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某种水果2月份比元月份上涨5％，3月份又比2月份上涨5％两个月共上涨百分之几？
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<a href="/cse/search?q=3月份比2月份多支出8.5%元。对还是错_百度知道您的举报已经提交成功，我们将尽快处理，谢谢！
设五月份用X元
X(1+1/7)=1200
解之,X=1050元＜希望我的回答对你有用,请设为【好评】,谢谢.＞
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增长的贡献率为58.4％，比2014年同期提高了9.9个百分点，超过资本形成总额15个百分点。货物和服务净出口对GDP增长的贡献率为-1.8％，比去年同期低12个百分点。2014年消费、资本形成总额、货物和服务净出口三大需求对国内生产总值（GDP）增长的贡献率分别为51.56%、46.74%、1.7%，三大需求对GDP增长拉动为3.76个百分点、3.41个百分点和0.12个百分点。消费增速稳健，在经济存量和增量中占据第一，成为三驾马车中的主动力。预计2015年最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为60.0%，比上年同期提高5.7个百分点，其贡献率将达到2012年以来的最高水平。1.2固定资产投资截至11月份，固定资产投资累计同比增长10.2%，创2000年以来最低值。固定资产投资的三大领域，制造业投资、房地产投资和基建投资，自年初以来增速均表现为持续的下滑。制造业转型尚需时日，投资短期难回暖。受到产业结构调整的影响，目前我国传统工业处于去产能、去杠杆时期，制造业下行压力依然较大。截至11月份，制造业投资累计同比增长8.4%，较2014年同期增速回落5.1个百分点。制造业投资增速自年初的10.6%，下降至4月份的9.9%，虽然5月份有短暂的回升，但此后逐月递减。随着中国从重化工业步入到后工业化时代，传统工业化红利逐渐消失，而通过互联网+、中国制造2025等战略再造工业化红利仍需要一段时间，新旧动能无法完美衔接使制造业投资在中短期内难以好转，同比增速仍将处于低位。房地产投资仍处于库存出清过程，地产投资持续下滑。房地产投资累计增速自年初10.4%一路下滑至11月份的1.3%。从当月增速来看，虽然在6月份当月投资小幅回升，但从8月份开始转为负增长，截至11月份，当月增速为负增长4.5%，连续四个月负增长且跌幅持续扩大。8月份以来，主要城市商品房销售势头明显减弱，三线城市成交面积甚至出现负增长，各城市间房地产交易分化现象严重。从商品房新开工面积来看，2014年以来一直处于同比负增长阶段，同时受到开发商拿地积极性不高影响，待开发土地面积持续下跌，未来新开工面积也将受到制约，房地产投资总体仍将保持低迷。长期来看，随着我国人口结构逐步显现出老龄化趋势，过去十年对真实需求的过度透支也将使房地产行业面临一个痛苦而漫长的去库存过程，房地产投资的长期放缓不可避免。基建投资表现为下行趋势。基建投资累计增速自年初的20.8%下降至11月的18.0%，截至11月，基建投资月均增速为18.3%，较2014年月均增速下降2.2个百分点。从节奏上来看，基建投资单月增速在3月份达到最高增速24.5%，此后大幅放缓至5月份的15.1%，在二季度末6月份回升至20.5%，在8月份达到三季度的19.7%的高峰，进入四季度后在10月份至全年最低增速12.9%，11月份又大幅回升至23.3%，表现为每到季度末基建投资增速则将达到该季度的高峰，但总体来看，基建投资累计增速很难再持续维持类似2013年和2014年20%以上的高增速。虽然发改委全年审批的项目和专项金融债投入的项目很多，但基建投资仍表现为下行趋势，主要原因一是受制于经济下行，传统吸纳资金部门存在严重过剩，重化工业投资需求下降，而新兴产业投资需求有限，地方短期能产生现金流的项目有限，二是上半年地方融资平台政策的大幅调整也在一定程度上扰动了地方投资积极性。从投资资金来源来看，前十一个月固定资产投资资金累计同比为7.9%，较2014年同期减少3.6个百分点。自5月份达到6.0%的最低增速以来，稳中有升。从结构上来看，自筹资金占比稳定在70%，增速小幅回落，国内贷款和外商直接投资增速显著回落，国家预算内资金增速大幅提高。固定资产投资资金占比最大的是自筹资金，截至11月份占比为71.0%，比例一直稳定在70%上下，但累计增速由年初的11.0%降至11月份的9.2%；国内贷款占比为10.6%，较2月份下降4.9个百分点，并且累计增速由2月份的0.2%降至负增长4.3%，较2014年前11月份累计增速下降15.5个百分点，增速显著回落；国家预算内资金占比为5.3%，较年初占比增加1.8个百分点，并且累计增速明显回升，由2月份的14.0%升至11月份的21.4%，较2014年前11个月的增速回升7.4个百分点；外商直接投资10月份占比为0.3%，较2月份下降0.1个百分点，增速一直大幅负增长，前11个月大幅下降28.8%，而前两个月仅下降3.3%，2014年前十一个月下降17.9%。1.3 消费2015 年随着中国经济发展进入新常态，消费市场继续保持平稳较快增长，对经济增长的贡献率持续提高。在稳增长、调结构背景下，经济依靠从传统的投资、工业转向服务业、消费、新兴产业。1-11 月，社会消费品零售总额272296亿元，同比实际增长10.6%，对GDP贡献率为58.4%，比上年同期提高9.9个百分比。7月到11月消费增速从10.5%上升到11.2%。2015年消费对经济增长的贡献率达到6成以上，主要是由于出口一直处于负增长状态，投资踌躇不前。专栏1 关于消费结构变动的探讨随着国民收入进一步提高，我国消费升级将从商品消费驱动转向服务消费驱动，从传统消费驱动转向新兴消费驱动。新技术催生新消费热点、新理念带动服务消费增加。保持中高速增长的居民收入为消费结构升级提供了有力支撑。随收入水平提高，必需品消费占比不断下降，奢侈品消费占比逐渐上升，未来传统消费逐渐衰落，新兴消费逐渐兴起。中国城镇居民食品、衣着、家庭设备用品、居住等消费品等传统消费占比下降。新兴消费兴起，交通通信、医疗保健、教育文化娱乐消费占比明显上升。消费结构升级趋势：从低端到高端，从生存型到服务型，从低层单一型到奢侈实用型。未来基本生活类消费支出所占比重下降，发展型消费支出显著增长，享受型消费支出稳步增长。随着我国人均GDP持续提高，收入阶层中中产阶级人数迅速增长。中产阶级为家庭年收入在6-22.9万元间，于2000年占我国城市家庭的4%，到2012年该比例增至68%。截至2015年，我国中产阶级绝对人口达1.09亿人，雄踞世界第一。预计2020年，中国中产阶级人口超过4.7亿。中产阶级作为消费新金矿，开始崛起。自2000年以来，中国中产阶级的财富大幅增长330%，2015年已达7.3万亿美元，占全国财富的32%，这些家庭的消费支出增长将在当前至2020年期间的消费增长总额中占90%。中产阶级消费结构中一般消费品（食品、衣着、家电设备及用品）占消费支出比例下降，奢侈品占比增加，耐用品基本趋于稳定，变动较小。中产阶级的家庭消费中，较少的比例用于满足生存消费需求，而更多的消费支出用于提高生活品质上，而家庭耐用品消费支出占比恒定说明，中产阶级大多都达到了现代生活的基础水平。中等收入消费群体更多有略微奢侈抑或高消费倾向，注重感官和物质享受的消费偏好，追求更舒适、享受和高效率的生活方式。多点支撑扩大消费，新增长点潜力巨大。由于供给的短板和国内消费环境不够完善，文教娱乐养老医疗信息服务等并没有充分得到满足。十三五国家明确提出要通过供给侧改革补短板，促消费。我国大幅度增加创新驱动和消费拉动力的可持续增长新模式将基本确立。1.4 出口2015年以来，我国出口整体呈负增长的低迷态势。前11个月我国累计出口额2.05万亿美元，2014年同期为2.11万亿美元，累计增速为-3%。出口月度数据波动较大，如果剔除一季度春节错位因素的影响，则月出口月度同比增速中枢在-5%左右。从出口的地区结构来看，我国对传统国家的出口呈现分化，对“一带一路”沿线国家出口差于整体出口。前11个月，我国对发达地区出口中，除了对美国出口累计增速4.1%保持正增长外，对欧盟和日本出口累计增速均为负增长，分别为-4.6%和-9.6%；前期保持两位数增长的对东盟出口也出现明显放缓，累计增速仅为2.9%；对香港、俄罗斯和巴西等新兴市场出口出现明显萎缩，累计增速分别为-11.2%、-36%和-20%。此外，前期增长较快的我国对“一带一路”沿线国家出口也明显放缓。截至10月底，我国对“一带一路”沿线国家出口额占同期出口总额的比重为26%，累计同比增速为-3.57%，低于同期出口增速0.57个百分点，其占比和增速均从二季度以来呈现逐月下滑的态势。从出口的商品结构来看，机电产品出口微增，劳动密集型产品出口明显下滑。前11个月，机电产品出口1.18万亿美元，占出口总额的57.6%，累计增速0.2%，是目前中国出口的主要部分。此外，高新技术产品累计增速-0.6%，劳动密集型产品累计增速-3.4%。相比2014年，2015年出口产品结构呈现三个特征。第一，2014年高增长的劳动密集型产品2015年增速明显下行；第二，各类型产品出口累计增速均逐月下降；第三，从占比结构来看，各类型产品出口额在总出口额中的比重并没有明显改变。总体来看，2015年“一带一路”战略对出口的提振作用还未见效，而国内出口企业和产品的转型升级也没有看到实质性进展，我国整体出口形势较差。出口增速的下行是短期和长期因素的共同作用。短期来看，外部需求仍然较为疲软，而人民币对欧元、日元等非美货币的实际有效汇率整体呈升值态势，导致我国出口承压。我们看到，近期PMI新出口订单和出口先导指数均出现加速下行，预计2016年的出口形势仍不容乐观。而长期来看，随着我国人口红利逐渐消失，人工等生产要素成本持续提升，导致出口企业传统竞争优势逐渐丧失。尤其是金融危机以后，我国的出口受到了发达国家再工业化和发展中国家低成本的双重压力。出口中加工贸易的比重和增速2015年来更是出现了持续负增长，这反映了低附加值制造业的衰落。中国出口企业的结构调整和转型升级仍需时间，未来出口保持低增速将成为常态。1.5物价从主要价格指数看，目前经济的主要矛盾仍然是通货紧缩。整体来看，2015年CPI呈现前低后高的走势，多数月份的CPI环比、食品和非食品环比均低于过去6年同期平均水平。受春节因素扰动，CPI在1月份降至0.8%，2月份回升至1.4%；基数效应带动蔬菜及猪肉价格同比大幅增长，4月份升至1.5%；5月份由于季节因素造成鲜活食品价格普遍下降，CPI小幅降至1.2%，但5月10日起国家提高了卷烟批发环节价格税率，并加征从量税，导致全国烟草价格上涨3.6%；6、7和8月份猪肉价格环比明显回升，蔬菜价格也由跌转升，CPI受食品项目温和抬升，8月份达到全年高点2.0%；9月和10月蔬菜和猪肉价格涨幅收窄或转跌，非食品价格涨幅低于往年，CPI回落至1.3%；11月份受雨雪天气影响，蔬菜价格止跌回升，鲜果价格小幅上涨，CPI升至1.5%。猪肉价格自5月份开始环比回升，至7月份环比增速达到最高点9.9%之后增速开始回落，11月份环比回落2.8%；相应的，同比增速在3月份止跌转升，在8月份达到最高增速19.6%，此后同比增速逐月递减，至11月同比增加13.9%。本次猪肉价格反弹主要是受到供给端收缩的影响，但同时也伴随着需求端的收缩。非食品价格方面，受石油等大宗商品价格持续回落的影响，交通通讯项目价格和燃料价格自年初开始环比下降，油价下行压力对交通运输价格的有持续的向下带动作用；居住价格和服务类价格较为稳定，主要是由于居民收入增速仍保持稳定。2015年PPI持续负增长，总体呈现前高后低的走势。11月，PPI环比下跌0.5%，较上月跌幅扩大0.1个百分点；同比下跌5.9%，较2014年同期跌幅扩大3.2个百分点，已连续45个月负增长。11月降幅略有扩大，原因一是部分工业行业价格降幅扩大，如有色金属冶炼和压延加工、有色金属矿采选、黑色金属矿采选价格环比降幅均扩大，二是石油加工价格环比由升转降。2015年能源和黑色金属价格持续下跌，截至12月31日，WTI原油价格由年初的52.69美元/桶跌至37.04美元/桶，2015年已经下跌29.7%，供大于求是本轮国际油价下跌的主要原因，而OPEC近期仍未表现出减产意愿，石油价格下跌还未到位。铁矿石价格由年初的71.75美元/吨下跌至43.25美元/干吨，2015年已经下跌39.72%；主要是受到下游行业投资需求不振的影响，同时低成本主要生产商仍在进一步增产。通缩压力还体现在进口价格上。截至11月份，主要进口大宗商品价格普遍下跌，其中原油价格跌幅达45.6%。铁矿砂、原油、粮食、成品油等进口量增加，煤、钢材等进口量减少。前11个月，我国进口铁矿砂8.57亿吨，增加1.3%，进口均价为每吨61.6美元，下跌40.4%；原油3.02亿吨，增加8.7%，进口均价为每吨410.0美元，下跌46.0%；进口大豆0.73亿吨，增加15%，进口均价为431.9美元/吨，下跌24.7%；进口钢材1160万吨，下跌12.0%，进口均价为1131.5美元/吨，下跌9.1%；进口铜材428万吨，进口均价为6144美元/吨，下跌17.2%。GDP平减指数同比下降。2015年前三个季度，GDP平减指数当季同比分别为下降1.1%、增加0.1%和下降0.6%；前三个季度GDP平减指数累计同比下降0.3%，较2014年同期下降0.7个百分点。而历史上仅有两次出现GDP平减指数累计同比为负增长的情况，分别是2009年二季度至四季度，1998年二季度至1999年四季度。价格改革进程明确，稳步推进。6月1日起，我国取消了除麻醉药品、第一类精神药品之外的2000多种药品最高零售限价管理，药品实际交易价格主要由市场竞争形成，到2020年将基本理顺医疗服务比价关系。阶梯气价制度已在18个省份的160多个城市建立，其余地方正有序推进；非居民用存量气和增量气门站价格并轨，放开直供用户用气价格，我国40%以上天然气价格实现市场化。从日起下调燃煤发电上网电价，全国平均每千瓦时降低约3分钱，同时将完善煤电价格联动机制，对高耗能行业继续实施差别、惩罚性和阶梯电价。10月12日，国务院发布《关于推进价格机制改革的若干意见》，明确到2017年，竞争性领域和环节价格基本放开，政府定价范围主要限定在重要公用事业、公益性服务、网络型自然垄断环节。到2020年，市场决定价格机制基本完善，科学、规范、透明的价格监管制度和反垄断执法体系基本建立，价格调控机制基本健全。1.6金融市场2015年以来，央行维持宽松货币政策，综合运动多种货币政策工具，提供了充裕的流动性，引导利率水平下行维，持货币信贷平稳较快增长，加大对实体经济领域的支持力度。货币总量增速较高。截至11月末，广义货币M2余额为137.4万亿元，同比增长13.7%，比2014年末高1.5个百分点。狭义货币供应量M1余额为38.8万亿元，同比增长15.7%，连续3个月增速达到两位数，比2014年末高12.5个百分点。流通中货币M0余额为6.0万亿元，同比增长3.2%，比2014年末高0.3个百分点。前11个月现金净投放41亿元，同比多投放177亿元。2015 年以来M2增速总体明显上升，前11个月M2新增14.6万亿元，同比多增4.4万亿元。商业银行通过购买地方政府债券等证券投资供给了大量货币。目前M2增速高于名义 GDP 增速较多，货币供应总体较为充裕。存款增长较快。11月末，金融机构人民币各项存款余额为135.7万亿元，同比增长13.1%，增速比2014年末高4.0个百分点，比年初增加21.9万亿元，同比多增13.1万亿元。外币存款余额为6305亿美元，同比增长0.9%，比年初增加570亿美元，同比少增965亿美元。从人民币存款部门分布看，各部门存款增速均有所上升。11月末，住户存款余额为53.7万亿元，同比增长12.8%，增速比2014年末高4.4个百分点，比年初增加5.2万亿元，同比多增2.3万亿元。非金融企业存款余额为41.5 万亿元，同比增长10.0%，增速比2014年末高2.9个百分点，比年初增加2.6万亿元，同比多增1.2万亿元。财政存款余额为4.9万亿元，比年初增加1.3万亿元，同比少增4868亿元。非存款类金融机构存款余额为35.6万亿元，同比增长55.1%，增速比2014年末末高42.3个百分点，比年初增加12.8万亿元，同比多增10.1万亿元，主要因证券公司客户保证金和SPV 存放（包括表外理财、证券投资基金、信托计划等）等大幅增加所致。贷款增长总体平稳。11月末，人民币贷款余额为93.4万亿元，同比增长14.9%，比2014年末高1.3个百分点，比年初增加11.7万亿元，同比多增2.6万亿元。金融机构外币贷款余额为8407亿美元，同比下降4.9%，比年初增加56亿美元，同比少增437亿美元。从人民币贷款部门分布来看，各部门贷款增长均相对平稳。11月末，住户贷款余额为26.8万亿元，同比增长16.5%，与2014年末基本持平，比年初增加3.6万亿元，同比多增4844亿元。非金融企业及机关团体贷款余额为65.3万亿元，同比增长12.7%，与2014年末基本持平，比年初增加6.9万亿元，同比多增8567亿元。从期限看，中长期贷款比年初增加6.0万亿元，同比多增5876亿元，增量占比为58.9%，比2014年同期低2.3个百分点。包含票据融资在内的短期贷款比年初增加4.2万亿元，同比多增7488亿元；其中，票据融资比年初增加1.7万亿元，同比多增6284亿元。社融规模存量增速下滑。2015年11月末社会融资规模存量为136.2万亿元，同比增长12.3%， 2015年以来增速总体下滑，比2014年末低3.0个百分点。前11个月社会融资规模增量为13.4万亿元，同比少增1.3万亿亿元，从构成上看，主要是表外融资扩张放缓以及外币贷款同比少增较多。前11个月社会融资规模增量主要有以下四个特点。一是对实体经济发放的人民币贷款明显增加，占比大幅上升，占同期社会融资规模增量的79.0%，比上年同期高17.3个百分点。二是对实体经济发放的外币贷款同比少增较多，前11个月对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少5118亿元，比上年同期少增8134亿元。三是非金融企业直接融资占比上升。前11个月非金融企业境内债券和股票合计融资3.02万亿元，比上年同期多3498亿元，占同期社会融资规模增量的22.5%，创历史同期最高水平，比上年同期高4.4个百分点。四是委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票等表外融资同比少增，前11个月实体经济以委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票方式合计融资334亿元，比上年同期少2.14万亿元，占同期社会融资规模增量的0.2%，比上年同期低14.5个百分点。金融机构存贷款利率总体走低。在央行宽松货币政策的引导下，人民币存款利率走低，一年期定存利率从2014年末的2.75%下降至的1.5%。此外，贷款利率总体下行。截至三季度末，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为 5.70%，比2014年末下降1.07个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为6.01%，比2014年末下降0.91个百分点；票据融资加权平均利率为4.29%，比2014年末下降1.38个百分点；个人住房贷款加权平均利率为5.02%，2014年末下降1.23个百分点。货币市场利率走低。截至12月底，相比2014年末，银行间7天、14天、21天和1个月回购利率分别下降268、311、376和280个基点，至2.39%、2.90%、3.19%和2.95%。R007五日、十日均值分别下降231和270个基点，至2.52%和2.48%。国债收益率下行，期限利差扩大。今年以来，受经济下行、市场流动性充裕等因素的推动，国债收益率收益率曲线整体下行，收益率曲线自年初开始陡峭化下移，在6月初之后平坦化下移。截至日，1年期、3年期、5年期、7年期和10年期国债收益率相比去年末分别下降96.1、81.7、81.1、76.9和80.1个基点，分别至2.30%、2.55%、2.70%、2.84%和2.82%。10年期与1年期国债期限利差为84个基点，较5月29日收窄80.0个基点，较去年末增加59.5个基点。10年期国债收益率由年初的3.63%，小幅降至2月中旬的低点，随后升至4月9日的全年高点3.70%；在经历了两个月下降和回升的走势后，自6月份开始收益率不断下移，最低降至2.80%。货币政策。2015年，央行货币政策总体维持宽松，更加注重结构性调控和预调微调，货币政策的灵活性得到了增强，同时加快推进各项金融改革，更好地发挥市场在资源配置中的决定性作用。存贷款基准利率方面，央行2015年总共降息5次，每次25个基点，总计下调存贷款利率125个基点。目前金融机构一年期人民币存款和贷款基准利率分别为1.5%和4.35%，2014年末分别为2.75%和5.6%。央行下调存贷款基准利率的同时，三季度还完全放开了存款利率上限，我国的利率市场化改革迈出了关键一步。准备金率方面，央行注重普降和定向结合。2015年以来，央行总计降准5次，其中4次是以普降加定向的方式降准，1次是定向降准，大型存款类金融机构准备金率从年初的20%下降到17%。央行采取普降加定向的方式降准，一方面是对冲外汇占款趋势性下滑所导致的基础货币投放缺口，另一方面也是着重引导信贷资源加强对“三农”和小微企业等重点领域和薄弱环节的支持。此外，央行在三季度对存款准备金考核制度进行改革，由时点法考核改为平均法考核，有利于增强金融机构流动性管理的灵活性，平滑货币市场波动。公开市场操作方面，在国内金融市场和跨境资本流动波动加大的背景下，央行灵活运用逆回购、MLF等中短期流动性调节工具，配合法定存款准备金等其他政策，保持银行体系流动性的合理充裕。截至12月末，央行净投放中期借贷便利213亿元，期末余额6658亿元；累计开展常备借贷便利操作3347亿元，到期已全部收回，期末余额为0；累计开展抵押补充贷款提供资金6981亿元，期末余额1.08万亿元；累计开展公开市场逆回购操作投放流动性3.25万亿元，开展SLO操作投放流动性5200亿元。此外，央行进一步加强对货币市场利率的引导和调节。10月底以来，7天期公开市场逆回购操作利率稳定在2.25%的水平，较年初下降185 个基点，以引导和稳定市场预期，降低社会融资成本。同时，央行适时开展中央国库现金管理商业银行定期存款业务。2015年以来，共开展9期中央国库现金管理商业银行定期存款业务，操作规模总计5100亿元，其中3个月期2700亿元，6个月期2100亿元，9个月期300亿元。2014年以来，外汇占款出现趋势性下滑，2015年8月份汇改后更是加速大跌。在此背景下，央行通过降准、MLF等工具对货币投放缺口进行对冲，保证了基础货币的稳定合理增长，同时灵活运用逆回购、SLO等工具对短期流动性波动进行平滑。从M0增速来看，近几个月外汇占款的暴跌并没有产生负面影响，M0同比增速保持在3%左右。专栏2
如何看待M2与投资增速的背离历史上看，固定资产投资增长率和M2增长率变化趋势总体一致，但2015年4月份以来M2同比保持高增长，但是投资增速却持续下行，宽松的货币并没有推动投资的增长。对于这种背离，我们认为可以从以下几个方面进行分析：从M2的影响因素来看，M2的快速增长主要来自货币乘数持续扩张，可能是资金在金融系统内的空转导致。货币乘数是商业银行利用基础货币进行货币创造的衡量指标，反映了社会信用的扩张程度。在正常情况下，货币乘数与GDP应该呈较强的正相关性。历史数据也确实如此，且货币乘数的拐点往往领先于经济的拐点。当前经济下行，而货币乘数上行，在一定程度上说明国家稳增长投放的资金并没有进入实体经济。从反映实体经济从金融部门获得资金规模的社会融资规模的情况看，似乎也能印证这一判断。虽然股权和债券等直接融资规模近期扩张较快，但委托贷款和信托贷款等非标融资同比仍在收缩，外币贷款增速出现趋势性下滑，人民币贷款增速的稳定上升更多的是由于企业间信用通过票据贴现转化为银行信贷所致。总体来看，目前社会融资规模并没有明显改善，新增社融增速维持负增长，而社融余额增速仍在底部徘徊，这与经济下行的趋势是一致的。第三，可能和主动降杠杆有关。四万亿强刺激以后，地方政府和企业的财务杠杆快速攀升。当前经济下行和通缩风险加剧背景下，企业降杠杆的意愿较强。工业企业的资产负债率持续下降，利息支出同比增速也大幅下滑。这表明，企业的部分信贷并没有转化为投资，而是被用来滚动存续债务，特别是前期大规模扩张的非标贷款等。除了企业主动降低杠杆以外，经济下行背景下，投资回报率的持续下降也导致企业加大投资的意愿不强。此外，随着央行持续引导利率下降以及股市暴跌，高收益资产的缺乏也使大量企业资金回流存款，或者通过委托贷款追求高收益，这也解释了近期新增委托贷款规模出现反弹的原因。由于地方债务置换导致企业活期存款出现大增对货币增长影响明显。我们看到，商业银行资产端的对政府债权在2015年5月至11月增加了2.8万亿，且下半年增速明显加快，月均新增在亿左右，预计到12月底正好新增3.2万亿，这和债务置换口径以及下半年开始加速发行的趋势均非常吻合。与此对应，银行负债端单位活期存款5月至11月末增加了4.3万亿，总体趋势和对政府债权基本一致。第四，可能和产业结构转型有关。经济结构调整背景下，重工业信贷增速保持低位徘徊，而出口转型和外需疲软导致轻工业信贷增速也持续下滑。与之相反，服务业中长期贷款2015年来一直保持15%以上的高增速，且处于加速上升趋势。目前我国服务业成为吸引信贷的主要领域，但服务业的轻资产特性导致流向服务业的信贷不能有效转化成投资以拉动经济增长。1.7外汇市场2015年，人民币总体上显著贬值，截至12月31日，即期汇率由年初的6.22提高到6.4936，人民币贬值4.4%。人民币的贬值压力来自于两个方面：一是中国经济下行，出口持续承压；二是美元处于强势周期，美联储加息预期下，资本大量流出国内市场。811汇改是中国汇率市场化的重要一步。在811汇改前后，人民币汇率的走势存在明显的分化。汇改前，人民币即期汇率与中间价汇率之间长期存在显著的正向偏离，显示人民币中间价汇率显著高估。自811汇改始，人民币中间价汇率参考上日银行间外汇市场收盘汇率。8月11日，美元兑人民币中间价由6.1162提高至6.2298，人民币快速贬值1.86%。8月11日至10月30日人民币汇率总体上是稳中有升。10月30日开始人民币再次开始贬值。汇率政策方面，8月份央行对人民币兑美元汇率中间价报价机制进行改革，中间价更能够反映市场供求，使人民币市场化水平进一步提高。此外，12月份中国外汇交易中心正式发布CFETS人民币汇率指数，标志着人民币汇率将逐渐转向以一篮子货币计算的有效汇率为主要参照。这些改革意味着，央行的汇率政策会更加注重于国内的经济增长。从汇率自我调节的角度来看，只要经济下行、出口承压，汇率就应该贬值。在这种情况下，经济基本面将成为决定汇率的最根本因素，市场对汇率走势的预期也应基于中国经济的走势。由于人民币汇率主要盯住美元，在美元强势周期下，其他货币纷纷贬值。尽管人民币兑美元贬值明显，但有效汇率不降反升。人民币实际有效汇率指数则由2015年1月的127.58上升至11月的131.08，升值2.74%，同期名义有效汇率则升值3.45%。在非美元货币大幅贬值的背景下，人民币有效汇率不降反升，意味着中国在全球市场竞争力的弱化，严重损害了中国出口。因此，人民币与美元脱钩是大势所趋。在这一背景下，12月11日，中国外汇交易中心正式发布CFETS人民币汇率指数。人民币汇率将逐渐转向以一篮子货币计算的有效汇率为主要参照。2015年，国际收支逆差扩大，总差额由-225.79亿美元下降到-1605.2亿美元。主要原因还是在美联储加息预期下，资本流出的压力比较大。具体来看，经常账户余额变化不大，在2015年3季度仍保持634亿美元的顺差；但同期资本项目净流出-634亿美元。从结构上看，国际收支的巨额逆差更大程度上来自于净误差与遗漏。我国外汇储备规模自2014年6月份达到3.99万亿美元的历史高点后，呈现出明显的加速下降趋势。截至2015年11月底，现有外汇储备规模为3.44万亿美元，已经累计减少了5549亿美元，回落至2013年中期的水平。我国外汇的来源主要由贸易顺差、FDI和其他跨境资本流入构成。过去的十多年，在长期保持双顺差以及人民币升值的背景下，大量外汇持续涌入我国，且最终基本都由央行购入，因此积累了巨额外汇储备。外储从2014年下半年开始的持续下滑，尤其是近几个月的大跌，是其来源、形成、使用和汇兑损益四方面因素共同作用的结果。第一，贸易顺差、FDI和外汇占款的背离说明跨境热钱出现了大规模的外流。以外汇占款口径测算，2014年6月至2015年10月，跨境热钱已累计流出1.3万亿美元，近半年的单月流出规模均超过500亿美元，且8月和9月份连续两个月流出规模都超过了1800亿美元。从历史上看，跨境热钱流动主要是受到人民币汇率走势预期的影响，两者之间呈现出极高的相关性。第二，资本外流导致了外汇来源的收缩，而在外汇储备形成的过程中，藏汇于民则改变了我国对外资产的结构。实际上，在当前的意愿结售汇制度下，受到美元升值预期的影响，私人部门的持汇意愿不断增强，资产外币化、负债去美元化的倾向较高。此外，随着“一带一路”和企业走出去战略的推进、居民财富的增加、民间外汇资金用途管制减少和外汇投资渠道多元化，我国企业和居民对于境外资产的投资和配置需求也增加了藏汇于民的规模。从我国对外资产的结构来看，外汇储备的比重正在逐年下降。相比2011年的71.7%，目前已经降至58.6%。与此同时，我国对外投资的规模迅速扩大，尤其是对外直接投资，同比增速长期保持在两位数以上，在对外资产中的比重也明显上升，从2011年的7.4%上升到目前的15.7%，翻了一倍有余。第三，除了被动售汇以外，央行为了稳定人民币汇率在外汇市场的主动干预也是造成近期外汇储备下降的原因之一。尤其是8月份汇改后，观察在岸即期市场，不难发现央行多次通过代理行在尾盘集中抛售美元，以对人民币汇率起到维稳和提振作用。而路透、彭博等多家媒体通过采访交易人士也透露，近几个月央行也委托了中资大行在香港等离岸人民币市场出手干预，缩小离岸和在岸市场汇差，打击套利资金。第四，在2014年下半年美元指数快速走高的背景下，美元对欧元、日元等储备货币升值所造成的汇兑损益同样是我国外汇储备不断缩水的重要原因之一。我们测算发现，汇兑损益造成外汇储备下降的规模非常大。从2014年6月份的历史高点至2015年11月底，由于汇兑损益减少的部分占比达到40%以上，严重拖累了外储数据。专栏3：人民币加入SDR11月30日，国际货币基金组织（IMF）宣布将人民币纳入SDR，新的货币篮子将在日生效。人民币成为继美元、欧元、日元、英镑后SDR篮子中的第五种货币，所占权重为10.92%，而美元、欧元、日元和英镑的权重分别为41.73%、30.93%、8.33%和8.09%。这是自1981年以来SDR第一次纳入发展中国家的货币，也是对中国积极推行金融改革的充分肯定。1 加入SDR有助于加快人民币国际化进程。首先，人民币加入SDR可以得到IMF成员国的官方认可，这有助于增强持有人民币的信心，提高人民币的国际可接受性和金融便利性，提升人民币的影响力。其次，SDR属于当前国际货币体系与规则的一部分，加入SDR意味着人民币跻身全球主要货币之一，也意味着我国对现有国际规则的承认与接受，可以提升我国在国际货币体系中的主体地位。再次，加入SDR可以降低市场主体持有人民币的成本，增强外界使用人民币的信心和热情，改善我国经济发展的外部环境，推动我国的对外直接投资及加快企业走出去的步伐。最后，人民币加入SDR也具有重要的政治意义。人民币加入SDR，可以提高SDR的代表性和合法性，并借助于SDR挑战美元的霸权地位，撬动国际货币体系改革，并最终实现国际储备货币的多元化。以人民币加入SDR为契机，十三五期间，人民币国际化将成为中国经济的一大亮点。2 加入SDR有助于推动中国资本市场对外开放加入SDR有利于促进中国资本市场的国际化，例如有助于促进A股指数纳入MSCI，国内债券市场也将被更多纳入债券类国际指数，如MSCI固定收益指数，从而带来配置性需求的增加。专栏4：人民币汇率改革日的中间价及外汇报价机制改革，宣布做市商在每天银行间外汇市场开盘前，参考前一天银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。2015年9月国务院提出《中共中央国务院关于构建开放型经济新体制的若干意见》，要求完善人民币汇率市场化形成机制，扩大人民币汇率双向浮动区间，进一步提高跨境贸易人民币结算的便利化水平，人民币汇率改革一直在持续有序进行。12月11日，中国外汇交易中心正式发布CFETS人民币汇率指数。同一天，央行刊文《观察人民币汇率要看一篮子货币》。人民币汇率将逐渐转向以一篮子货币计算的有效汇率为主要参照。CFETS人民币汇率指数参考CFETS货币篮子，具体包括中国外汇交易中心挂牌的各人民币对外汇交易币种，样本货币权重采用考虑转口贸易因素的贸易权重法计算而得。其中，权重最高的几种货币，美元26.4%、欧元21.39%、日元14.68%。人民币逐渐脱钩美元是大势所趋。首先，发挥人民币加入SDR的实际价值。人民币加入SDR后，出于SDR汇率定值的需要，人民币也应该有自己较为独立的参考汇率，而不是作为美元的影子货币。若是主要与美元挂钩，那么在SDR篮子中纳入人民币，就难以发挥多元篮子货币下分散汇率风险的目的。仅仅是在SDR中纳入一个美元的影子货币，其实际意义就大打折扣了。其次，人民币国际化的需要。以加入SDR为契机，人民币的国际化将大大提速。周小川行长也曾提出，“十三五”期末，人民币将成为一种国际性货币。如果仅仅是作为美元的影子货币，那么人民币在国际结算和国际储备中的应用就会比较鸡肋。我们观察日本的案例就可以发现，作为美元影子货币的日元的国际化程度是显著滞后的。再次，完善汇率调节机制的需要。汇率作为一种价格信号，自身具有调节贸易和国际收支的功能。当成本提高导致出口承压时，就需要汇率的贬值来促进出口，稳定增长。但是，主要参考美元的人民币汇率，无法反映国际贸易的实际状况，这也导致强势美元周期下的人民币走强削弱了中国出口的竞争力。而人民币汇率指数则是以贸易为权重计算得到的，可以有效发挥其市场调节功能。这些改革意味着，央行的汇率政策会更加注重于国内的经济增长。从汇率自我调节的角度来看，只要经济下行、出口承压，汇率就应该贬值。在这种情况下，经济基本面将成为决定汇率的最根本因素，市场对汇率走势的预期也应基于中国经济的走势。1.8财政月，全国一般公共预算支出累计值达150223亿元，比2014年同期同口径增长17.4%。1-11月累计预算完成87.6%，高于2014年同期5.1个百分点，其中，中央本级一般公共预算支出比2014年同期进度加快4.4个百分点；地方一般公共预算支出比2014年同期进度加快5.1个百分点。月，全国一般公共预算收入139935亿元，比2014年同期同口径增长8%。受中国经济增速放缓、结构性减税等因素影响，财政收入增速显著下降。地方政府债务置换存量债务额度持续扩大，财政支出鼓励PPP模式积极推进。PPP项目吸引社会资本投资公共服务领域，有利于减轻当期财政支出压力，平滑年度间财政支出波动，撬动社会资本投入公共服务领域，防范和化解政府性债务风险。半年前PPP项目签约率不足20%，截至11月底，已签约项目329个，占推介项目数量的比例为31.5%。目前国家推出的示范、推介项目与已签约但未纳入中央项目库的项目之和已经超过2400个，合计金额至少达5万亿元，涵盖了道路交通、环境保护、城市公共事业等多个领域。1.9就业2015年低增速经济拉动高城镇就业，前三季度经济增速仅为6.9%，与经济增速鲜明对比的就业目标超额完成，态势稳定且良好。2015年前三季度城镇新增就业突破全年1000万人就业目标达1066万人，略低于2014年同期的1082万，就业形势总体稳定并好于预期。1-9月，城镇失业人员再就业435万人，就业困难人员实现就业129万人。9月份调查失业率数据为5.2%，比前两个月稍微有上升，但近三个月调查失业率在逐月递减。11月从业人员指数为47.6%，低于10月0.2个百分点，继续低于临界点，表明制造业企业用工量减少。整体来看，目前中国经济保持中高速度增长，增速有所降低但就业却处在一个很平稳的阶段。城镇新增就业人数继续保持相对稳定。目前我国劳动力市场形势总体求大于供，由于我国经济总量不断增加，GDP边际就业量提升创造更多的就业岗位和机会，人口结构中适龄劳动人口比例降低进一步改善了劳动力市场供需状况，维持相对宽松局面。全国求人倍率保持在较高水平，表明就业市场供不应求，失业问题暂得缓解。截至2015年三季度，求人倍率连续20个季度维持在1以上，趋势波动上升，可以明显看到2015年上半年求人倍率大幅下降，但在3季度明显改善。大学生就业难以及经济结构偏重资源型、压缩产能严重地区失业率较高问题较为突出。2015年我国高校毕业生人数将达到749万人，比2014年增加22万人。2014年我国高校毕业生初次就业率达到70%以上，2015年以来高校毕业生就业基本维持在上年水平。2015年东北地区经济下滑明显，由此带来的失业问题也较为严重。亏损严重甚至停产企业员工实际处于半失业状态。资源型重工业省份产能严重过剩，经济增速下滑明显，企业面临破产风险，就业危机出现。这些地区失业率比全国平均水平高1个百分点。东部沿海地区就业也面临挑战，我国外贸总体形势偏弱，出口进口双降问题对外贸企业影响严重。
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