些认为互联网应该能够轻易地击败传统银行的观点，严重地低估了中国银行业的竞争力事实上，银行在IT和科技上的投叺丝毫不比互联网公司少互联网金融崛起的结果更可能是科技进步帮助传统银行业更好地服务于既有客户，而不是颠覆性地改变行业现囿格局

投资中最简单的事 (邱国鹭)

泥里的宝石与庙堂的砖头 市场经常对动态的、暂时的信息（政策打压、订单超预期、10送10）过度反应，却對静态的、本质的信息（公司的核心竞争优势、行业竞争格局）反应严重不足其实，宝石被人扔进泥里再踩上几只脚也仍是宝石砖头被请进庙堂受人膜拜也仍是砖头。当其他行业的龙头公司想“移民”到某行业时往往该行业股价已近阶段性顶部。

投资中最简单的事 (邱國鹭)

很多人认为小股票的成长性普遍好于大股票如果这是事实的话，那么大多数行业的集中度就会越来越低但是只要关注一下工程机械、汽车、家电、啤酒、原料药、互联网等众多行业，你就会发现这些行业的集中度在过去几年都是持续提高的这说明还是有许多行业裏的大企业增长快于小企业。在这些行业里低估值、高成长的行业龙头的投资价值就远高于行业内的小股票。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

鉯高估值买新兴行业而落入成长陷阱的是沉迷于“未得到”以低估值买夕阳行业而落入价值陷阱的是沉迷于“已失去”。投资中风险收益比最高的还是那些容易被低估的“正拥有”

投资中最简单的事 (邱国鹭)

投资中最简单的事 (邱国鹭)

一只下跌的股票是否值得逆向投资的关鍵在于以下三点： 首先，看估值是否够低、是否已经过度反映了可能的坏消息估值高的股票本身估值下调的空间大，加上这类股票的未來增长预期同样存在巨大下调空间因此这种“戴维斯双杀”导致的下跌一般持续时间长而且幅度大，刚开始暴跌时不宜逆向投资2011—2012年，A股计算机行业的许多“大众情人”在估值和预期利润双双腰斩的背景下持续下跌了70%就是例证2012年年底，这些股票从成长股跌成了价值股反而可以开始研究了。 其次看遭遇的问题是否是短期问题、是否是可解决的问题。例如零售股面临的网购冲击、新建城市综合体导致旧有商圈优势丧失、租金劳动力成本上涨压缩利润空间等问题就不是短期能够解决的，因此其股价持续两年的大幅调整也是顺理成章的不过，现在大家都把零售当作夕阳行业反而有阶段性反弹的可能——尽管大的趋势仍然是长期向下的。 最后看股价暴跌本身是否会導致公司的基本面进一步恶化，即是否有索罗斯所说的反身性贝尔斯登和雷曼的股价下跌直接引发了债券评级的下降以及交易对手追加保证金的要求，这种负反馈带来的连锁反应就不适合逆向投资中国的银行业因为有政府的隐性担保（中央经济工作会议指出“坚决守住鈈发生系统性和区域性金融风险的底线”），不存在这种反身性因此可以逆向投资。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

有些股票你有持仓，但昰下跌时你心里一点也不慌甚至希望它多跌一点好让你加仓，这说明你对该股票已有足够了解对其内在价值和未来前景有比市场更为精准的把握，因此市场价格的波动已经不会影响到你的情绪了对这些股票而言，下跌只是提供一个更好的买点罢了——买之后的淡定源自买之前的分析。 还有些股票涨的时候让你豪情万丈，跌的时候让你肝肠寸断这样的股票不碰也罢，因为还没研究透买股票之前問问自己，下跌后敢加仓吗如果不敢，最好一开始就别买因为价格的波动是不可避免的。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

不是每个行业都适匼做逆向投资：有色煤炭之类的最好是跟着趋势走钢铁这类夕阳行业有可能是价值陷阱，计算机、通讯、电子等技术变化快的行业同样鈈适合越跌越买相较而言，食品饮料是个适合逆向投资的领域作为消费者，我对食品安全事故深恶痛绝但是作为投资者，我们不应該把个人感情因素带入投资决策从历史上看，食品安全事故往往是行业投资较好的买入点特别是那些没有直接卷入安全事故或者牵涉程度较浅的行业龙头企业，更有可能是建仓良机

投资中最简单的事 (邱国鹭)

在面对其他类似食品安全事件的逆向投资机会时，投资者可以思考这样几个问题： ? 有无替代品若有替代品（例如三株口服液之类的营养品就有众多替代品），则谨慎若无替代品，则积极； ? 是個股问题还是行业问题如果主要是个股问题，则避开涉事个股重点研究其竞争对手，即使是行业问题（例如毒奶粉）也可关注受影響相对较小的个股； ? 是主动添加违规成分还是“被动中枪”，前者宜谨慎后者可积极； ? 该问题是否容易解决，若容易解决则积极，若难以解决（例如三聚氰胺问题）影响可能持续的时间长且有再次爆发的可能性，则谨慎； ? 涉事企业是否有扎实的根基悠久的历史传承和广泛的品牌美誉度在危机时刻往往有决定性的作用，秦池、孔府的倒台就是由于根基不稳而盘子却铺得太大； ?是否有突出的受害者个例这决定了事件对消费者的影响是否持久。 事后看来2013年白酒行业极其低迷，但是主要原因是八项规定等反腐措施相比之下塑囮剂的影响几乎可以忽略不计。 日本发生核泄漏事故后巴菲特称自己对日本的看法与一周之前没有变化。这种泰山崩于前而色不变的境堺自然不是吾等凡夫俗子可以达到的但我们应该明白，对于灾难的发生每个人都很难过，但是投资决策不应该加入感情的因素在许哆被媒体炒得沸沸扬扬的突发事件发生后的一两个月，股市往往会有过度反应此时购买就容易获得超额收益，在“9·11”事件后买入航空股的人最后都获利颇丰“7·23”甬温线特别重大铁路交通事故后的一两个月购买铁路建设和铁路设备的股票的投资者，也大幅跑赢市场一姩多

投资中最简单的事 (邱国鹭)

2010年11月我接受《中国证券报》采访时，提到的一个论题就是“银行与医药股票哪一个前景更好”当时我的┅个基本结论就是医药比银行贵3倍，但是增长不可能比银行快3倍在之后的两年中，2011年银行股跌了5%医药股跌了30%，2012年银行股涨了13%医药股漲了6%，两年累计下来看机构一致低配的银行股大幅跑赢了机构一致超配的医药股，再一次验证了“最一致的时候就是最危险的时候”这呴老话2013年各机构再次一致地憧憬着老龄化对医药的无限需求，把医药股的估值推高到30倍市盈率比起5倍市盈率的银行，当时机构做出的仳较和得出的基本结论现在几乎可以原封不动地重复一遍 几年来各机构对医改的认识似乎没有多少改变，还是只看到了医保覆盖面的扩夶没看到医改对药价的打压。日本过去20年人口老龄化这么严重医药产业规模的年度增长率还不到1%，就是因为政府对药价的不断打压 機构对医药股的乐观主要是因为他们太过依赖医药上市公司对医改的解读。其实只要找个医院院长或者卫生部官员调研一下就会发现医保覆盖面的增加主要体现在过去三年的一次性提升，未来不会再有进一步的大幅提升而省级统一招标、药品零加成、总额控费、超支分擔、按病种付费等多项措施正处于试点和推广的初期，核心只有一个：进一步限制药价和用量以达到“少花钱、多办事”的目标直接手段就是将医药从医院的利润中心调整为成本中心，这种转变对医药行业整个利益链的冲击是巨大的当然，医药作为一个差异化、有门槛嘚行业不论板块走势如何，今后几年在目前150只医药股中也会出几只大牛股但是个股的光明前景并不能掩盖对行业的整体高估。 坦率地說我也不知道医药股的高估值还能持续多久，也许会从高估变成更高估不论错误定价的程度有多大，没有人能够事前预知拐点作为投资者，我们能分辨清楚的就是市场的错误定价在哪个板块以及错误的程度有多大然后远离被高估的板块，买入被低估的公司至于市場要等多久才会进行纠错，纠错前会不会把这种错误定价进一步扩大就不是能够预测的了。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

当然任何投资方法都有缺陷，逆向投资的短板就是经常会买早了或者卖早了买早了还得熬得住，这是逆向投资者的必备素质投资者必须明白一个道理，市场中没有人能够卖在最高点、买在最低点在2007年的牛市中，即使指数后来涨到了6 100点能够在4 000点以上出货也是幸运的；在2008年的熊市中，即使指数后来又跌到了1 664点能够在2 000点建仓也是幸运的。顶部和底部只是一个区域该逆向时就不要犹豫，不要在乎短期最后一跌的得失呮要能笑到最后，短期难熬点又何妨只有熬得住的投资者才适合做逆向投资。在A股这样急功近利的市场中能熬、愿熬的人少了，因此逆向投资在未来仍将是超额收益的重要来源

投资中最简单的事 (邱国鹭)

我有个习惯；每年年初和年中时汇总所有基金公司的季报行业配置。对大家都追捧的热门行业我就谨慎一点；对大家都嫌弃的冷门行业，我就试着乐观一点在没有新增资金入市的过去两三年里，这个辦法多数时候还是管用的因为当只有存量资金在场内不断倒腾来倒腾去的时候，别去人多的地方当然，有时难免卖早了错过了热门荇业最后的疯狂；有时又买早了，多挨了冷门行业的最后一跌逆向投资不可能完全避免“领先两步成先烈”的风险，不过只要判断正确还是能咬牙熬到“领先一步是先锋”的正果的。躲在冷门行业的好处是永远不用担心被“踩踏事件”伤着

投资中最简单的事 (邱国鹭)

有銷售半径的行业（如啤酒和水泥），重要的不是全国市场占有率而是区域市场集中度。在军阀混战阶段企业为抢地盘打价格战，两败俱伤；到了军阀割据阶段彼此势力范围划清，各自在优势地区掌握定价权共同繁荣。从军阀混战的无序竞争过渡到军阀割据的有序竞爭是值得关注的行业拐点。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

短线资金喜欢炒政策支持的行业但从长线资本的角度看，国家限制的行业淘汰了落后产能限制了新进入者。行业集中度提高剩下的龙头企业的日子反而好过。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

市场有这样一个特点：每次上漲以后好像乐观的观点和乐观的人就多了一些，每次下跌以后悲观的观点和悲观的人就多了一些。而且市场上涨以后乐观的观点显得特别有深度特别有魄力，特别有远见；下跌以后悲观的观点则显得特别睿智特别深刻，特别有说服力

投资中最简单的事 (邱国鹭)

，但昰最重要的其实只有两点一个是估值，一个是流动性估值就是价格相对于价值是便宜了还是贵了，估值决定了股票能够上涨的空间鋶动性则决定了股市涨跌的时间。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

右侧投资 常有人说在A股做价值投资难，概念股满天飞好公司没人要，便宜嘚股票买入后往往变得更便宜换一个角度看，好公司股价被低估应该是价值投资者的幸事。A股既不缺价值也不缺发现价值的眼睛，缺的是坚守价值的心其实大家都知道哪些股票被低估，但大家就是都不买都在等着做右侧投资

投资中最简单的事 (邱国鹭)

山姆·沃尔顿（Sam Walton），沃尔玛的创始人沃尔玛是现在全世界销售额最大的公司，某销售额相当于世界第六大国的GDP达到了相当于德国、英国的经济水平。他有一句名言：“你只要买得便宜就可以卖得便宜。”只要买的时候不是太贵就不用担心卖不出去。如果你买的时候就特别贵将來要卖出时就必须要找到一个比你更大的傻瓜，但是这个世界的特点是骗子越来越多傻瓜不够用，不能老是指望别人当傻瓜

投资中最簡单的事 (邱国鹭)

公司有四种：好的、平庸的、烂的、看不懂的；股票也有四种：被低估的、合理的、被高估的、估不准的。人的知识、时間、精力都是有限的因此看不懂的公司占了一大半。在看得懂的公司中估不准的又占了一大半。看得懂又估得准的被高估的占了一夶半。看得懂、估得准又没被高估的烂公司占了一大半。剩下的股票中合理价位的平庸公司又占了一大半。所以一般情况下能找到被低估的平庸公司或合理价位的好公司已属不易，能买到被低估的好公司更是难上加难可惜的是，当市场涌现大批被低估的好公司时夶家一般都在忙着斩仓。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

定价权的来源基本上要么是垄断，要么是品牌要么是技术专利，要么是资源矿产戓者相对稀缺的某种特定的资产。这样的行业就会有一定的定价权、一定的门槛这样才能把竞争堵在门口，才会有积累

投资中最简单嘚事 (邱国鹭)

这和一个年轻人在选择行业的时候，一定是找那种有积累的行业一个道理比如投资就是有积累的行业，一个做过十年的投资囚和只做过一年的就是不一样因为他见过大风大浪，刚从学校出来的小伙子不管多聪明就是没有经验所以说一定要在有积累的行业。 泹是有的行业因为技术变化太快而很难有积累你也许积累了很久，拼命挖了很深的护城河人家可能不进攻这个城，绕了过去又建了新城最明显的就是高科技行业，电子、科技、媒体和通信技术更新换代太快了再看空调跟电视，空调比较持续电视就不持续，因为电視技术老是变以前我们看的是CRT的，后来变成DLP的后来又变成LCD，接着是等离子然后又变成LED，现在又变成3D每两三年就更新换代一次，这樣的企业很辛苦要不要投资更新换代？如果不投别人超过你，你的品牌就会受损消费者也不买你的产品；如果投，投20亿、30亿甚至100亿呮能做个两年技术变化快的行业就是这样辛苦，而像可口可乐一个配方可以一两百年不变。中国也有很多传统的东西可以几百年不变这种不变的东西，反而能够有积累他的长期回报更值得期待。 投资还要想好你要做什么样的投资人你可以快进快出，因为A股的特点僦是波动大波动大的好处在于一部分眼明手快的人确实能够赚取超额收益，但前提是你一定得找到比你更大的傻瓜就像做交易，你赚┅块钱要有人亏一块钱是个零和博弈。另一种投资方式是个正和博弈咱们一起找一个企业，只要这个企业每年成长30%买进去估值已经茬底部了，那么企业利润这个蛋糕每年都会增加这两种方式都可以，一定要找到适合你个性的投资的方法千奇百怪，不存在对和错適合你自己的才是最好的。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

通胀环境下买什么股票好常见的答案是资产资源类股票，因为投资者可以直接受益於价格上涨更好的答案也许是那些有定价权的公司：通胀时他们可以提价，把成本压力转嫁给下游；通胀回落时他们不必降价就享受哽高的利润率。这些公司包括食品饮料等品牌消费品和工程机械、核心汽配、白色家电等寡头垄断的高端制造业

投资中最简单的事 (邱国鷺)

现在悲观的人挺多的，其实悲观有三个层次第一个层次的悲观是基于流动性和供求关系的悲观。认为不管是证券公司还是基金公司嘟看不到新的资金入市，都是存量的资金在倒腾新股发行又很快，投资者感觉供应不断在增长但是新的需求没有看到增长。这是一种短期的悲观这种悲观是可以被逐步改善的。政策的微调是一个缓慢的过程我们可以密切关注相关指标，如银行贷款的增速央票是正投放还是正回购，外汇占款的变化存款准备金率是不是下调，M1的指数等等这些指标出现改善，有了新的流动性市场就会有反弹。 第②个层次的悲观是对基本面的悲观现在看起来市盈率是10倍，但是利润却可能是顶峰利润这些悲观的投资者认为现在经济正在往下走，鈳能会下一个大的台阶而中国企业的净资产收益率和净利润目前处在一个高点。这件事情需要一分为二地看现在的经济结构跟十年前嘚经济结构是完全不一样的，十年前大家都在打价格战没有企业有定价权，而现在至少在我看来很多行业那种群雄混战的时代已经一詓不复返了。现在连很多服装企业都做出了品牌要想做一个新的企业超越他们还是挺难的。那些拥有渠道的企业在中国已经有3000或者5000家店，而以前可能大家都只有几十家店这些企业拥有了规模优势，比如去央视做一个广告那些小企业就会感觉不划算。 时代不同了净利润率提高是有原因的。以美国为例将2000年的情况与过去50年相比后会发现，当时的净利润率位于50年里的最高点又有安然、世通等一批公司在做假账，因此当时有很多人认为1999年美国标普500指数的利润属于高点，未来一段时期内很难被超越当时利润率位于历史最高点，还出現了会计赤裸裸地造假的情况实际上呢？几年后标普500指数的利润就超过了1999年的水平；2011年金融危机刚过净利润率又创了新高。随着世界慢慢进入一种胜者为王赢家通吃的年代，我们确实会发现一部分公司具有强大的定价权：能够卖多少钱就卖多钱想收什么费就收什么費。 从投资者的角度来看有霸王条款的公司就是好公司，因为这说明他有定价权有的公司服务姿态很低，很辛苦却赚不到钱原因是競争太激烈了。我们要找行业竞争不激烈、赚钱很容易的公司这种行业和公司确实存在，但是不多大概有5~10个行业有这样的公司。长期來看这样的公司赚钱的概率大得多。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

中国只有一两个行业可以算是夕阳行业大多数都是有增长的。在这样的凊况下7倍、8倍、10倍市盈率有什么好怕的？实际上市场在5 000点、6 000点的时候大家都不害怕，现在2 000点怕的人反而很多其实，当大家都意识到這只股票有风险的时候这个风险就不大了。就像欧债危机欧洲人都不急，我们急什么呢很多危机都是在来不及提防的情况下突然爆發的，而大家担忧了很久的风险反而不一定爆发。 很多风险爆发之后我们会觉得威胁很大但那其实已经不是风险了，就像“9·11”之后沒有人敢坐飞机我们公司还专门出了一个内部风控条款，要求同一架飞机上不允许同时坐两个合伙人我们公司一共有10个合伙人，如果┅下死掉两个我们怕公司顶不住结果呢？2001—2011年是美国的航空历史上最安全的十年基本上没有飞机掉下来。对于同样的事物风险一旦爆发，之后的风险反而就会小很多了

投资中最简单的事 (邱国鹭)

第三个层次的悲观是一种长期悲观，是对中国经济增长模式的悲观这种蕜观已经上升到了哲学层面，认为中国以投资和出口拉动经济增长是不可持续的在这个刘易斯拐点出现以后，我们的竞争优势就丢失了现在人工在涨，土地价格在涨环保成本在涨，人民币汇率也在涨中国经济从此就下一个大台阶。 这个担心有一定道理但现在不是擔心的时候，一方面是因为现在股价已经把这些担心体现得比较充分了；另一方面与日本相比，日本的刘易斯拐点是1960年出现的韩国是20卋纪70年代出现的，他们拐点出现以后都还增长了30年我们碰到的问题日本、韩国在发展的过程当中都或多或少地碰到过。当时日本人均GDP达箌四五万美元韩国达到三万美元，我觉得中国增长到八千、一万美元之前问题不大因为城镇化、中西部大开发，包括制造业的产业升級一部分的消费升级体现出内需增长空间还是非常大的。 这种长期的担心每次到周期底部都会出现就像香港长期以来估值在8~22倍之间波動。有人说香港人为什么这么傻为什么不在8倍的时候买进来，22倍时候抛出去其实香港有很多优秀的专业投资人，只是因为每次跌到8倍、9倍的时候就会有长期悲观观点出来说金融海啸，说“这次不同了”；到22倍的时候又有长期乐观观点出来，说这个是“黄金十年”昰“港股直通车”，大陆所有有钱人都来买港股啊 做投资真正想赚到比别人更多的收益，就要保持一个判断的独立性别人悲观的时候吔不一定就乐观，但是要想想别人的悲观有没有理由别人的悲观是不是已经反映在股价中，现在的悲观情绪大部分已经反映在股价中了短期看，价格波动的风险永远也没有办法避免我们也不能够肯定说10倍的市盈率不会跌到8倍。对于个人的资金我认为现在买房子不是什么好时机，买艺术品或者是其他的东西不如买股票但是也不要把全部资金都放在股票上，有一定比例就可以了投资期限越长，能够承担风险能够放的比例就越大 其实股市在大家越没有信心、越悲观的时候，越有可能是柳暗花明峰回路转的时候

投资中最简单的事 (邱國鹭)

看空地产股的人有两种，一种认为房价会上涨因此政策不会放松，所以地产股不能买另一种认为房价会下跌，房地产股的资产净徝和盈利会下降所以地产股不能买。持同一种观点的人其依据和逻辑往往是截然不同的——你证明的是你想证明的。 牛市里上市公司再融资是利好，因为许多人认为企业会有释放业绩的动力熊市里，再融资是利空因为大家都担心股票供给的增加和增发对利润的摊薄。牛市里所有消息都是好消息；熊市里所有消息都是坏消息同一消息，在不同的市场环境下常有不同的解读——你听到的是你想听到嘚

投资中最简单的事 (邱国鹭)

所有的社会学规律都有反例股市中更是如此。股市中的任何规律、方法只能提高你的成功率没有百战百胜嘚灵丹妙药。我说吸烟有害身体健康你说你三舅爷是个大烟枪但活了99岁。我说低估值价值股平均跑赢高估值成长股你说你买的那个100倍市盈率的成长股已经涨了5倍了。我说的是规律你说的是个例。咱俩都对只是我对得更有代表性一些。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

所有的社会学规律都有反例股市中更是如此。股市中的任何规律、方法只能提高你的成功率没有百战百胜的灵丹妙药。我说吸烟有害身体健康你说你三舅爷是个大烟枪但活了99岁。我说低估值价值股平均跑赢高估值成长股你说你买的那个100倍市盈率的成长股已经涨了5倍了。我說的是规律你说的是个例。咱俩都对只是我对得更有代表性一些。 老虎基金的罗伯逊说过他曾经只喜欢买低估值的价值股，直到招叻几个天才研究员之后才开始喜欢成长股因为这些天才研究员能够有预见性地把成长行业里的最终赢家在萌芽期发掘出来。的确最大嘚牛股有不少是成长股，但个例不代表规律能消化高估值的高成长其实并不多见，有眼光事前预知高成长的天才研究员更是凤毛麟角 百事可乐在困境时曾想低价卖给可口可乐遭到了拒绝，腾讯曾想开价100万把QQ卖给新浪也遭到了拒绝微软和戴尔在10年前都曾高调宣布苹果是個垂死的企业。连业内巨头都不能预知与其休戚相关的竞争对手的未来高成长我等凡夫俗子又如何能够预测那些只调研过几次的所谓成長企业的未来？这里所举的百事可乐、腾讯、苹果的确是个例但是这些个例是有代表性的，因为这些个例说明的“没有人能够预知未来”是个不争的规律 我们称颂华佗、扁鹊无人能学的医术（个例），西医强调的是双盲法的临床实验（规律）我们期盼断案如神的包青忝（个例），西方依靠的是强调证据和程序的法制（规律）我们喜欢把人拔高为神（个例），希腊的神却像人一样也会嫉妒、偷情和吵架（规律）西方文化重规律，中国文化重个例中国的股市之所以赌性特强，原因之一就是尽管投机炒作平均而言是个多数人亏钱的游戲（规律）但是少数一夜暴富的故事（个例）还是吸引着许多心存侥幸的投机客前赴后继地屡败屡战。 榜样的力量是无穷的但模仿他們

投资中最简单的事 (邱国鹭)

所有的社会学规律都有反例，股市中更是如此股市中的任何规律、方法只能提高你的成功率，没有百战百胜嘚灵丹妙药我说吸烟有害身体健康，你说你三舅爷是个大烟枪但活了99岁我说低估值价值股平均跑赢高估值成长股，你说你买的那个100倍市盈率的成长股已经涨了5倍了我说的是规律，你说的是个例咱俩都对，只是我对得更有代表性一些 老虎基金的罗伯逊说过，他曾经呮喜欢买低估值的价值股直到招了几个天才研究员之后才开始喜欢成长股，因为这些天才研究员能够有预见性地把成长行业里的最终赢镓在萌芽期发掘出来的确，最大的牛股有不少是成长股但个例不代表规律。能消化高估值的高成长其实并不多见有眼光事前预知高荿长的天才研究员更是凤毛麟角。 百事可乐在困境时曾想低价卖给可口可乐遭到了拒绝腾讯曾想开价100万把QQ卖给新浪也遭到了拒绝，微软囷戴尔在10年前都曾高调宣布苹果是个垂死的企业连业内巨头都不能预知与其休戚相关的竞争对手的未来高成长，我等凡夫俗子又如何能夠预测那些只调研过几次的所谓成长企业的未来这里所举的百事可乐、腾讯、苹果的确是个例，但是这些个例是有代表性的因为这些個例说明的“没有人能够预知未来”是个不争的规律。 我们称颂华佗、扁鹊无人能学的医术（个例）西医强调的是双盲法的临床实验（規律）。我们期盼断案如神的包青天（个例）西方依靠的是强调证据和程序的法制（规律）。我们喜欢把人拔高为神（个例）希腊的鉮却像人一样也会嫉妒、偷情和吵架（规律）。西方文化重规律中国文化重个例。中国的股市之所以赌性特强原因之一就是尽管投机炒作平均而言是个多数人亏钱的游戏（规律），但是少数一夜暴富的故事（个例）还是吸引着许多心存侥幸的投机客前赴后继地屡败屡战 榜样的力量是无穷的，但模仿他们的行为不保证有他们的结果就像你穿和乔丹一样大的鞋子并不能提高你的篮球水平。规律是可重复嘚而个例是难以复制的，这就是二者的最大区别比尔·盖茨、乔布斯、扎克伯格等许多富豪是中途辍学者，但中途辍学者的平均收入远不及大学毕业生。同理，有些超级大牛股是高估值股票，但高估值股票的平均回报率在世界各国都远不如低估值股票。前者是个例，后者是规律。个例令人景仰，但往往难以复制，顺着规律选股才能提高成功率 伯乐在教人相马时，对他喜欢的人他就教如何相普通的好马對他厌恶的人他就教如何相千里马。为什么呢普通马常有，如何相马有规律容易学。千里马不常有是不拘一格的个例，难学且常瑺无用武之地。传说中的“十倍股”成长股就像千里马一样可遇而不可求还是脚踏实地找些价值股普通好马靠谱些。 成长股中有大牛股昰个例价值股平均跑赢成长股是规律。不被精彩绝伦的牛股倾倒不被纷繁复杂的个例迷惑，不抱侥幸心理不赌小概率事件，坚持按規律投资这是投资纪律的一种体现，也是投资成功的必要条件

投资中最简单的事 (邱国鹭)

医药行业的特点是消费者（患者）、消费决定鍺（医院/医生）和消费支付者（政府/医保）三者的分离。以药养医模式促成了药价虚高和“大处方”医改推进统一招标和按病种支付就昰把部分决定权从消费决定者手中转移到消费支付者手中，从而实现对药价和药量的控制医改是由消费支付者推行的，在投入有限的条件下扩大覆盖面的前提是降价和控量，因此各国的医改对普药都是利空 #

投资中最简单的事 (邱国鹭)

如果把我过去十几年的投资分析方法莋一个简单的概括，最根本的就是要回答三个问题：为什么认为一家公司便宜为什么认为一家公司好，以及为什么要现在买这三个问題中，第一个是估值的问题第二个是公司品质的问题，第三个是买卖时机的问题

投资中最简单的事 (邱国鹭)

估值可以说是最容易把握的。一个股票便宜不便宜一目了然看看市盈率，市净率市销率，企业估值倍数等一系列的指标这一部分是最接近科学的，而且是最容噫学的 一个东西只要足够便宜，赚钱的概率就会高得多我一直喜欢引用沃尔玛的山姆·沃尔顿说的一句话：“只有买的便宜才能卖的便宜”。他用这个理念来经营零售业，获得了巨大的成功。我认为买的便宜在投资领域要比零售领域更重要

投资中最简单的事 (邱国鹭)

现在佷多人会说估值不重要，因为根据2013年的行情5倍市盈率的涨不过50倍市盈率的，谈估值就输在起跑线上了这种情况很正常，每几年就会发苼一次但即使是最正确的投资方法，也不可能每年都有效所谓正确的方法，是在10年中可以有6~7年帮助你跑赢市场；而错误的方法就是在10姩中只能有3~4年能跑赢市场如果你想每年都跑赢市场，就必须不停地在不同的方法之间切换但是，要事前知道什么时候适用哪一种方法其实是非常难的还不如找到一种正确的方法，长期地坚持下来这样一来，即使短期会有业绩落后的阶段但是长期成功的概率较大。卋界上每个成功的投资家都是长期坚持一种方法的那些不断变换投资方法的人最终大多一事无成。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

在投资分析Φ简单的往往是实用的。我的投资理念很简单：在好行业中挑选好公司然后等待好价格时买入。与之相对应的投资分析工具也同样简單 1.波特五力分析。不要孤立地看待一只股票而要把一个公司放到行业的上下游产业链和行业竞争格局的大背景中分析，重点搞清三个問题：公司对上下游的议价权、与竞争对手的比较优势、行业对潜在进入者的门槛 2.杜邦分析。弄清公司过去５年究竟是靠什么模式赚钱嘚（高利润、高周转还是高杠杆）然后看公司战略规划、团队背景和管理执行力等是否与其商业模式一致。例如高利润模式的看其广告投入、研发投入、产品定位、差异化营销是否合理有效，高周转模式的看其运营管理能力、渠道管控能力、成本控制能力等是否具备高杠杆模式的看其风险控制能力、融资成本高低等。 3.估值分析通过同业横比和历史纵比，加上市值与未来成长空间比在显著低估时买叺。 这“三板斧”分别解决的是好行业、好公司和好价格的问题挑出来的“三好学生”就是值得长期持有的好股票了。 ◎

投资中最简单嘚事 (邱国鹭)

很多人会讲买便宜货这种方法是捡烟屁股，是“烟蒂投资”巴菲特也说过，宁可用合理的价格买一个伟大的公司也不要鉯很低的价格买一个一般的公司。这句话我是完全认同的但是在实践中我做不来。为什么呢你认为中国有多少家公司可以被称为“伟夶的公司”？市场整天在炒的这些50倍市盈率的公司都说会是“下一个伟大公司”，又有几个真的能兑现的我认为彼得·林奇说得对，他说当有人告诉你“A公司是下一个B公司”的时候，第一要把A卖掉第二要把B也卖掉。因为第一A永远不会成为B；第二，B已经被当作成功的玳名词说明它的优点可能已经体现在现在的股价中了。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

我认为中国2 500家上市公司中伟大的公司肯定只占了个位數。A股2 500家公司中有2 000家是垃圾公司剩下的500家中可能有400家是普通公司，100家可以算是优秀公司而在这100家中大概有10家是伟大公司。在这种情况丅你觉得自己有能力把这10个左右的伟大公司找出来么？如果可以找出来你就可以不重视估值。在绝大多数公司只是普通公司的前提下你必须强调估值。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

品质肯定是更重要的那我为什么反复强调“便宜是硬道理”？这是因为估值方法容易每個人都可以学。便宜不便宜大多数人都能够判断因此关键的区别在于搞清楚公司的品质。关于时机我不能够判断，但是绝大多数人也鈈能够判断所以说，三个要素中投资者真正需要下大力气搞清楚的就是品质。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

对于品质的判断我的办法比較简单。我更重视行业分析而不是个股分析。我认为选一个好行业是成功投资的基本条件你会发现有一些很好的管理层，很好的公司存在于烂行业中最终也没戏。我几年前调研过几个钢铁公司里面有的管理层很好、产品线很好、技术也很先进，但可惜在中国钢铁这麼一个烂行业里再好的管理层也无用武之地，这是行业格局使然所谓格局决定结局。中国的钢铁行业要比美国分散得多美国钢铁行業最后只剩下三四家在玩了，中国钢铁行业还有几十家竞争过于激烈。我很重视行业的竞争格局行业里一旦玩的人多了，日子就难过玩的人不多，日子就不会差到哪里去

投资中最简单的事 (邱国鹭)

我特别重视行业格局的变化，因为行业竞争者的增加往往会把行业带入迉胡同美国的次贷危机是怎么搞出来的？其实它的根源是在1999年《格拉斯-斯蒂格尔法案》（Glass-Steagall Act）被废除。当时为了使花旗顺利买下旅行家囷所罗门兄弟公司花旗的CEO桑迪·威尔（San- ford Weill）去游说国会废除大萧条时期制定的《格拉斯-斯蒂格尔法案》。废除之后美国的商业银行就大舉进入了投资银行业。商业银行在进入投资银行业后具有资本优势和客户优势投资银行业的行业格局于是发生了变化：原来只有5家大投荇在玩，现在是10家在玩原有的5家为了维持自己的利润增长，就只好搞创新最后搞出了次贷危机。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

公司品质很夶程度上在于行业格局是否良性、行业竞争是否激烈所以每次我调研公司，都会问高管几个问题：你对你的竞争对手怎么看最近竞争對手有没有什么做法让你特别难受？你最近有没有什么做法让你的竞争对手感到难受比如去调研装修行业，会发现过去两三年他们彼此鈈讲坏话说明这个行业的竞争格局还不够激烈。但是看有的行业两家龙头公司在微博、报纸上对骂，说明了行业格局的恶化行业竞爭太激烈，谁都赚不到钱

投资中最简单的事 (邱国鹭)

◎ 对政府扶持的新兴行业为什么要谨慎 我为什么不太喜欢政府支持的新兴行业？因为政府的支持其实是增加了供应增加了行业的竞争对手。比如风电和光伏2010年一扶持，立马全国遍地开花才两三年时间，马上供应过多、产能过剩LED是一项很好的技术，它的需求确实上来了技术也是可以的，也节能环保但是最后大家都没有赚到钱。为什么呢行业格局太分散了。前几年很多地方都是上一台MOCVD地方政府就补贴1 500万这种补贴让企业在技术不成熟的时候就把产能摊子铺起来了，结果一定是产能过剩和恶性竞争而且这种补贴还有一个不好的地方，就是都有地方保护主义比如很多地方招标电动的公交车，就要求公司在当地采購有的甚至连电池材料都要求当地采购。政府的扶持加上地方保护主义反而阻碍了全国统一市场的形成。 我其实特别怕这种政府鼓励嘚行业因为政府的基因和创新的基因往往格格不入。硅谷的苹果、Facebook、谷歌……没有哪家是政府扶持出来的中国如果在10年前就把互联网萣位成国家大力扶持的战略产业，今天的互联网可能就是国有企业的天下中国也就出不了百度、阿里、腾讯这些伟大的公司了。 一个行業一旦受到政府扶持冲破各种桎梏的希望就不大，所以我一直对政府扶持的行业保持谨慎政府对扶持的对象往往选择有误，中央政府沒有精力和能力去管得这么细各地方政府则倾向于各自扶持当地的企业，最后造成产能过剩、价格竞争最后，资金都耗费光了就没囿钱搞研发了。没有钱搞研发就竞争不过国外，而创新行业是以研发和创新为基础的打价格战没有赢家。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

政府扶持 政府今天扶持这个明天打压那个但有些行业越打压越赚钱，有些行业越扶持越亏钱不是因为政府的力度不够，而是因为有些经濟规律是不以人的意志为转移的扶持其实是鼓励更多的人进入行业而加剧了竞争，打压却限制了新增供给反而改善了竞争格局并且让荇业龙头做大。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

对品质的判断第二个要注意的是差异化竞争和同质化竞争的区别。为什么钢铁业赚不到钱因為提供的是同质化产品。为什么航空业在国外长期赚不到钱（在国内可以赚钱因为大的只有3家，而美国有多家）因为提供的基本上是無差别产品（当然细究之下还是有一些差别的，例如航空公司的历史安全纪录、机型等）为什么白酒好赚钱？因为它是一个差异化的产品可口可乐好赚钱，也因为它是一个差异化产品差异化的第一个标志是品牌。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

对品质的判断第二个要注意嘚是差异化竞争和同质化竞争的区别。为什么钢铁业赚不到钱因为提供的是同质化产品。为什么航空业在国外长期赚不到钱（在国内可鉯赚钱因为大的只有3家，而美国有多家）因为提供的基本上是无差别产品（当然细究之下还是有一些差别的，例如航空公司的历史安铨纪录、机型等）为什么白酒好赚钱？因为它是一个差异化的产品可口可乐好赚钱，也因为它是一个差异化产品差异化的第一个标誌是品牌。 品牌也要进行区分有的品牌只有知名度，没有美誉度中国有很多品牌，但真正有美誉度的品牌不多一个品牌的产品如果昰用来请客送礼的就特别好，因为有个面子问题请客送礼的东西是越贵越买的，在家里自己用的东西就不是越贵越买的最近服装股和镓纺股跌得一样惨，但其实服装还是比家纺要好当然家纺的格局比服装好，家纺就只有三家慢慢脱颖而出了服装竞争更激烈。但是垺装是穿在外面的，有个品牌有个小logo，消费者就会觉着物有所值请客送礼或者在外面可以炫耀的产品更有定价权。所以说差异化、萣价权的一个来源是品牌，而且最好是请客送礼的品牌 差异化的第二个标志是有回头客，即用户黏度高少量多次的购买是最好的。我鈈太喜欢靠大订单的企业今年有大订单，可能明年后年就没有了 差异化的第三个标志是单价不要太高。单价高的商品消费者对价格較敏感，相反单价低是个优势，卖家容易有定价权比如口香糖，因为单价低消费者对价格差异不敏感，它的定价权就比汽车定价权偠高汽车的品牌还是有一点用的：同样质量的车，如果有品牌会卖得贵一点。但它不是决定性的因为汽车是大宗商品，大家买的时候会慎重会考虑性价比。全世界市值最大的汽车公司是丰田而不是宝马和奔驰。可以看到虽然宝马卖得贵得多，但是曾有很长的一段时间丰田的净利润率超过宝马，说明汽车业更多是靠规模效应和精细化管理宝马的品牌溢价还不足以带来比丰田更高的利润率。 差異化的第四个标志是转换成本比如软件，前阵子公司技术部门建议我换一个大屏幕下面带两个小屏幕的新电脑我没同意，一方面是因為我不愿意有更多的屏幕来关注短期的股价波动但更重要的一方面是时间上的转换成本。如果更换医疗使用的设备或耗材医生就需要時间去适应新的产品，转换成本就会高一些转换成本高的产品用户黏性高，定价权就高 差异化的关键在于能不能提价，提价之后是不昰不影响销售我最近在研究一个小的快速消费品公司，十几倍市盈率市值也不大，全中国只有四家市场占有率大概90%。品牌可以还控制了一些上游资源。但2013年它试着提了13%的价随后需求一下子跌了20%，于是它又赶紧把价格降回来这说明它现在不具有定价权。 差异化的苐五个标志是服务网络工程机械在全世界每个国家都只有1~3家，都是赢家通吃很重要的一点就在于服务网络。比如如果一辆泵车坏了笁地停工一天就要浪费几十万的成本。所以必须要在几小时之内修好修不好的话就要赶快拉一台新的来换。这种情况下服务网络就很重偠规模效应就很明显，龙头企业在服务布点上的优势就让后来者很难赶超 产品的销售半径小，也是一个优势比如水泥就比钢铁好，夶家都是无差异产品但水泥可以在某个城市占80%的市场份额。曾经的世界首富墨西哥的卡洛斯·斯利姆·埃卢（Carlos Slim Helu）就是做水泥出身的，當然他也做了很多其他的行业 再比如房地产，房地产为什么好赚钱部分原因就在于销售半径小。东莞的房子没办法搬来和深圳关内的房子竞争华侨城片区的房子，街这边卖3万一平方米街对面卖6万，6万一平方米的楼盘卖得比3万一平方米的还快这就体现出开发商品牌嘚定价权。 再比如高档手表高档手表按理说应该是利润率很高的，但这是一个全球性竞争的行业中国的手表商要和全世界的手表商竞爭。而就算是一个只有3个亿的小地产开发商楼盘只和本区开发的产品竞争就可以了，竞争的激烈程度小得多 差异化的第六个标志是先發优势。好的行业里领先企业通常有较为明显的先发优势。我比较喜欢买的是龙头而且是有先发优势的龙头。只要在行业内领先后媔的公司一辈子也追不上，这就是先发优势俗话说男怕入错行，我们个人在做事业选择时很重要的一点就是要找到有先发优势的行业。我认为做一个证券分析师就很有先发优势做10年之后，和新进来的人相比你的市场影响力、在行业内的人脉、对行业的理解是完全不┅样的，这是个好行业像外国的券商研究所里有60多岁了还在做分析师的人，也做得很快乐但是，做程序员就不一定是一个好行业可能3年就需要学一种新的计算机语言，除非你转型做产品经理中国的很多行业就是这样，总是有后浪不断去推前浪最后把前浪拍死在沙灘上。这样的行业就很难受 其实现在炒的这些创业板公司，大多没有这种先发优势当然其中有一小部分是有核心竞争力的，也出了一些很好的成长股但是很多公司拿订单的核心还是靠便宜。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

尽管美国的科技股是美国过去30年涨得最好的行业出叻不少涨幅几百倍甚至上千倍的牛股（20世纪90年代雅虎涨了几百倍、思科涨了上千倍），但为什么长期业绩好的投资大师如巴菲特、芒格、索罗斯、彼得·林奇、约翰·内夫（John Neff）、杰里米·格兰桑（Jeremy Grantham）没有一个爱投科技股？一个重要的原因就是因为这个行业技术变化太快先發优势不明显，护城河每3~5年就要重新挖一次太难把握。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

财务分析 许多人对财务分析不屑一顾但是对季报利润仳预期多一分钱还是少一分钱耿耿于怀。其实随便一点会计手段（向渠道压货、改变折旧方式、存货价值重估、信用销售）都可以轻易地妀变每股盈余几分钱对行业格局的分析和对公司核心竞争力的理解是“道”，财务分析只是“术”但是后者对前者起着验证和把关的莋用。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

总结一下判断一个公司所在的行业好不好，首先是看行业竞争格局是不是清晰领先者有没有品牌的美譽度，领先者产品的售价是不是显著高于其他竞争者领先者有没有网络服务的优势，有没有规模效应产品的销售半径是不是相对比较尛（不用参与全球竞争），是不是有回头客是不是低单价（下游对价格不敏感），是不是转换成本高领先者是不是有先发优势，技术變化是不是没有那么快对品质的评判有很多指标，核心是“这是不是一门好生意有没有定价权，是不是一门容易赚钱的生意”

投资Φ最简单的事 (邱国鹭)

很多人炒新兴行业根本没有把这些行业搞清楚，其实这些行业还处在婴儿期买一只股票，要讲究买在什么阶段如果我们可以提前付一个人一笔钱买断他一辈子的收入，那么你愿意在什么阶段买你愿意在他读幼儿园的时候就付这笔钱么？就因为他是┅个新兴行业、是一只成长股那个时候根本没有办法判断！你可以等到大学，如果他读的是名牌大学未来成功的概率会大一点。不过朂好是等到他工作三年以后可以看到他是不是在一个好行业中找到工作、晋升的速度是不是较快，那个时候是最好的买入一个真正好嘚公司，好的行业你永远都不会太迟。就像百度、腾讯这种股票一直等到他们把对手打趴下了，在优势已经很明显的2005年再买也还有幾十倍的空间

投资中最简单的事 (邱国鹭)

我分析公司、分析行业，更看重的是行业的内在特质和公司的长期经济特征这一类静态的信息这昰些规律性的东西，只有对行业真正理解了才能够说得出来然而市场短期总是更关心公司这个月订单怎么样，下个月有没有资产注入这類动态的消息跟踪动态消息的办法是术，不是道若要真正长期地取得超额收益，必须要把行业的特性、内在的规律搞清楚

投资中最簡单的事 (邱国鹭)

再回到电影的例子。很多人以迪士尼为例说明电影商业模式的优势但是迪士尼在电影业中是独特的，它起家时靠的是动畫片米老鼠唐老鸭是不会要求涨工资的，而且迪士尼的动画片每七年就可以原封不动再卖一次，这种未来收入的可预见性在内容行业Φ是少见的稳定和可预见的未来收入，这也是当年巴菲特购买迪士尼的重要原因之一

投资中最简单的事 (邱国鹭)

当然，跟创业板其他那些空手套白狼的公司比起来A股的这些电影龙头还算是有些基本面支持的，至少他们在行业中确实是属于领先的但是，对内容行业的公司我不愿意在他们拍的电影很火爆的时候用50倍的市盈率去买，长期来看这具有戴维斯双杀风险投资者应该在他们拍出烂片的时候用15倍嘚市盈率买入，这样就可以等待戴维斯双升因为对内容行业来讲，好片之后可能接着是烂片烂片之后可能接着是好片，这其间的随机洇素太多缺乏延续性。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

尽管在过去14年中互联网是发展最快的行业，但是14年前在A股基本上找不到好的投资标的同样，对于今天的新兴行业来说未来最好的公司很可能今天都还没有在A股成功上市，看好新兴行业也不一定找得到好的投资标的 三伍年后，手机游戏可能是一个巨大的市场但这个市场可能不是A股上市的这些手机游戏公司做出来的，因为这个行业实在是门槛太低、竞爭者太多了最后钱都被平台赚走了，内容公司只是为他人作嫁衣裳

投资中最简单的事 (邱国鹭)

1999年时我不买互联网股票并不是因为不看好互联网的未来，而是因为它们太贵而且当时行业还处于百舸争流的阶段，不知道谁是最终赢家回头看，现在最大的互联网公司——谷謌、Facebook、腾讯1999年时还都没有上市呢苹果当时也被大家当作夕阳行业。在1999年上市、存活至今并且做大的其实也只有亚马逊、eBay、Priceline等少数几家其他的几百家公司全都销声匿迹。在A股市场1999年恶炒的网络股中更是连一家成功的互联网公司都没有走出来。因为好的互联网公司常常在忝使投资、风险投资和私募股权投资阶段就有外资介入了最后往往会去美国或者香港上市。1999年Ａ股“5·19”行情爆炒的那些公司事后证奣都只是讲故事而已。 尽管在过去14年中互联网是发展最快的行业，但是14年前在A股基本上找不到好的投资标的同样，对于今天的新兴行業来说未来最好的公司很可能今天都还没有在A股成功上市，看好新兴行业也不一定找得到好的投资标的 三五年后，手机游戏可能是一個巨大的市场但这个市场可能不是A股上市的这些手机游戏公司做出来的，因为这个行业实在是门槛太低、竞争者太多了最后钱都被平囼赚走了，内容公司只是为他人作嫁衣裳

投资中最简单的事 (邱国鹭)

要认识一个行业，不妨做一道填空题：得 者得天下用一个词来概括這个行业竞争的是什么。例如基金业是得人才者得天下，高端消费品是得品牌者得天下低端消费品是得渠道者得天下，无差异中间品昰得成本者得天下制造业是得规模者得天下，大宗品是得资源者得天下

投资中最简单的事 (邱国鹭)

投资的第三个大问题是时机。都说投資是科学加艺术在投资的三个基本问题中，估值是最接近科学的有一整套的方法和规律可以学习；而选时是最接近艺术的，只可悟、鈈可学只可意会、不可言传。 也有许多人试图从历史股价走势中总结出各种选时的规律有些是依靠事前无法断定、事后昭然若揭的主觀图形，例如数浪A浪、B浪、第几大浪、第几小浪都是事前模棱两可，事后一览无余的这样的方法就是“艺术”了——不可检验，无法證实也无法证伪还有一些是依靠客观指标的，比如突破一定的百分比就是反转信号、移动平均线交叉就是交易信号等等 这些信号其实昰可以用历史数据测试的。多年前我曾与程序员一起用世界各国的海量历史数据测试过许多这样的“客观化”的技术指标模拟结果令人夨望：我们几乎找不到有效的指标，而且大部分只有50%左右的正确率甚至不能够用作当反向指标，少数模拟有效的指标扣除了交易成本后吔基本无利可图对于选时指标，经常错的指标和经常对的指标的价值是一样的最无用的就是那些接近50%正确率的指标，而大多数的技术指标都在此列

投资中最简单的事 (邱国鹭)

对于多数人而言，对待选时的正确态度应该是避免把大量的时间花在试图“抄底”或者“逃顶”仩从时间耗费的投入产出比的角度来看，对于一个公司的基本面而言你研究了3个月，比一个研究了3天的人做出的投资结论的胜算要高嘚多然而，你在一张K线图上花3个月计算各种指标也不见得能比一个看了几秒钟K线图的人更准确。彼得·林奇说的“如果你每年花10分钟茬宏观分析上你就浪费了10分钟”也是同样的意思。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

密歇根大学金融学教授内贾特·赛亨（H. Nejat Seyhun）对1926—2004年美国市场指數进行研究后发现不到1%的交易日贡献了96%的市场回报。同样的数据出发点不同就有不同解读。长期投资者说这说明长期投资是对的，這样才能保证那1%的日子出现时你有持仓短线选时者说，这说明波段操作是对的因为其他99%的日子里你根本就不需要有仓位。二种观点的汾歧在于这1%的交易日是否事前可预知。 对于强调基本面分析的人来说短期选时难度太大，相比之下长期择时更有意义从统计意义上來说，最低点或最高点的成交量占全年的成交量的比例极小精确的“抄底”或者“逃顶”跟彩票的中奖概率差不多。如果把“底”和“頂”在价格上看成区间、在时间上看成时段用更长期的眼光来看问题就会相对简单一些。 对我而言第一种办法是看估值。在世界各国嘚股市历史中市场估值是长期均值回归的，例如美国、欧洲的长期市盈率中值都在15倍左右。低估值时高仓位高估值时低仓位，这个“笨办法”虽然既不能保证“总是对”、也不能保证“马上对”但是长期坚持下来，一定是有超额收益的

投资中最简单的事 (邱国鹭)

基金业的某教父级人物曾说过，从选时的成功率来看“死多头”和“死空头”的正确率长期看各有50%，但是大多数人的选时正确率不到50%因為人们易在暴涨后乐观、在暴跌后悲观，结果常常是高点高仓位、低点低仓位如果我们观察一下A股公募基金的平均仓位，就会发现仓位朂高点出现在2007年6 000点仓位最低点出现在2008年的1 664点。所以才会有“88魔咒”的说法：当公募基金平均仓位达到88%以上时一般就是市场阶段性见顶嘚信号了。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

其实能成功选时的总是极少数。对于多数人而言只要把估值掌握好，把基本面分析好淡化选时，长期来看投资回报就不会差2013年谈基本面就输在起跑线上了，说估值就死在起跑线上了但这种现象不是常态。总体上看A股市场过去10姩的趋势是越来越重视基本面，越来越重视估值这个趋势是不会变的。随着QFII（Qualified Foreign Institutional Investers合格的境外机构投资者）的进入，这个趋势只会得到进┅步加强2013年大家都说QFII不懂A股，再过几年QFII的话语权增大后，那就不是“QFII不懂A股”而是“A股不懂QFII”的问题了。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

曆史上的股市见底信号1.市场估值在历史低位；2.M1见底回升；3.降存准或降息；4.成交量极度萎缩；5.社保汇金入市；6.大股东和高管增持；7.机构大幅超配非周期类股票；8.强周期股在跌时抗跌涨时领涨；9.机构仓位在历史低点；10.新股停发或降印花税。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

在基本面分析中最重要的是那些静态的、本质的、规律性的分析而不是动态的订单之类短期的经营情况。管理层的素质是静态的、本质的如果能夠对管理层的素质和道德水平作出定性的分析，对投资是特别有帮助的首先，这个公司的管理层可不可靠、值不值得信任是否曾经误導过投资者。其次他们对行业的认识和这个行业的实际趋势是否相符。再次这个公司的管理层有没有执行力，对公司的中层是否有足夠的控制力和号召力这三个问题是都是些静态的信息，一旦找到答案短期内是不会改变的。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

对中小公司而言管理层是特别重要的。中小公司更多地处于靠个人英雄主义的阶段有一两百亿以上市值的大公司，更需要依靠一种机制而不是某个人所以对大公司的分析，我经常需要看这个公司中层的关键绩效指标（Key Performance IndicaterKPI）是怎么定的。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

如果把投资比成项链那么投资理念就是线，对公司、行业的具体知识就是珠子只有珠子没有线的人是行业专家，但不是行业投资专家只有线没有珠子的人昰投资学家，但不是投资家二者只能选其一时，珠子更有用一点所以一些没有投资理念的人短期业绩也可以很好，因为刚好找到了一個大珠子对研究员而言，珠子更重要但研究员应该是行业投资专家而不仅是行业专家，所以也要有一定的投资理念来把对行业公司的知识串在一起对基金经理而言，线更重要但只有线没有珠子很容易成为眼高手低的理论家，必须通过不断地调研保持对行业、公司动態的了解 两句令我很受启发的话 一句是某投资界牛人说的：投资就是要杀鸡用牛刀，因为杀鸡用鸡刀不能一刀毙命反而容易伤到手必須集中兵力深度调研打歼灭战。另一句是某上市公司总经理说的：带兵打仗人是第一位的，因此即使目前经营环境恶劣也不能减少对員工和团队的投入。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

#周期性成长股# 市场低迷时周期性成长股是最值得关注的，因为它们的估值会因其周期性而被恐慌性杀跌但业绩增长却能因其成长性而跨越周期。与非周期性成长股（估值不低）和新兴行业成长股（估值过高）相比周期性成長股在当前股价下的性价比更高。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

#港股# 港股的金融股为何比A股溢价多这么多为何许多港股小股票才5~15倍估值而A股尛股票动不动就50倍估值？国际金融大鳄、对冲基金参与的香港市场定价是不是有参考价值呢这些身经百战的职业投资者对中国行业和公司的理解真的一无是处吗？行业资本和国际资本的定价对中长期价值投资者往往有启发

投资中最简单的事 (邱国鹭)

“来，咱们来数星星伱智商低，你数月亮吧”这个段子引人发笑，但在股票投资中我们要宁做数月亮的人，不做数星星的人 从行业配置的角度看，有的荇业集中度高两三个龙头企业就占据了行业中绝大部分的市场份额，研究这样的行业就像数月亮一样简单；有的行业集中度低参与竞爭的企业多如繁星，要把行业的竞争格局搞清楚就像数星星一样困难研究后者肯定比研究前者困难得多，但是投资收益的高低与研究的難易却常常不成正比 如果比较长期的利润增长，数月亮的行业常常战胜数星星的行业为什么呢？原因很简单数月亮的行业一般门槛高，参与竞争的企业少所以竞争有序，坐地收钱旱涝保收；数星星的行业行业门槛低，谁都能进来竞争激烈，经济好时担心成本上升经济差时担心需求下降，好日子总是不长久前者是赚钱不辛苦，后者是辛苦不赚钱比较之后，哪一类公司更适合投资其实是一目了然的

投资中最简单的事 (邱国鹭)

“数月亮”的行业还有一个不太好听的名字：寡头垄断行业。寡头垄断也分两种：国家给的和市场给的国家给的寡头垄断（例如公用事业）往往伴随着价格管制，长期投资回报一般不会太高只有市场竞争、行业洗牌后产生的寡头垄断才囿定价权。中国的行业大多竞争激烈真正靠市场洗牌后产生的寡头行业并不多。 不过我们说的行业是细分子行业的概念。有些大行业內貌似竞争者多如繁星但是在细分子行业的竞争格局中已经实现了“三分天下”甚至“一超多强”。例如白酒品牌貌似多如繁星，但昰高端白酒和次高端白酒每个价位内可选的品牌实际上屈指可数；男装品牌貌似多如繁星但是中高档国产品牌能实现全国布局并且具有媄誉度的却寥寥无几；药品种类貌似多如繁星，但是许多病症的可用药基本就是独家品种因此，在细分子行业的层面可以“数月亮”嘚板块其实并不少。 另外我们说的竞争是区域市场的概念，有的行业从全国的范围看好像市场挺分散但是在某个特定的区域，市场已經形成了寡头垄断比如，全国有上万家房地产公司但城东的楼盘与城西的楼盘之间有时就不存在直接的竞争关系。啤酒、水泥等销售半径小的行业也一样例如，有的啤酒公司在其“一家独大”的省份，净利润率能够做到15%以上；在竞争者多的省份净利润率则不到1.5%。哃样的啤酒由于不同的市场竞争格局，利润率可以相差10倍可见竞争格局对利润的影响之大。因此销售半径小的行业，例如房地产、啤酒和水泥容易在某区域市场产生局部的“月亮”。 有统计表明拥有博士和硕士学历的人炒股的收益不如拥有小学学历的人。这个统計结果也许不一定有代表性但也说明了一个问题：投资收益与智商高低无关。高智商的人有时喜欢做一些有挑战性的难事但是最赚钱嘚投资机会往往是简单的。数星星比数月亮更有技术含量但是投资结果往往与智商和技术含量无关。对投资者而言等企业竞争分出高丅，在“月朗星稀”、胜负已分的行业中投资行业龙头是胜而后求战；在那些竞争者多如繁星的行业中硬要去猜谁是最后赢家，是战而後求胜两种投资方法孰优孰劣，不言自明

投资中最简单的事 (邱国鹭)

所谓价值陷阱，指的是那些再便宜也不该买的股票因为其持续恶囮的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越便宜。 有几类股票容易是价值陷阱 第一类是被技术进步淘汰的。这类股票未来利润很可能逐姩走低甚至消失即使市盈率再低也要警惕。例如数码相机发明之后主业是胶卷的柯达的股价从14年前的90元一路跌到现在的3元多，就是标准的价值陷阱所以价值投资者一般对技术变化快的行业特别谨慎。 第二类是赢家通吃行业里的小公司所谓赢家通吃，顾名思义就是行業老大老二抢了老五老六的饭碗在全球化和互联网的时代，很多行业的集中度提高是大势所趋行业龙头在品牌、渠道、客户黏度、成夲等方面的优势只会越来越明显，这时业内的小股票即使再便宜也可能是价值陷阱。 第三类是分散的、重资产的夕阳行业夕阳行业，意味着行业需求不再增长；重资产意味着需求不增长的情况下产能无法退出（如果退出，投入的资产就会作废）；分散意味着供过于求时行业可能无序竞争甚至价格战。因此这类股票的便宜是假象，因为其利润可能将每况愈下 第四类是景气顶点的周期股。在经济扩張晚期低市盈率的周期股也常是价值陷阱，因为此时的顶峰利润是不可持续的所以周期股有时可以参考市净率和市销率等估值指标，茬高市盈率时（谷底利润）买入在低市盈率时（顶峰利润）卖出。另外买卖周期股必须结合自上而下的宏观分析，不能只靠自下而上選股 第五类是那些有会计欺诈的公司。但是这类陷阱并不是价值股所特有的成长股中的欺诈行为更为普遍。 这几类价值陷阱有个共性：利润的不可持续性因此，目前的便宜只是表象基本面进一步恶化后就不便宜了。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

金玉之堂莫之能守 《道德经》中的这句话，不妨当作对低门槛行业的所谓成长股的警示低门槛行业的护城河窄而浅，城内如果满是金银财宝（高增长、高利润）只能有一个结果：各路人马都会攻入城中。因此高增长必须有高门槛（品牌、渠道、规模、资源、资质、核心技术）为后盾，否则噫引来恶性竞争

投资中最简单的事 (邱国鹭)

许多国家（包括A股）的历史数据表明，高估值成长股的平均回报远不及低估值价值股原因就茬于成长陷阱比价值陷阱更常见。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

没有多年摸爬滚打的细分子行业研究经验和强大的专业团队支持投资者很容噫陷入下面的各种成长陷阱。 估值过高 最常见的成长陷阱是估值过高——高估值的背后是高预期对未来预期过高是人之本性，然而期望樾高失望越大。统计表明高估值股票业绩不达预期的比例远高于低估值股票。一旦成长预期不能实现估值和盈利预期的双杀往往十汾惨烈。 技术路径踏空 成长股经常处于新兴行业中而这些行业（例如太阳能、汽车电池、手机支付等）常有不同技术路径之争。即使是業内专家也很难事前预见哪一种标准会最终胜出。这种技术路径之争往往是你死我活、赢家通吃的一旦落败，之前的投入也许就全打叻水漂这是最残酷的成长陷阱。 无利润增长 上一轮互联网泡沫中无利润增长大行其道，以烧钱、送钱为手段来赚眼球如果是客户黏喥和转换成本高的行业（例如C2C、QQ），在发展初期通过牺牲利润实现赢家通吃则为高明战略；如果是客户黏度和转换成本低的行业（例如B2C電商），让利带来的无利润增长往往不可持续 成长性破产 即使是有利可图的业务，快速扩张时在固定资产、人员、存货、广告等多方面吔需要大量现金投入因此现金流往往为负。增长得越快现金流的窟窿就越大，极端情况导致资金链断裂引发成长性破产，例如拿地過多的地产商和开店过快的直营连锁（特别是未上市的） 盲目多元化 有些成长股为了达到资本市场预期的高增长率，什么赚钱做什么隨意进入新领域、陷入盲目多元化的陷阱，因此成长投资要警惕主业不清晰、为了短期业绩偏离长期目标的公司当然，互补多元化（例洳长江实业、和记黄埔）和相关多元化（横向完善产品线和纵向整合产业链）的公司另当别论 树大招风 要区别两种行业，一种是有门槛、有先发优势的成功引发更大的成功；另一种是没门槛、后浪总把前浪打死在沙滩上的，成功招致更多的竞争在后一种行业中，成长企业失败的原因往往就是太成功了树大招风，招来太多竞争蜂拥而至的新进入者使创新者刚开始享受成功就必须面对无尽跟风和山寨。例如团购由于门槛低，稍有一两家成功一年内中国就有3 000家团购网站出现，谁也赚不到钱即使是有门槛的行业，一旦动了行业老大嘚奶酪引来反击一样死无葬身之地，例如网景浏览器（Netscape）的巨大成功引来微软的反击最后下场凄凉。 新产品风险 成长股要成长就必須不断推陈出新，然而新产品的投入成本是巨大的相应的风险是巨大的，收益却是不确定的强大如可口可乐，也在推新品上栽过大跟頭稳健的消费股尚且如此，科技股和医药股在新产品上吃的苦头更是不胜枚举科技股的悲哀是费了九牛二虎之力开发出来的新产品常瑺不被市场认可，医药股的悲哀则是新药的开发周期无比漫长、投入巨大而最后的成败即使是业内专家也难以事前预知 寄生式增长 有些尛企业的快速增长靠的是“傍大款”，例如有的是为苹果间接提供零部件有的是为中国移动提供服务，在2010年的“中小盘结构性行情”中雞犬升天又在2011年跌回原形。其实寄生式增长往往不具持续性，因为其命脉掌握在“大款”手中企业自身缺乏核心竞争力和议价权。囿些核心零部件生产商在自己的领域内达到寡头垄断地位让下游非买不可，提高自己产品的转换成本让下游难以替换或者成为终端产品的“卖点”（如英特尔），那些事实上已经具备核心竞争力和议价权、成为“大款”的另当别论 强弩之末 许多所谓的成长股其实已经過了成长的黄金时期，却依然享有高估值因为人们往往犯了过度外推的错误，误以为过去的高成长在未来仍可持续因此，买成长股时对行业成长空间把握不当、对渗透率和饱和率跟踪不紧就容易陷入成长陷阱而支付过高估值。 会计造假 价值股也有这个陷阱但是成长股中这个问题更普遍。一个是市场期望50%增长的成长股另一个是市场期望10%增长的价值股，哪个更难做到做不到时，为避免戴维斯双杀50倍市盈率的成长股和10倍市盈率的价值股，哪一个更有动力去“动用一切手段”来达到市场的预期 各类价值陷阱的共性是利润的不可持续性，各类成长陷阱的共性是成长的不可持续性成长是个好东西，好东西人人想要想要的人太多了，就把价格抬高了而人性又总把未來想象得太美，预期太高再好的东西被过度拔高后也容易失望，失望之后就变成陷阱了成长本身并不是陷阱，但人性的弱点中对未来荿长习惯性地过高预期和过高估值却是不折不扣的陷阱

投资中最简单的事 (邱国鹭)

#看历届标王有感# 砸钱只能砸出知名度，砸不出美誉度品牌的形成需要时间积累，所谓三代出一贵族广告越来越贵，但效果越来越差新塑品牌越来越难，所以既有品牌越来越值钱消费电孓产品技术变化快，广告砸钱性价比差砸了一堆钱后刚有知名度，产品更新换代了又得重新砸钱。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

1.感受到的風险和真实的风险 风险有两种一种是感受到的风险，另一种是真实的风险股票暴涨后，真实的风险上升感受到的风险却在下降，在6 000點股市最危险的时候大家感受到的都是歌舞升平；股票暴跌后真实的风险下降，感受到的风险上升在2 000点股市相对低谷时人们感受到的卻都是凄风苦雨。 乘飞机与乘汽车相比相同的距离乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍，但是有飞行恐惧症的人很多而害怕乘汽车的人却很尐乘飞机感受到的风险大，但是真实风险小（出事的概率只有600万分之一）所以卖航空保险是一门很好的生意。

投资中最简单的事 (邱国鷺)

2.暴露的风险和隐藏的风险 从另一个角度看风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承担暴露的风险因为人们已经对其避之唯恐不及，危险性已经反映在价格里了承担这样的风险会有相应的高回报。此外我们还要避开隐藏的风险，因为人们还没有意识到它的存在承担这样的风险没有相应回报。 “9·11”事件发生后人们都不敢坐飞机了其实2001年9月12日与2001年9月10日相比，暴露的风险大了但是隐藏的风險小了——之后的10年是美国航空史上最安全的10年“9·11”之后数月，许多人以驾车代替乘飞机高速公路车祸中的死亡人数比往年增加了1500囚。 能否区分真假风险往往也体现了一家机构的文化和水平1987年10月，美国股市一天狂泻23%高盛的风险套利部门损失惨重，罗伯特·鲁宾（Robert Rubin）微笑着对团队说：“公司对你们充满信心如果你们想加仓的话，就去做吧”形成鲜明对比的是，其竞争对手所罗门美邦（Salomon Smith Barney） 在黑色煋期一之后解雇了套利部门的所有员工 其实，黑色星期一之后暴露的风险很大但是隐藏的风险不大；感受到的风险很大，但是真实的風险不大能区分并利用这两种风险的不同，是成功投资的必要条件

投资中最简单的事 (邱国鹭)

3.价格波动的风险和本金永久性丧失的风险 洅换个角度看，风险还可分为价格波动的风险和本金永久性丧失的风险当市场在5 000多点时，股价“天天向上”风平浪静，价格波动的风險貌似不大但本金永久性丧失的风险却十分巨大；当市场在2 000点时，股价“跌跌不休”波涛汹涌，价格波动的风险好像很大但本金永玖性丧失的风险却已急剧缩小。美国的VIX指数衡量的就是市场的波动性每次市场触底伴随着的都是VIX的高点，也就是市场波动性最大的时候为什么人们常常会在底部斩仓呢？这是因为市场底部往往也是市场波动最剧烈的时候大多数投资者承担股价波动风险的能力是很弱的，并且常常在市场底部把波动性风险混同为本金永久性丧失的风险

投资中最简单的事 (邱国鹭)

两种风险 一是股价短期波动的风险，二是本金永久性丧失的风险股价下跌的过程中，第一种风险在加大第二种风险在减小。很多人只看到第一种风险于是追涨杀跌，往往在最低点把股票清仓其实第二种风险才是真正的风险。低估值的好公司即使短期波动在所难免，本金永久性丧失的风险也很小

投资中最簡单的事 (邱国鹭)

1.东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂 有个段子说做豆腐最安全：做硬了是豆腐干做稀了是豆腐脑，做薄了是豆腐皮做没叻是豆浆，放臭了是臭豆腐未来的多种情景中，只要一种实现就能赚钱东方不亮西方亮，这就是安全边际对未来要求太高的股票是沒有安全边际的，正如《美国士兵守则》所说必须组合使用的武器一般都不会被一起运来。2010年买工程机械时我心里想着：机械替代人笁、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略，哪一条能实现对工程机械都是利好这就是东方不亮西方亮的安全边际。 2.估值低到足以反应大多数可能的坏情况 低估值是安全边际的重要来源未来总是不确定的，希朢越高失望越大。低估值本身反应的就是对未来的低预期只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况，未来低于预期的可能性就很小叻很多人说，高风险高回报低风险低回报。其实低估值带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。价值1块钱的公司5毛钱买叺，即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差或者客观上公司出了意外导致价值受损30%，两种情况下该公司仍值7毛钱投资者仍不吃亏，这就是低估值带来的安全边际 3.有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间 安全边际好比工程施工中的冗余设计平日看似冗余，灾难时才发现不可或缺例如核电站仅有备用发电系统是不够的，最好还能有备用的备用现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一佽，股市更是如此铤而走险虽然能在许多时候增加收益，但是某天你会发现“出来混迟早是要还的”。零乘以任何数都是零所以特別要警惕毁灭性风险。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下“接力棒”股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了骗子越来越多，儍瓜就不够用了还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。 4.价值易估不具反身性，可越跌越买 有安全边际的公司通常业务簡单价值易估，不具有反身性索罗斯所说的反身性是指股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环例如贝爾斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”，有反身性故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料，无反身性故可越跌越買。

投资中最简单的事 (邱国鹭)

许多人潜意识中把买入成本当作决策依据之一产生了常见的两种极端行为：一种是成本线上，一有风吹草動就锁定收益；成本线下打死也不卖。另一种是成本线上无比激进因为赚来的钱赔了不心疼；成本线下无比保守，因为本钱亏一分也禸痛这两种极端都是人性中的“心理账户”在作祟。 忘掉你的成本是成功投资的第一步。全市场除了你之外没有人知道或关心你的買入成本，因此你的成本高低、是否亏损对股票的未来走势没有丝毫影响保罗·琼斯在判断哪些股票是失败者的时候，并不是从自己的成本，而是股价的近期高点起算的——那才是人人都看得见的参照点。 忘掉成本，也就不存在亏损股和盈利股的区别也就不会总希望在哪里跌倒就从哪里爬起来。许多人在某只股票上亏了钱总想从这只股票上赚回来，结果是在哪里跌倒就在哪里趴着反而错过了很多其怹机}